C E NT R O D E C IÊNC IA S S OC IA IS A PL IC A D A S
PR OGR A MA D E PÓS -GR A D UA Ç Ã O E M E C ONOMIA
C UR S O D E ME S T R A D O E M E C ONOMIA
T H I A G O C A R V A L H O PI NT O
A S PE C T OS I NO V A T I V O S D O B I T C OI N,
M I C R OE S T R UT UR A D E M E R C A D O E V O L A T I L I D A D E D E
PR E Ç OS
J oã o Pessoa
T hiago C ar valho Pinto
A S PE C T OS INOV A T IV OS D O B IT C OIN, MIC R OE S T R UT UR A D E ME R C A D O E V OL A T IL ID A D E D E PR E Ç OS :
D issertaçã o apresentada ao programa de Pós-G raduaçã o em E conomia da Universidade F ederal da Paraíba – UF PB , em cumprimento à exigê ncia de conclusã o do curso de mestrado em E conomia.
Orientador: B runo F erreira F rascaroli. Á rea de concentraçã o: Métodos Quantitativos
J oã o Pessoa
T hiago C ar valho Pinto
A S PE C T OS INOV A T IV OS D O B IT C OIN, MIC R OE S T R UT UR A D E ME R C A D O E V OL A T IL ID A D E D E PR E Ç OS
D issertaçã o apresentada ao programa de Pós-G raduaçã o em E conomia da Universidade F ederal da Paraíba – UF PB , em cumprimento à exigê ncia de conclusã o do curso de mestrado em E conomia.
Orientador: B runo F erreira F rascaroli. Á rea de concentraçã o: Métodos Quantitativos
J oã o Pessoa
A G R A D E C I M E NT O S
Agradeço a meus pais, que tornaram possível a realizaçã o do objetivo traçado.
Aos colegas e amigos de curso destacadamente: C elina (C ecel), Otoniel, J uliane, Alexandre e Stélio.
A cada um dos professores do centro, em especial: Bruno, Márcia, Ignácio, E dilean e Hilton.
R E S UM O
A presente dissertaçã o realizou uma análise sobre aspectos conceituais, inovativos, mercadológicos e quantitativos do B itcoin. A pós expostos conceitos basilares sobre o B itcoin, moedas digitais e moeda buscou-se contextualizar o B itcoin como inovaçã o financeira. C om relaçã o aos aspectos inovativos o surgimento do B itcoin representou uma inovaçã o radical e pré-paradigmática com potencial de destruiçã o criativa. T ambém foram expostos os conceitos mais modernos da teoria da inovaçã o e percebeu-se que o B itcoin apresenta características de Inovaçã o D isruptiva ( ID ) de dois tipos: L ow and ( ID ) e New Market ( ID ). Quanto aos aspectos mercadológicos e estruturais foi investigada a existê ncia de semelhanças entre o mercado de crédito e débito do B itcoin e a estrutura tradicional do mercado de cartões conhecida por Mercado de D ois L ados (M2L ) . V erificou-se a perfeita adequaçã o do B itcoin à estrutura M2L , mas apenas no mercado de cartões de débito. O sistema de crédito existente no mercado do B itcoin nã o se conforma da maneira tradicional. B uscou-se também compreender os determinantes da volatilidade dos preços do B itcoin. Para atingir este objetivo foram realizados dois tipos de análises: univariadas e multivariadas. Para estimar a volatilidade univariada foram estimados os modelos A R C H, GA R C H, E GA R C H e T A R C H cujos resultados apontaram existê ncia de volatilidade persistente. J á análise quantitativa multivariada apresentou o objetivo de compreender a interaçã o das volatilidades entre o B itcoin e outras variáveis financeiras. F oi aplicada a metodologia D C C M-GA R C H que possibilita a obtençã o dos parâmetros por meio das quasicorrelações da volatilidade. Os resultados apontaram a existê ncia dos efeitos A R C H e GA R C H em todos os casos. E mbora as variáveis explicativas nã o apontem significância a análise multivariada da subamostra aparentemente realiza movimento de convergê ncia. E m todos os casos foram considerados os retornos das séries. T odos os modelos foram estimados para a amostra considerando o período de 13 de S etembro de 2011 e 23 de J unho de 2015 e para uma subamostra que abrange o período a partir de 10 de Março de 2013.
