Saneamento Básico. Análise Setorial. Tel.: (11) Fax: (11)

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Análise Setorial

Saneamento Básico

Sandra Peres (CNPI) e-mail: [email protected]

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Índice

Perspectivas Setoriais

03 Principais Indicadores

05 Projeções de Empresas

Copasa

06 Sabesp

09

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Perspectivas Setoriais

antemos visão positiva para o setor de saneamento básico, a despeito das incertezas e riscos relacionados à revisão tarifária periódica das concessionárias.

Com a área de infraestrutura passando a ser uma das prioridades do Governo Federal, o setor de saneamento básico voltou aos holofotes. E não é à toa! Após uma década da aprovação da Lei do Saneamento o avanço continua muito aquém do ideal e a realidade não condiz com um país que figura entre as maiores economias do mundo.

Os últimos dados do Sistema Nacional de Informação sobre Saneamento (SNIS), publicados no início desse ano e referentes a 2015, mostram que quase metade dos brasileiros não tem acesso ao serviço de coleta de esgoto e que a evolução tem sido demasiadamente lenta. No que tange ao abastecimento de água, a abrangência é maior, chega a 83,3%, mas, por outro lado, a expansão tem sido ainda mais branda.

Nesse contexto, a necessidade de vultosos investimentos se torna cada vez mais iminente. Estima-se que para o país atingir as metas do Plano Nacional de Saneamento – Plansab, que prevê a universalização do serviço até 2033, o país terá que investir cerca de R$ 20 bilhões por ano até lá, enquanto a média dos investimentos realizados entre 2010 e 2015, ainda de acordo com o SNIS, foi de apenas R$ 10,3 bilhões por ano.

Esse déficit aliado à escassez de recursos no setor público, haja vista que diversos estados e municípios enfrentam uma situação fiscal bastante debilitada, institui uma interessante oportunidade para expansão do setor privado, que hoje possui uma participação bastante incipiente, de aproximadamente 6% nos contratos e prestação de serviços e cerca de 20% nos investimentos.

M

80,9% 83,3% 42,0% 50,3% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Evolução dos Índices de Cobertura

Água Coleta de Esgoto Fonte: SNIS

Fonte: SNIS, Associação Brasileira das Concessionárias Privadas de Água e Esgoto e Pezco. 8% 7% 6% 5% 5% 9% 17% 21% 20 % 4,615 6,049 8,363 9,456 8,851 10,712 _10,485 12,207 12,175 0,18% 0,21% 0,25% _0,24% 0,18% 0,21% _0,18% 0,16% _0,15% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Histórico de Investimento – Em R$ bilhões

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Perspectivas Setoriais

Uma sinalização clara nesse sentido é o processo de desestatização das Companhias Estaduais de Saneamento comandado pelo BNDES, no âmbito do Programa de Parcerias de Investimentos (PPI), que já conta com a participação de dezoito estados.

Todavia, para o sucesso desse trâmite, que deve ser finalizado em 2018, vislumbramos que é imprescindível que ocorra um fortalecimento do arcabouço legal e regulatório que rege o setor. De acordo com a Associação Brasileira de Agências de Regulação, hoje existe cerca de cinquenta instituições, em diferentes esferas, que regulam o serviço de saneamento, o que aliado à falta de uma metodologia clara e padrão culmina em um ambiente de insegurança.

O desenvolvimento da estrutura regulatória também seria benéfico para as empresas listadas em bolsas, pois ainda que exista uma relativa profissionalização e estabilidade na regulação dessas companhias, ainda há uma percepção de risco, sobretudo no que tange a possíveis ingerências políticas, o que culmina em um elevado desconto na precificação de seus ativos, além de encarecer as linhas de financiamento privado e torná-las mais dependentes de empréstimos públicos subsidiados.

Em termos de expansão de mercado, essa janela de oportunidade para o setor privado pouca agrega para as companhias listadas, pois ainda que o índice de atendimento nas regiões de São Paulo, Minas Gerais e Paraná seja superior à média nacional, ainda há muito a se fazer e investir nessas áreas, e o potencial ganho de escala, segundo a percepção das próprias companhias, é limitado.

Revisão Tarifária Periódica

Outro ponto que tem atraído às atenções para o setor é a Revisão Tarifária Periódica.

