EAE 0422-‐ ELABORAÇÃO E ANÁLISE DE
PROJETOS – SEMANA 8 A 10
Prof. Dr. Eduardo Luzio
(
[email protected]
)
Blog: hNp:/eduardoluzio.wordpress.com
Linked In: Eduardo Luzio
São Paulo, 2015
Conceitos Necessários: Custo de Oportunidade 5/7
Taxa de Desconto TMA WACC TIR Custo do Capital do Acionista (Rc)TMA: Taxa Mínima de Atra;vidade
R
c: retorno esperado do capital (custo de oportunidade dos
acionistas)
R
f: taxa livre de risco (renda fixa)
R
m: retorno esperado em carteira de inves;mentos com
retornos variáveis, mas diversificados
β: risco não diversificável e específico à empresa (ou
projeto)
Risco País: retorno adicional esperado por inves;r no Brasil
Rc = Rf + (Rm − Rf ) ×
β
+ < RiscoPaís >
€
WACC =
D
(D + C)
x R
dx (1- %IR & CS) +
C
(D + C)
x R
cD: quan;dade de recursos captados via financiamentos
onerosos
C: quan;dade de capital aportado pelos acionistas
C+D = Valor do inves`mento no Projeto (EPC)
IR&CS: alíquota do Imposto de Renda & Contribuição Social
R
d: custo do financiamento
R
c: retorno esperado do capital (custo de oportunidade dos
acionistas)
Taxa de Desconto x Significado do VPL
VPL =
-70
(1+
α
)
1+
-70
(1+
α
)
2+
20
(1+
α
)
3+... +
20
(1+
α
)
30R
cWACC
TIR
TMA
VPL
(R
c)
(WACC)
VPL
(TIR)
VPL
(TMA)
VPL
VEA
Essência
Suponha, agora, que 50% do inves;mento na Rio Azul seja financiado por 15 anos (sendo 2 anos
de carência e 13 anos de amor;zação em parcelas constantes). Suponha um financiamento com
juros de 8% e outro com juros de 16% (lucro presumido). Qual o impacto destes financiamentos
para os acionistas?
4
Alavancagem financeira pode agregar ou destruir valor aos acionistas!
Juros&8%& FOC& Serviço&
Dívida& FLC& 1" #70" "(35,0)" "(35,0)" 2" #70" "(35,0)" "(35,0)" 3" 20" "11,4"" "8,6"" 4" 20" "11,0"" "9,0"" 5" 20" "10,5"" "9,5"" 6" 20" "10,1"" "9,9"" 7" 20" "9,6"" "10,4"" 8" 20" "9,1"" "10,9"" 9" 20" "8,7"" "11,3"" 10" 20" "8,2"" "11,8"" 11" 20" "7,8"" "12,2"" 12" 20" "7,3"" "12,7"" 13" 20" "6,9"" "13,1"" 14" 20" "6,4"" "13,6"" 15" 20" "5,9"" "14,1"" 16" 20" " "20,0"" ..." ..." " ..." 30" 20" " "20,0"" Total" 420" "42,9"" "377,1"" VPL"(10%)" "32,3"" " 38,6& TIR" 13,0%" " 15,4%" !
Juros&16%& FOC& Serviço&
Dívida& FLC& 1" #70" "(35,0)" "(35,0)" 2" #70" "(35,0)" "(35,0)" 3" 20" "18,1"" "1,9"" 4" 20" "17,2"" "2,8"" 5" 20" "16,2"" "3,8"" 6" 20" "15,2"" "4,8"" 7" 20" "14,3"" "5,7"" 8" 20" "13,3"" "6,7"" 9" 20" "12,3"" "7,7"" 10" 20" "11,4"" "8,6"" 11" 20" "10,4"" "9,6"" 12" 20" "9,4"" "10,6"" 13" 20" "8,5"" "11,5"" 14" 20" "7,5"" "12,5"" 15" 20" "6,5"" "13,5"" 16" 20" " "20,0"" ..." ..." " ..." 30" 20" " "20,0"" Total" 420" "90,4"" "329,6"" VPL"(10%)" "32,3"" " 13,3& TIR" 13,0%" " 11,6%" !
TIR Projeto > WACC
VPL do Projeto > 0
TIR Projeto < WACC
VPL do Projeto < 0
TIR Projeto = WACC
VPL do Projeto = 0
TIR Acionistas > Rc
VPL das Ações > 0
TIR Acionistas < Rc
VPL das Ações < 0
TIR Acionistas = Rc
VPL das Ações = 0
5
SHOW ME THE MONEY!!!
OTHER PEOPLE’S MONEY
FOC, WACC
FLC, R
cFinanciamentos:
•
Captação em dinheiro
•
Desp. juros (dedubveis do IR&CS)
•
Prazos maiores
•
PARCERIA OPORTUNÍSTICA
Fornecedores:
•
Captação em mercadorias /
serviços
•
Não há desp. juros (dedubveis do
IR&CS)
•
Prazos menores
•
PARCERIA ESTRATÉGICA -‐
OPERACIONAL
FINANCIAMENTOS: Benelcios e Custos
Reduzir o Custo Médio do Capital
(WACC)
Benelcio Tributário
(Lucro Real x Lucro Presumido)
Reduz a Necessidade de Aporte do
Acionista
Banco compar`lha o risco da Empresa
(projeto) com o Acionista?
Acionista divide o FOC com o
Financiador
Aumenta o Risco da Empresa (β)
Impõe Obrigações e Transparência
(Covenants Financeiros e Não Fin.)
Análise de Projetos - uma
“
Caixa Preta
”
?
• Caixa preta é tudo aquilo que não entendemos, mas aceitamos. Além do
primoroso VPL, podemos usar algumas técnicas para evitar tratar projetos
como caixas pretas:
1. TIR
2. Análise de Sensibilidade
3. Análise do Ponto de Equilíbrio
4. Simulações de Monte Carlo
• Estas alternativas parecem sugerir que o VPL não endereça a questão do
risco de maneira apropriada, o que não é verdade.
• Um projeto com VPL < 0, pode significar que deva ser adiado e não
simplesmente descartado;
• Falácia do investimento feito (sunk cost): se uma empresa investiu $ 1 M
em um projeto e não teve retorno e não tem como recupera-lo, este $ 1 M
não deveria ser relevante para a decisão de investir em futuros projetos.
9
Análise de Projetos – Limitações da TIR
Inversão de Sinais Dos Fluxos
A regra de aceitar um projeto com TIR ≥ WACC é equivalente a regra do VPL ≥ 0, quando o VPL
do projeto é uma função decrescente da taxa de desconto. Há exceções quando o projeto
“
empresta” ou “consome” dinheiro:
Projeto
C
0C
1TIR
VPL @ 10%
A
-1.000
+1.500
+50%
+364
B
+1.000
-1.500
+50%
-364
Tanto A & B tem a mesma TIR, mas não o mesmo VPL. Em A, emprestamos 1 mil para
receber 1,5 mil no período seguinte, ou seja, 50% de retorno. Em B, tomamos
emprestado 1 mil e pagamos 1,5 mil no período seguinte, ou seja, 50% de taxa de juro!
Quando aumentamos a taxa de desconto, aumentamos o VPL!
Nestes casos, a melhor saída, e mais simples, é calcular o VPL ao custo de
oportunidade do capital e verificar se este é positivo ou não. Há casos também que não
existe uma solução pata a TIR.
Tx Desconto 10% 15% 20% 25%
1.000 1.000 1.000 1.000 1.000
(1.500) (1.364) (1.304) (1.250) (1.200)