A B S T R A C T
T he present essay studied the conceptual, innovative, market-oriented and qualitative aspects of B itcoin. A fter the exposure of the key concepts about the B itcoin, digital currency and currency, there is a contextualization of the B itcoin as a financial innovation. In regards to the innovative aspects, the birth of B itcoin represented a radical and paradigmatic innovation with potential of creating a creative destruction. T he most modern concepts of the Innovation T heory are also exposed and so it is perceived that the B itcoin exhibits characteristics of D isruptive Innovation ( D I) of two kinds: L ow and (D I) and New Market (D I). In regards to the market-oriented and structural aspects it was investigated the existence of similarities between the credit and debit market of B itcoin and the traditional structure of the payment card's market (two sided market - 2S M). It was verified the adequacy of B itcoin to the 2S M structure, but only on the debit card's market. T he credit system of the B itcoin market does not fit to the one of the traditional system. T his work sought to understand the volatility of determinants of the B itcoin prices. T o attain this objective two different kinds of anal ysis were made: univariate and multivariate anal ysis. T o estimate the univariate volatility the following models were plotted: A R C H, GA R C H, E GA R C H and T A R C H whose results showed the existence of persistent volatility. T he multivariate quantitative analysis aimed to understand the volatilities interaction between Bitcoin the other financial variables. It was applied the D C C M-GA R C H methodology which allows the achievement of the statistical parameters using the quasi-correlation of the volatility. T he results showed the existence of A R C H and GA R C H effects in all cases. W hile the explanatory variables don't indicate any significance, the multivariate anal ysis of the subsample realize a convergence movement of the variables. In all cases it was considered the return toward the mean. A ll models were estimated for a sample considering the period between S eptember 13th of 2011 and J une 23th of 2015 and for a subsample that covers the period from March 10th of 2013.
L I S T A D E Q UA DR O S E F I G UR A S
QUA D R O 1-FUNÇ Õ E S E CA R A C T E R ÍS T IC A S COMPA R A D A S ... 26
QUA D R O A 2-TE S T E D E A UT OC OR R E L A Ç Ã O D O R E T OR NO D OS R E S ÍD UOS –AMOS T R A ... 77
QUA D R O A 3-TE S T E D E A UT OC OR R E L A Ç Ã O D O R E T OR NO D OS R E S ÍD UOS –SUB A MOS T R A ... 77
FIGUR A 1-FUNÇ Õ E S E CA R A C T E R ÍS T IC A S D A MOE D A... 25
FIGUR A 2-MA IOR E S PIS C INA S D E MINE R A Ç Ã O D E BIT C OINS ... 30
FIGUR A 3-PR OC E SS O D E MINE R A Ç Ã O E VA L ID A Ç Ã O D E B T C ... 32
FIGUR A 4-OR G A NIZ A Ç Ã O D O ME R C A D O D E C A R T Õ E S D E PA GA ME NT OS NO BR A SIL... 42
FIGUR A 5-OB T C NO S IS T E MA D E D É B IT O T R A D IC IONA L ... 45
FIGUR A 6-OB T C NO S IS T E MA D E C R É D IT O T R A D IC IONA L ... 46
L I S T A D E G R Á F I C O S GR Á F IC O 1-NÚME R O D E T R A NSA Ç Õ E S D IÁ R IA S D E B T CS... 28