No caso da Copasa o aumento médio de 8,69% autorizado pela Agência Reguladora de Serviços de Abastecimento de Água e de Esgotamento Sanitário do Estado de Minas Gerais - ARSAE-MG corrobora boas perspectivas, como esperávamos.

O WACC real calculado pela agência ficou em 7,94%, pouco inferior ao vigente hoje na Sabesp e no setor elétrico, todavia, a base de remuneração regulatória (RAB) surpreendeu positivamente ao atingir R$ 11,1 bilhões. Com isso ao longo do ciclo 2017-2021 será incorporado o valor anual de R$ 911,7 bilhões nas tarifas, a título de remuneração dos investimentos realizados, que será corrigido anualmente pelo IPCA. Um ponto negativo foi à taxa de depreciação dos ativos já existentes em 4,4%, bem acima da média de 2,2% utilizada pelo setor. Todavia, levando em consideração as diversas contribuições técnicas, a agência alinhou a taxa de depreciação dos novos investimentos aos índices de mercado. Ademais, vale ressaltar que esse é o primeiro processo de revisão tarifária da Copasa, e ainda há ganhos a se capturar ao longo dos próximos ciclos. No que tange ao 2° Ciclo de Revisão Tarifária da Sabesp as perspectivas também são positivas, sobretudo pela incorporação dos altos investimentos realizados durante a crise hídrica em sua base de ativos. Porém, mantemos certa cautela com relação a algumas reivindicações da Sabesp, pois a Agência Reguladora de Saneamento e Energia do Estado de São Paulo - ARSESP não deu qualquer índice sobre a possibilidade de aceitar ou não esses pleitos.

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Perspectivas Setoriais

Destaca-se, dentre essas reivindicações, o reconhecimento de cerca de R$ 6 bilhões de investimentos que não foram considerados na RAB do 1° CRT, além do incremento referente ao ajuste de 7,02% que deixou de ser aplicado na Revisão Tarifária Extraordinária, essa última que é menos provável de ser aceita, a nosso ver.

Suscita cautela também a possibilidade de um diferimento do reajuste ao longo dos próximos anos. A própria companhia não descarta essa hipótese, caso a alta não seja compatível com as atuais condições de mercado. A divulgação da nota técnica final com o preço médio máximo preliminar deve ocorrer em setembro, no dia 15.

Crescimento de Mercado

Tanto na Copasa quanto a Sabesp apresentaram substancial crescimento no volume faturado do primeiro trimestre e a tendência continua sendo positiva para as próximas divulgações. O consumo médio por número de ligação corrobora essa perspectiva, pois ainda está muito aquém dos patamares vigentes antes da crise hídrica.

O crescimento no número de ligações de água e esgoto também deve ganhar algum ímpeto ao longo dos próximos anos, na medida em que haja mais recursos disponíveis para tanto, passado a iminente necessidade de vultosos investimentos em segurança hídrica.

Em termos de expansão da rede vislumbramos que a Copasa conta com maior potencial de expansão, sobretudo no que tange ao serviço de coleta e tratamento de esgoto.

30 37 44 51 58 65 72 79 1° t/10 1° t/11 1° t/12 1° t/13 1° t/14 1° t/15 1° t/16 1° t/17

m³ Volume Faturado por Ligação

Sabesp Copasa Sanepar Fonte: Empresas 635 367 ₃₄₆ 299 367 ₃₄₆ 13,7% 14,7% 5,5% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 0 100 200 300 400 500 600 700

Copasa Sabesp Sanepar

Contrato de Concessões

Água Esgoto Contratos Vencidos Fonte: Empresas

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Perspectivas Setoriais

Atualmente a concessionária mineira conta com 635 concessões de água, porém em esgoto são apenas 299, pois ainda existe certa resistência por parte dos municípios em pagar pelo serviço inicial de coleta de esgoto, onde é cobrado um adicional de 50% sobre a conta de água, para posterior prestação do serviço de tratamento, quando a sobretaxa sobe para 90%.

Todavia, no curto prazo as empresas devem continuar trabalhando na conclusão das obras iniciadas, em medidas para ganho de eficiência operacional e para cumprir com as obrigações das concessões já existentes, bem como na renegociação dos contratos vencidos.

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Principais Indicadores

Indicadores do Setor

Indicadores de Múltiplos

Indicadores de Rentabilidade

67,0% 0% 15% 30% 45% 60% 75% 90% 105% jan /14 ab r/14 ju l/14 o u t/14 jan /15 ab r/15 ju l/15 o u t/15 jan /16 ab r/16 ju l/16 o u t/16 jan /17 ab r/17

Volume Armazenado Cantareira Sabesp 58,8% 0% 15% 30% 45% 60% 75% 90% jan /14 ab r/14 ju l/14 o u t/14 jan /15 ab r/15 ju l/15 o u t/15 jan /16 ab r/16 ju l/16 o u t/16 jan /17 ab r/17

Volume Armazenado Paraopeba Copasa

Fonte: Sabesp e Copasa.

89,8 628,8 149,0 674,4 Copasa Sabesp

Resultado Líquido

(R$ milhões) 1° trim/17 1° trim/16 10,1 8,4 9,2

Copasa Sabesp Saneamento Básico

P/L 2017 (P)

5,4

5,5 5,5

EV / EBITDA 2017 (P)

1

1,4

1,2

Cot. / VPA

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Q

uestões como o resultado da revisão tarifária, o potencial de expansão e ganho de rentabilidade corroboram nossa visão positiva para as operações da Copasa.

Em Minas Gerais, os índices de abastecimento de água e coleta de esgoto superam a média nacional, todavia, ainda assim trata-se de uma área com grande potencial de expansão. Mais da metade dos municípios onde a companhia atua no fornecimento de água tratada ainda não há a prestação adequada do serviço de coleta e tratamento de esgoto.

Essa situação confere não só uma interessante oportunidade de expansão, mas também agrega a perspectiva de ganho de rentabilidade, uma vez que há inúmeros ganhos de escala e sinergias a serem capitalizados nesse processo.

Todavia, esse é um driver de médio e longo prazo, pois além da necessidade de maiores investimentos também é preciso minimizar as resistências regionais para a cobrança desse serviço.

Nesse sentido, por ora, mantemos cautela e não incorporamos esse potencial em nossas estimativas. Consideramos uma evolução gradual no número de ligações de água e esgoto, que chegam em 2021 em taxas ainda inferiores a media histórica de crescimento observada antes da crise hídrica (2015). Para a demanda, também mantemos conservadorismo, na expectativa de um crescimento apenas marginal no consumo unitário.

Contudo, o aumento tarifário de 8,69% aplicado a partir de julho deste ano aliado a continuidade na política de controle de custos e disciplina na realização de investimentos já são suficientes para propiciar o aumento

No que tange ao balanço de riscos, o nível atual de armazenagem no Sistema Paraopeba e a Vazão no Rio das Velhas não suscita grandes preocupações quanto a uma nova crise hídrica. Mas, de toda forma, diante do volume armazenado próximo aos 50% no Paraopeba (sistema responsável pelo abastecimento de 42% da região metropolitana de Belo Horizonte) a afluência de chuvas se torna uma variável que merece monitoramente assíduo.

Por outro lado, o risco atrelado à possibilidade de ingerência política perdeu força no curtíssimo prazo, após a conclusão do processo de revisão tarifária.

Em síntese, vislumbramos que há uma assimetria positiva na relação risco x retorno da Copasa, que deve reportar gradual melhora de resultados. Ademais, no longo prazo, além da companhia contar com sólido potencial de expansão, há a perspectiva de fortalecimento do marco regulatório do setor, como mencionamos na parte setorial, o que destravaria significativo valor, a nosso ver. Portanto, reiteramos nossa recomendação de compra para os ativos CMSG3.

Positivo

•

Revisão tarifária.

•

Potencial de crescimento.

•

Redução dos juros.

Preço Alvo R$ 58,70

Up Side: 28,7%

CSMG3: R$ 45,60 (em 14/jul/17)

Negativo

•

Risco hidrológico.

•

Risco de ingerência política.