GR Á F IC O 2-LUC R A ND O C OM A INOV A Ç Ã O T E C NOL ÓG IC A... 38
GR Á F IC O 3-PR E Ç O D E FE C HA ME NT O ... 60
GR Á F IC O 4-RE T OR NO D OS PR E Ç OS D O B T C(AMOS T R A) ... 61
GR Á F IC O 5-RE T OR NO D OS PR E Ç OS D O B T C(SUB A MOS T R A) ... 61
L I S T A D E T A B E L A S TA B E L A A 1-ES T A T ÍS T IC A S D E S C R IT IV A S D A A MOS T R A ... 76
TA B E L A A 2-ES T A T ÍS T IC A S D E S C R IT IV A S D A S UB A MOS T R A ... 76
TA B E L A A 3-MOD E L O A R MA ME L HOR A J US T A D O PA R A A A MOS T R A... 76
TA B E L A A 4-MOD E L O A R MA ME L HOR A J US T A D O PA R A A S UB A MOS T R A ... 76
TA B E L A A 5-TE S T E S D E RA IZ UNIT Á R IA PA R A O L OG R E T OR NO D E C A D A V A R IÁ V E L ... 77
TA B E L A A 6-ES T A T ÍS T IC A F-AMOS T R A ... 77
TA B E L A A 7-ES T A T ÍS T IC A F-SUB A MOS T R A ... 77
TA B E L A A 8-MOD E L O D E ME L HOR A J US T E - A MOS T R A MOD E L O UNIV A R IA D O ... 78
TA B E L A A 9-MOD E L O D E ME L HOR A J US T E – S UB A MOS T R A - MOD E L O UNIV A R IA D O... 78
TA B E L A A 10-RE SU L T A D O GA R C H(1,1)- A MOS T R A - MOD E L O UNIV A R IA D O ... 78
TA B E L A A 11-ES T A T ÍS T IC A F–GA R C H(1,1)-AMOS T R A ... 78
TA B E L A A 12-TE S T E D E AUT OC OR R E L A Ç Ã O D O R E T OR NO D OS R E S ÍD UOS –ES T A T ÍS T IC A Q .... 79
TA B E L A A 15-ES T A T ÍS T IC A F–GA R C H(1,1)-SUB A MOS T R A ... 80
TA B E L A A 16-TE S T E D E AUT OC OR R E L A Ç Ã O D OS R E S ÍD UOS –ES T A T ÍS T IC A Q ... 80
TA B E L A A 17-TE S T E D E AUT OC OR R E L A Ç Ã O D O QUA D R A D O D OS R E SÍD UOS... 81
TA B E L A A 18-RE SU L T A D O M-GA R C H(1,1)-CA S O MUL T IV A R IA D O –AMOS T R A ... 81
TA B E L A A 19-TE S T E S -M-GA R C H (1,1)-CA S O MUL T IV A R IA D O –AMOS T R A ... 81
TA B E L A A 20-TE S T E S DE NOR MA L ID A D E -M-GA R C H (1,1)-CA S O MUL T IV A R IA D O – AMOS T R A ... 82
TA B E L A A 21-TE S T E S D E AUT OC OR R E L A Ç Ã O-M-GA R C H (1,1)-CA S O MUL T IV A R IA D O – AMOS T R A ... 83
TA B E L A A 22-TE S T E S DE AUT OC OR R E L A Ç Ã O-M-GA R C H (1,1)-CA S O MUL T IV A R IA D O – SUB A MOS T R A -QUA D R A D O D OS R E SÍD UOS ... 83
TA B E L A A 23-RE SU L T A D O M-GA R C H(1,1)-CA S O MUL T IV A R IA D O –SUB A MOS T R A ... 84
TA B E L A A 24-TE S T E S -M-GA R C H (1,1)-CA S O UNIV A R IA D O –SUB A MOS T R A... 84
TA B E L A A 25-TE S T E S D E NOR MA L ID A D E -M-GA R C H (1,1)-CA S O UNIV A R IA D O – SUB A MOS T R A ... 85
TA B E L A A 26-TE S T E S DE AUT OC OR R E L A Ç Ã O-M-GA R C H (1,1)-CA S O UNIV A R IA D O – SUB A MOS T R A ... 86
S UM Á R I O
1 INT R OD UÇ Ã O ... 11
2 E C ONOMIA D A INOV A Ç Ã O ... 15
2.1 C onceitos S obre Inovaçã o ... 15
2.2 Inovaçã o F inanceira ... 20
3 B IT C OIN ... 23
3.1 F unções e C aracterísticas da Moeda ... 23
3.2 C aracterísticas T écnicas do B itcoin ... 27
3.3 F ragilidades ... 34
3.4 O B itcoin como Inovaçã o F inanceira ... 35
4 ME R C A D O D E D OIS L A D OS (M2L ) ... 39
4.1 C aracterísticas Gerais de Mercado de D ois L ados ... 39
4.2 C aracterísticas do mercado de cartões ... 40
4.3 S emelhanças e diferenças entre cartões de pagamento e o B T C ... 43
4.3.1 C artões de débito de B T C ... 43
4.3.2 S istema de crédito no mercado de B T C ... 45
5 PR OC E D IME NT OS ME T OD OL ÓG IC OS ... 50
5.1 Modelos Univariados ... 50
5.1.1 Modelo A R C H ... 50
5.1.2 Modelo GA R C H ... 51
5.1.3 Modelo E GA R C H ... 53
5.1.4 Modelo T A R C H ... 54
5.2 Modelo Multivariado – GA R C H Multivariado (M-GA R C H) ... 55
5.2.1 M-GA R C H D iagonal vech (D V E C H) ... 56
5.2.2 Modelos M-GA R C H de C orrelaçã o C ondicional (C C ) ... 56
5.2.3 Modelos de C orrelaçã o C ondicional D inâmica (D C C ) ... 57
5.3 D escriçã o das variáveis ... 59
5.4 A nálise Univariada – A mostra ... 63
5.5 A nálise Univarida – S ubamostra ... 64
5.6 A nálise Multivariada – A mostra ... 64
5.7 A nálise Multivariada – S ubamostra ... 66
C ONS ID E R A Ç Õ E S F INA IS ... 69
R E F E R ÊNC IA S ... 71
1 I NT R O D UÇ Ã O
A conformaçã o das sociedades contemporâneas na forma de E stados de D ireito, que interagem economicamente, tornou-se possível em funçã o da adoçã o de legislações e mútuo reconhecimento entre os estados soberanos estabelecidos. A autonomia dos estados possibilita a imposiçã o de leis aos habitantes regulando e organizando aspectos primordiais da vida em sociedade, determinando o que será considerado lícito ou ilícito. Nesse contexto, a moeda apresenta-se como instrumento fundamental para a organizaçã o social. A populaçã o produz e consome bens e serviços utilizando moeda como meio de troca e forma de remuneraçã o.
É imprescindível um sistema de preços estável que possibilite o cumprimento de contratos a emissã o de títulos (privados ou públicos) e mesmo a existê ncia e o funcionamento do mercado financeiro. Neste sentido, as tarefas de regulaçã o do sistema financeiro, emissã o e manutençã o do poder aquisitivo da moeda sã o tradicionalmente atribuídas ao E stado. A ssim, políticas monetárias afetam o bem estar social ao alterar o poder fiduciário da moeda.
O processo de globalizaçã o possibilitou a abertura de novos mercados, o fortalecimento de laços comerciais e a criaçã o de zonas de influê ncia. Novos produtos e mercados surgem com grande velocidade. Mercados mais interligados podem tornar o ambiente mais sensível a oscilações. A rgumenta-se que crises financeiras apresentam crescente capacidade de contágio e a interdependê ncia comercial entre países é fator preocupante. Por isso, defendem uma maior regulaçã o desses mercados, com a criaçã o de leis e organismos governamentais a fim de incutir disciplina ao sistema financeiro.
A açã o dos governos pode comprometer a desejabilidade da moeda. Participaçã o em conflitos, políticas de substituiçã o de importações, regime de câmbio fixo, planos de resgate econômicos e a senhoriagem, sã o exemplos de estratégias que implicam ao menos momentaneamente, e independentemente do ê xito, em algum grau de depreciaçã o da moeda de modo a afetar o sistema de preços.
comércio eletrônico. No entanto, nenhuma dessas facilidades constitui de fato uma moeda, e embora apresentem algumas de suas características, todos estes produtos estã o atrelados a moedas de curso forçado, emissã o centralizada e sujeitas a reflexos de políticas monetárias.