(9)

2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e Ativo Circulante 1.696,5 1.828,9 1.904,5 1.856,3 1.937,1 2.099,9 Disponível 621,7 672,5 660,9 562,0 570,7 652,8 Clientes 921,0 999,5 1.083,1 1.131,6 1.200,4 1.277,4 Estoque 39,8 42,9 46,5 48,5 51,5 54,8 Outros 114,0 114,0 114,0 114,2 114,5 114,9 Realizável a LP 1.250,8 1.250,8 1.250,8 1.253,0 1.256,4 1.261,0 Permanente 7.992,8 8.122,7 8.184,2 8.262,5 8.347,3 8.438,2 Total do Ativo 10.940,1 11.202,4 11.339,5 11.371,9 11.540,7 11.799,1 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

Passivo Circulante 1.124,3 1.499,1 1.841,2 1.733,4 1.803,0 1.999,2 Fornecedores 149,4 162,5 176,1 184,0 195,2 207,7 Financiamentos 511,9 542,1 673,1 422,0 292,6 275,2 Dividendos 65,4 143,2 252,1 346,8 475,8 619,9 Outros 397,6 651,4 739,8 780,7 839,4 896,4 Exigível LP 3.876,1 3.334,0 2.660,9 2.377,2 2.087,1 1.815,5 Patrimônio Líq. 5.939,7 6.369,2 6.837,4 7.261,3 7.650,6 7.984,4 Total do Passivo 10.940,1 11.202,4 11.339,5 11.371,9 11.540,7 11.799,1

2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

Receita Líquida 3.643,6 3.922,6 4.250,9 4.441,0 4.724,0 5.013,5

CPV (2.096,3) (2.103,1) (2.213,6) (2.327,9) (2.472,3) (2.622,1)

Desp. Operacionais (741,4) (770,8) (808,8) (850,9) (898,4) (952,0)

EBITDA 1.402,6 1.572,5 1.795,5 1.870,9 2.009,4 2.142,7

Margem EBITDA % 38,5% 40,1% 42,2% 42,1% 42,5% 42,7%

Res. Financeiro Líquido (201,2) (226,5) (181,3) (135,4) (86,0) (40,3)

Equiv. Patr. e Outros (4,7) (4,7) (4,8) (4,9) (5,1) (5,3)

Impostos (165,9) (244,8) (322,2) (351,3) (397,1) (440,0)

Lucro Líquido 434,2 572,7 720,3 770,6 865,1 953,8 Projeção do Balanço Patrimonial – R$ Milhões

Projeção das Demonstrações de Resultados Sintéticas – R$ Milhões

2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

EBITDA 1.572,5 1.795,5 1.870,9 2.009,4 2.142,7

Δ Capital de Giro (59,5) (62,5) (31,2) (48,0) (54,4)

(=) Fluxo de caixa da atividade 1.513,1 1.733,0 1.839,8 1.961,3 2.088,3

(-) IR e CS 0,0 (244,8) (322,2) (351,3) (397,1)

(-) Investimentos (8,4) (8,8) (9,3) (9,9) (10,5)

(-/+) Outras Movimentações (650,0) (624,5) (682,7) (736,0) (789,0)

(=) Fluxo de Caixa Operacional 854,7 854,9 825,6 864,2 891,7

WACC 9,09% 8,97% 9,04% 9,24% 9,38%

Despesas Financeiras (846,2) (820,1) (903,0) (595,5) (422,1)

(=) Fluxo de Caixa Acionista 51,4 71,6 (41,9) 305,9 508,0 Projeção dos Fluxos de Caixa Operacional – R$ Milhões

Composição Acionária:

50,3%

49,7%

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Múltiplos de Mercado 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e COT/VPA Projetado 1,0 0,9 0,8 0,8 0,8 0,7 EV/EBITDA 5,7 5,1 4,2 3,8 3,3 2,9 Preço/EBIT 7,2 5,5 4,7 4,6 4,3 4,0 Preço/EBITDA 4,1 3,7 3,2 3,1 2,9 2,7 Preço/Lucro 13,3 10,1 8,0 7,5 6,7 6,1 Indicadores

Gerais 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

Dividend Yield -x- 2,5% 4,4% 6,0% 8,2% 10,7% Dividendo p/ação R$ -x- 1,13 1,99 2,74 3,75 4,89 Dividendos R$ MM -x- 143,18 252,11 346,79 475,83 619,94 LPA em R$ 3,43 4,52 5,68 6,08 6,83 7,52 Pay Out -x- 25,0% 35,0% 45,0% 55,0% 65,0% VPA em R$ 46,86 50,25 53,94 57,29 60,36 62,99