Grande parte das transações correntes atuais ocorre de forma digital por meios eletrônicos. Portanto, surpreende que nenhum país tenha até entã o eliminado a emissã o de papel moeda e instituído padrã o digital eletrônico, permitindo que o papel moeda atuasse apenas como forma subsidiária em regiões de difícil acesso. A o contrário, o surgimento das moedas digitais constitui uma inovaçã o que ocorre à margem dos sistemas monetários estabelecidos e reconhecidos, portanto, à parte dos sistemas de crédito.
A s moedas digitais representam meios eletrônicos de troca com todas as funções e características das moedas tradicionais, exceto pelo fato de nã o serem fisicamente tangíveis. A lgumas das características sã o ainda mais evidentes em moedas digitais que nas moedas físicas, tais como a homogeneidade, divisibilidade, transferibilidade e facilidade de manuseio e transporte.
Há atualmente um crescente número de moedas digitais além do B itcoin (B T C ), cada uma delas privilegia certos aspectos que seus idealizadores entendem como mais desejáveis. E ntre as mais populares destacam-se:
L itecoin – Que em tudo se assemelha ao B T C , mas a emissã o esta condicionada a 84 milhões de unidades monetárias e a dificuldade de mineraçã o representa algo próximo à quarta parte o que possibilita o uso de equipamentos mais simples. O apelo inicial desta moeda estava na facilidade relativa de mineraçã o. V ale destacar que o algoritmo de mineraçã o é diverso do B T C ;
D ogecoin – Possui emissã o ilimitada com o claro objetivo de evitar se tornar uma moeda com tendê ncia deflacionária e também facilitar a eventual formaçã o de um mercado de crédito;
PPcoin – A presenta oferta de moeda nã o determinística e possui vantagens com relaçã o ao modulo de segurança. A recompensa a cada bloco minerado depende da dificuldade de mineraçã o, com um novo bloco emitido a cada dez minutos;
D entre as diversas moedas digitais existentes, o B T C é a que apresenta a maior liquidez e volume negociado diariamente nos mercados financeiros. A lém disso, por ser a primeira moeda digital emitida, sua série de preços cotados possui maior número de observações e os movimentos da série refletem nã o apenas aspectos quantitativos, mas também adaptações sociais. Ou seja, ainda que estatisticamente a série apresente difícil tratamento estatístico o estudo é pertinente por representar a adaptaçã o social a um novo meio de troca concorrente que pode ser eficiente, independente e inovador. O B T C T rata-se de uma moeda criptografada
1
, nã o centralizada, nã o regulada por legislaçã o específica e de curso nã o forçado.
A s possíveis transformações sociais que moedas digitais nã o reguladas e de curso nã o forçado podem ocasionar justificam o debate e estudo aprofundado sobre o tema. S istemas monetários descentralizados podem afetar: a forma de remuneraçã o do trabalho, a estrutura e funcionamento do sistema de crédito, o grau de ê xito na execuçã o de política monetária e também a capacidade de manter ou ampliar o nível de tributaçã o.
Num contexto histórico a teoria austríaca dos ciclos econômicos é a que melhor justifica o surgimento das moedas digitais privadas que coincidiu com o ápice dos efeitos adversos oriundos da crise do subprime. A ssim, as moedas representam também inovaçã o social, por possibilitar autonomia, ainda que nã o consentida.
A presentadas essas características sobre o tema abordado, este trabalho tem por objetivo geral analisar e contextualizar o B T C em seus aspectos operacionais, “institucionais” e histórico-sociais.
Os objetivos específicos sã o respectivamente:
C ontextualizar o B T C segundo o conceito de inovaçã o financeira;
A nalisar o B T C usando a estrutura teórica dos Mercados de D ois L ados (M2L ), de forma a identificar similitudes e diferenças com o sistema de crédito e débito tradicional;
V erificar possíveis determinantes da volatilidade dos preços do B T C e realizar exercícios econométricos para testar seus fundamentos no plano agregado;
E stimar as quasicorrelações entre a volatilidade dos preços do B T C e as variáveis elencadas como seus possíveis determinantes.