Endividamento 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

Dívida Bruta (R$ MM) 3.430,4 2.918,5 2.376,4 1.839,9 1.417,9 1.125,3

Dívida Líquida (R$ MM) 2.808,8 2.246,0 1.715,5 1.277,9 847,2 472,5

% de Curto Prazo 18,2% 18,6% 28,3% 22,9% 20,6% 24,5%

Índice de Cobert de Juros 4,0 3,5 4,8 5,9 8,4 11,9

Dívidas s/ Patrim. Líq. 57,8% 45,8% 34,8% 25,3% 18,5% 14,1%

Dívidas Líq. s/EBITDA 2,0 1,4 1,0 0,7 0,4 0,2

Dívida Líq. s/ Vr Mercado 48,6% 38,9% 29,7% 22,1% 14,7% 8,2%

Retorno 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

ROA (%) 4,0% 5,1% 6,4% 6,8% 7,5% 8,1%

ROCE (%) 8,2% 10,8% 12,9% 13,1% 13,9% 14,7%

ROE (%) 7,3% 9,0% 10,5% 10,6% 11,3% 11,9%

ROIC (%) 9,4% 12,3% 14,4% 14,6% 15,5% 16,3%

WACC -x- 9,1% 9,0% 9,0% 9,2% 9,4%

Retorno 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

Margem Bruta 42,5% 46,4% 47,9% 47,6% 47,7% 47,7%

Margem EBIT 22,1% 26,7% 28,9% 28,4% 28,6% 28,7%

Margem EBITDA 38,5% 40,1% 42,2% 42,1% 42,5% 42,7%

Margem Líquida 11,9% 14,6% 16,9% 17,4% 18,3% 19,0%

NPV do Free Cash Flow R$ 3.325,7 milhões

Último free cash flow projetado R$ 891,7 milhões

Número de anos projetados 5

Crescimento (g) 1,0%

Perpetuidade R$ 10.642,2 milhões

NPV – Perpetuidade R$ 6.870,1 milhões

(=) NPV Perpetuidade + S NPV Free Cash Flow R$ 10.195,9 milhões

(-) Dívida Líquida R$ (2.755,6) milhões

(+/-) Ajustes Diversos -x-

(=) Valor da Empresa R$ 7.440,3 milhões

Número de Ações (em mil) 126.751

Cotação em 14/Jul/17 (por ação) R$ 45,60

Valor Econômico – R$ Milhões

(11)

A

Preço Alvo R$ 40,00

Up Side: 18,4%

SBSP3: R$ 33,79 (em 14/jul/17)

Positivo

•

Revisão tarifária.

•

Potencial de crescimento.

Negativo

•

Dívida em moeda estrangeira.

•

Risco de capitalização.

Sabesp atua em um mercado mais maduro, seja no que diz respeito à prestação do serviço de coleta de esgoto, ou seja, no que tange ao volume faturado por ligação. Porém, ainda assim, a companhia mantém robusto plano de investimentos para os próximos anos, a fim de dar continuidade a obras que visam à segurança hídrica, a redução de perdas e ampliação do serviço de tratamento de esgoto.

No curto prazo, o principal driver para suas operações continua sendo a revisão tarifária. Apesar de mantermos cautela com relação a algumas reivindicações da companhia, como mencionamos na parte setorial, ainda há espaço para uma visão positiva.

Elaboramos uma análise de sensibilidade com os reajustes nominais e o impacto no preço alvo final de SBSP3. Na pior das hipóteses, cenário de baixíssima probabilidade, onde o reajuste real seria próximo à zero, os papéis estariam supervalorizados em bolsa. Todavia, vislumbramos que o caso mais provável é de um reajuste nominal de quase 10%, tendo em vista os vultosos investimentos realizados durante o ciclo e o reconhecimento dos ativos não incorporados na base do primeiro ciclo. Vale destacar que no caso mais otimista, onde o reajuste nominal seria próximo a 15%, apesar do expressivo potencial de valorização, há que se levar em conta um possível diferimento na aplicação do reajuste, o que poderia limitar esse up side no curto prazo.