S trå le e T jernström (2014) estimaram um modelo GA R C H (1,1) e concluíram que a
1
demanda, o volume negociado, a quebra da Mt G ox e a crise de C hipre que impôs controle de capital em meados de Março de 2013 representaram fatores determinantes da volatilidade dos preços do B T C . Na presente pesquisa, buscou-se ampliar o escopo de análise ao aplicar além da modelagem GA R C H também o D C C M-GA R C H, que é um modelo de volatilidade condicional multivariada.
2 E C O NO M I A D A I NO V A Ç Ã O
A economia da inovaçã o busca identificar as causas, a dinâmica e os efeitos dos processos de inovaçã o, pois estes transformam as estruturas primárias reestruturando indústrias e mercados. E ste capítulo faz uma breve revisã o sobre a economia da inovaçã o e objetiva adaptar esta literatura originalmente pensada para estruturas produtivas ao B T C e outras moedas digitais descentralizadas.
2.1 C onceitos S obr e I novaçã o
J oseph A lois S chumpeter pode ser considerado o primeiro economista a estudar os aspectos determinantes da inovaçã o com profundidade, embora, outros teóricos já houvessem explorado o tema anteriormente de modo implícito ou breve. S chumpeter ( 1997) defende que a inovaçã o ocasiona uma ruptura na economia, revolucionando estruturas produtivas e criando diferenciaçã o para as empresas. S eu modelo compara uma pequena empresa criada por um empreendedor e uma grande empresa estabelecida e conclui que a grande empresa estabelecida introduz inovações rotineiras a partir de pesquisa e desenvolvimento (P& D ). O autor advoga que os processos de inovaçã o sã o facilitados quando as empresas sã o relativamente grandes e o mercado é concentrado.
C onforme T eece (1986) a inovaçã o consiste de conhecimentos técnicos sobre como fazer algo melhor do que o estado atual da arte. B arreyre apud Oliveira e T orkomian (2009, p.3) elenca os quatro tipos de inovaçã o:
Inovaçã o comercial: esta categoria agrupa o conjunto das mudanças que visam uma melhoria dos modos de comercializaçã o em vigor na empresa como, por exemplo, o desenvolvimento de um novo modo de distribuiçã o para o produto ou uma nova apresentaçã o de um produto existente;
Inovaçã o organizacional: esta forma de inovaçã o inclui todas as mudanças que alterem os modos de organizaçã o da empresa, seus procedimentos e suas modalidades de desenvolvimento. T ê m-se como exemplos deste tipo de inovaçã o a instalaçã o de um departamento de P& D na empresa e a adoçã o de novas estruturas mais adaptadas aos objetivos da empresa;
instalaçã o de sistemas de participaçã o dos funcionários aos benefícios da empresa e a participaçã o da empresa em termos de engajamento social em seu meio;
Inovaçã o tecnológica: enquadram-se as mudanças relativas aos aspectos técnicos dos produtos ou serviços assim como aos processos e métodos de produçã o ou de prestaçã o de serviço utilizados, como, por exemplo, a utilizaçã o de uma nova matéria prima; a adoçã o de novos procedimentos de fabricaçã o; de novos maquinários; alterações no produto, entre outras.
O tipo de inovaçã o tecnológica, caso do B T C , consiste no desenvolvimento de novos produtos ou processos ou seus respectivos aperfeiçoamentos. Hasenclever e F erreira (2002) mencionam que a mudança no processo tecnológico resulta de esforços e investimentos das empresas em P& D , a estratégia ocasiona o surgimento de novos produtos, processos e formas organizacionais. Inobstante, verifica-se um ciclo inovador que compreende: invençã o, inovaçã o e imitaçã o ou difusã o.
R aramente os processos sã o dirigidos única e exclusivamente para certo tipo de inovaçã o, na realidade, os processos coexistem. D essa forma, inovações comerciais podem ocorrer em decorrê ncia de inovações técnicas, organizacionais ou institucionais. Inclusive múltiplos processos inovativos podem decorrer de uma única inovaçã o.