Além da revisão tarifária, no radar também ficam os “estudos para capitalização”. A concessionária anunciou, junto aos resultados do primeiro trimestre, uma proposta que prevê a criação de uma sociedade, com possível aporte de recursos financeiros no capital social, por meio da admissão de investidores institucionais. O governo do Estado de São Paulo não irá abrir mão do controle acionário e a medida visa, segundo a companhia, “superar a situação restritiva para a realização de investimentos”. Ainda não há nada concreto sobre como e quando ocorrerá essa mudança, o que gera bastante incerteza e tem viés negativo, tendo em vista que a opção de aumento de capital não nos parece atrativa diante de suas atuais condições de financiamento.

Em suma, a despeito dos riscos relacionados a essa questão da capitalização e a alocação de quase 50% de sua dívida em moeda estrangeiro, o que, embora não traga grande preocupação esse ano, merece atenção no longo prazo, vislumbramos que seus papéis ainda estão descontados. A revisão tarifaria, ganhos de eficiência e a contínua redução de sua alavancagem corroboram a perspectiva de melhores resultados. Nesse sentido, recomendamos a compra para os ativos da Sabesp.

Reajuste Nominal 3,6% 6,6% 9,6% 12,6% 15,6%

Preço Alvo R$ 32,53 R$ 36,30 R$ 40,01 R$ 43,87 R$ 48,08

Up Side -3,7% 7,4% 18,4% 29,8% 42,3%

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2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e Ativo Circulante 3.823,6 5.263,2 5.001,7 4.776,3 4.370,8 5.696,3 Disponível 1.886,2 3.247,0 2.865,1 2.555,9 2.048,3 3.274,9 Clientes 1.557,5 1.639,6 1.756,8 1.836,9 1.935,2 2.029,1 Estoque 58,0 54,7 58,0 61,0 64,0 67,6 Outros 321,9 321,9 321,9 322,5 323,4 324,6 Realizável a LP 1.283,2 1.337,4 1.390,1 1.438,0 1.486,5 1.535,6 Permanente 31.638,2 32.728,1 34.392,7 35.943,9 37.548,8 39.048,6 Total do Ativo 36.745,0 39.328,7 40.784,4 42.158,1 43.406,1 46.280,5 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

Passivo Circulante 4.302,5 5.907,4 6.405,6 6.944,3 5.951,4 6.277,3 Fornecedores 312,0 299,2 317,1 333,6 350,2 370,1 Financiamentos 1.246,6 1.576,4 1.718,9 2.024,3 641,1 626,2 Dividendos 700,0 685,1 784,7 842,0 955,1 1.050,4 Outros 2.043,9 3.346,7 3.584,9 3.744,5 4.005,0 4.230,7 Exigível LP 17.023,3 15.946,9 14.550,3 12.859,3 12.235,0 11.632,3 Patrimônio Líq. 15.419,2 17.474,5 19.828,6 22.354,5 25.219,8 28.370,9 Total do Passivo 36.745,0 39.328,7 40.784,4 42.158,1 43.406,1 46.280,5

2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

Receita Líquida 14.098,2 14.961,4 16.030,4 16.761,4 17.706,9 18.515,9

CPV (9.013,1) (8.447,5) (8.921,1) (9.229,8) (9.727,8) (10.097,8)

Desp. Operacionais (1.733,9) (1.864,4) (1.900,1) (1.957,3) (2.052,8) (2.155,2)

EBITDA 4.571,5 5.924,4 6.559,0 7.020,1 7.471,7 7.904,7

Margem EBITDA % 32,4% 39,6% 40,9% 41,9% 42,2% 42,7%

Res. Financeiro Líquido 699,4 (641,3) (601,7) (619,1) (303,6) (83,2)

Projeção do Balanço Patrimonial – R$ Milhões

Projeção das Demonstrações de Resultados Sintéticas – R$ Milhões

2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

EBITDA 5.924,4 6.559,0 7.020,1 7.471,7 7.904,7

Δ Capital de Giro (61,5) (65,3) (28,1) (42,6) (32,7)