A tentativa de compreender os elementos determinantes da inovaçã o ensejou o desenvolvimento de uma série de modelos. Os primeiros modelos de inovaçã o que surgiram ficaram conhecidos por modelos de incitaçã o. D estacam-se os autores A rrow (1962), P. D asgupta e J . S tiglitz (1980). Nestes modelos ainda buscava-se identificar as estruturas de mercado e tamanhos ótimos de plantas para propiciar maior taxa de inovaçã o. Nota-se que inicialmente toda a teoria da inovaçã o se desenvolve baseada em uma perspectiva de produçã o. E m geral, essa teoria é adaptada para outras abordagens e a vasta aplicabilidade tornam impossíveis apontamentos determinísticos. Por exemplo, D asgupta concluiu, diferentemente de A rrow, e de modo similar a S chumpeter que quanto mais concentrado o mercado, maior a taxa de inovaçã o.
inovações por estratégia imitativa, por engenharia reversa ou legislaçã o de direitos ineficaz. D estaca-se que estes dois fatores sã o apontados com frequê ncia como elementos limitantes de processos inovativos.
Há também outra abordagem de modelos de inovaçã o conhecidos como modelos de seleçã o, representados por autores como E . Penrose ( 1952) e A .A . A lchian (1953) da década de 1950, posteriormente S idney W inter na década de 1960 e ainda por R ichard Nelson (1987) nos anos 1980. Nesta classe de modelos as empresas apresentam incerteza quanto aos retornos de investimentos em P& D . Há dois tipos de estratégias: imitativas ou inovadoras. A s empresas que nã o conseguem se apropriar das inovações seja por imitaçã o ou pelo desenvolvimento da mesma, trabalham com um custo unitário mais elevado e ao longo do tempo sã o eliminadas. Nesses modelos a produtividade é maior em mercados concentrados. Quanto aos modelos de inovaçã o os resultados empíricos de acordo com Hasenclever e F erreira (2002) sã o inconclusivos.
Inovações radicais sã o aquelas que nã o coadunam com o ambiente já estabelecido e surgem à parte e representam novidade em si mesmo. Porém, nã o necessariamente tratam daquilo que S chumpeter denomina de destruiçã o criativa. C onforme Hasenclever e T igre (2002) inovações radicais sã o acompanhadas por inovações organizacionais. A destruiçã o de mercados, indústrias, serviços ou produtos em decorrê ncia de processos ou produto inovador somente é possível se houver possibilidade de substituiçã o do antigo pelo novo. Portanto, inovaçã o radical é conceito oposto à inovaçã o incremental e nã o sinônimo de destruiçã o criativa, ou como também é denominada destruiçã o criadora.
Na outra mã o, os processos de inovaçã o incremental sã o aqueles que nã o ameaçam a estrutura já consolidada, apenas imprimem maior dinamismo, conforme Gersick (1991):
A n innovation that is compatible with dominant assumptions and established organization practices and structures is likely to be incremental. Organizations that innovate incrementally refine or exploit the potential of their established processes or products, while their basic social relationships, rules, perspectives, and activity patterns remain the same. ( G ersick 1991, apud. W anda J . Orlikowski 1991, p. 5) .
adaptaçã o sã o fundamentais para a autopreservaçã o da empresa. Portanto, as estratégias adotadas por parte das empresas sã o determinantes.
Para o objeto analisado pelo presente estudo, de modo idê ntico, espera-se que as moedas digitais passem a competir entre si. No entanto, a hegemonia de uma moeda digital sobre todas as outras possivelmente será evitada por questões de segurança. O ambiente de competiçã o entre as moedas digitais deve condicionar protocolos de emissã o e validaçã o seguros o suficiente para incutir nos respectivos usuários o desejo de mantê -las. C onforme abordado na seçã o introdutória, as diversas moedas digitais apresentam características diferentes capazes de atrair diversos perfis de usuários. C onsiderando que os mesmos sejam avessos ao risco, tendem a diversificar suas carteiras, retendo nã o apenas B T C , mas uma variedade de moedas digitais, com protocolos de segurança fundamentalmente diversos.