(=) Fluxo de caixa da atividade 5.862,9 6.493,8 6.992,0 7.429,1 7.871,9

(-) IR e CS 0,0 (1.272,6) (1.473,5) (1.592,4) (1.807,6)

(-) Investimentos (37,1) (39,0) (41,6) (44,4) (47,4)

(-/+) Outras Movimentações (2.322,9) (2.970,5) (2.950,4) (3.100,8) (3.088,8)

(=) Fluxo de Caixa Operacional 3.502,9 2.211,6 2.526,6 2.691,5 2.928,2 Projeção dos Fluxos de Caixa Operacional – R$ Milhões

Composição Acionária:

50,3%

49,7%

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Múltiplos de Mercado 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e COT/VPA Projetado 1,5 1,3 1,2 1,0 0,9 0,8 EV/EBITDA 6,8 5,2 4,6 4,1 3,7 3,3 Preço/EBIT 6,7 5,0 4,4 4,1 3,9 3,7 Preço/EBITDA 5,1 3,9 3,5 3,3 3,1 2,9 Preço/Lucro 7,8 8,4 7,4 6,9 6,0 5,5 Indicadores

Gerais 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

Dividend Yield -x- 3,0% 3,4% 3,6% 4,1% 4,5% Dividendo p/ação R$ -x- 1,00 1,15 1,23 1,40 1,54 Dividendos R$ MM -x- 685,08 784,72 841,97 955,08 1.050,38 LPA em R$ 4,31 4,01 4,59 4,93 5,59 6,15 Pay Out -x- 25,0% 25,0% 25,0% 25,0% 25,0% VPA em R$ 22,56 25,57 29,01 32,71 36,90 41,51

Endividamento 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

Dívida Bruta (R$ MM) 11.964,1 11.217,6 9.963,5 8.566,8 6.542,5 5.901,4

Dívida Líquida (R$ MM) 10.077,9 7.970,6 7.098,4 6.010,9 4.494,2 2.626,5

% de Curto Prazo 10,3% 14,1% 17,3% 23,6% 9,8% 10,6%

Índice de Cobert de Juros -20,1 4,7 5,4 5,7 8,7 13,9

Dívidas s/ Patrim. Líq. 77,6% 64,2% 50,2% 38,3% 25,9% 20,8%

Dívidas Líq. s/EBITDA 2,2 1,3 1,1 0,9 0,6 0,3

Dívida Líq. s/ Vr Mercado 0,4 34,5% 30,7% 26,0% 19,5% 11,4%

Retorno 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

ROA (%) 8,0% 7,0% 7,7% 8,0% 8,8% 9,1%

ROCE (%) 10,6% 13,9% 15,2% 15,8% 15,8% 15,7%

ROE (%) 19,1% 15,7% 15,8% 15,1% 15,1% 14,8%

ROIC (%) 10,7% 14,5% 15,5% 15,9% 16,3% 16,6%

WACC -x- 8,5% 8,5% 8,7% 8,5% 8,5%

Retorno 2016 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e

Margem Bruta 36,1% 43,5% 44,3% 44,9% 45,1% 45,5%

Margem EBIT 24,3% 31,1% 32,5% 33,3% 33,5% 33,8%

Margem EBITDA 32,4% 39,6% 40,9% 41,9% 42,2% 42,7%

Margem Líquida 20,9% 18,3% 19,6% 20,1% 21,6% 22,7%

NPV do Free Cash Flow R$ 10.966,7 milhões

Último free cash flow projetado R$ 2.928,2 milhões

Número de anos projetados 5

Crescimento (g) 1,0%

Perpetuidade R$ 39.249,5 milhões

NPV – Perpetuidade R$ 26.073,4milhões

(=) NPV Perpetuidade + S NPV Free Cash Flow R$ 37.040,1 milhões

(-) Dívida Líquida R$ (9.757,6) milhões

(+/-) Ajustes Diversos 57,9

(=) Valor da Empresa R$ 27.340,4 milhões

Número de Ações (em mil) 683.510

Cotação em 14/Jul/17 (por ação) R$ 33,79

Target Price (em R$ / ação) R$ 40,00

Potencial de Valorização 18,4%

Valor de Mercado R$ 23.095,8 milhões

Valor Econômico – R$ Milhões

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Analistas / Discloser

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