O modelo de W inter (1984) considera a existê ncia de dois regimes sendo um deles o empreendedor e o outro o rotineiro. G. D osi (1988) igualmente reconhece os dois regimes em uma indústria. Na fase quando a empresa surge ocorrem tentativas e erros incorporados ao seu processo ( learning by doing). C onsequentemente, o progresso técnico neste período tende muitas vezes a ser produzido em regime de associaçã o entre empresas e instituições técnicas. No modelo supracitado as empresas que chegam à maturidade tendem a constituir um oligopólio, pois foram selecionadas ao longo do tempo e as estratégias adotadas se mostraram eficientes.
A linha evolucionista da teoria da inovaçã o parece se adaptar de modo direto aos processos observados na conformaçã o do mercado de moedas digitais. O B T C , ao que tudo indica, surgiu da associaçã o de um grupo de programadores. Por possuir código aberto incentivou uma competiçã o desejada desde o início entre o B T C e outras moedas digitais. A pesar de apresentar um limitado grau de anonimato quando comparado ao D ash, por exemplo, o B T C por ter sido a primeira moeda digital apreciou-se e se mantem como a mais líquida das moedas digitais. Por outro lado, há uma quantidade crescente de moedas digitais, mas apenas uma diminuta fraçã o delas apresenta relevância econômica. Ou seja, verifica-se uma corrida por inovaçã o, mas os usuários ao elegerem as moedas desejadas acabam por conformar o mercado em algo próximo da estrutura de oligopólio.
Pode-se ainda abordar o surgimento das moedas digitais pelo prisma das inovações disruptivas
2
. A inovaçã o disruptiva é capaz de desenvolver novos mercados que superam aos previamente existentes e já consolidados. D essa forma, o conceito é análogo ao conceito de
2
destruiçã o criadora. Inclusive McD ougall (2014, p. 6) expõe graficamente a evoluçã o do termo inovaçã o disruptiva e a raiz do termo é o conceito de destruiçã o criativa apresentado por S chumpeter em 1942. E mbora os conceitos sejam análogos, as tipificações de inovaçã o disruptiva e a maior contemporaneidade justificam uma exposiçã o mais detalhada.
C onforme C hristensen e R aynor (2003) produtos que apresentam inovações disruptivas possuem preço menor e qualidades específicas nã o atendidas pelo mercado já estabelecido. C om o tempo e melhorias subsequentes acabam por substituir o antigo mercado dominante.
S ã o definidos trê s tipos de Inovaçã o D isruptiva ( ID ):
L ow and D isruption – C hristensen e R aynor (2003) New Market D isruption – C hristensen e R aynor ( 2003) High and D isruption – Govindarajan e K opalle (2006)
A ID do tipo low and disruption surgem em produtos mais baratos e, por vezes, “incompletos” quando comparados aos produtos tradicionais. Mas, as inovações incrementais sã o incorporadas com o tempo e este produto torna-se o padrã o por atender também aos clientes mais exigentes. Por outro lado, a ID new market and disruption nã o competem com a indústria estabelecida, ao contrário, cria um novo mercado antes inexistente. Os produtos sã o mais simples, baratos e inicialmente relativamente inferiores de forma a capturar potenciais clientes que nã o participavam do mercado em razã o de restriçã o orçamentária. Neste sentido, constitui de fato um novo mercado. C onforme C hristensen e R aynor ( 2003) as estruturas inovativas low and disruption e new market disruption podem coexistir quando ao mesmo tempo competem por preço e criam novos mercados.
Por fim a ID high and disruption ocorrem por meio da vinculaçã o de maior qualidade em características específicas do produto. Inicialmente o produto é mais oneroso e capta clientes que apresentam menor elasticidade-preço. E m comum todas as ID ’s acabam por substituir o mercado dominante, mas inicialmente atendem a uma pequena parcela de clientes ou potenciais clientes.
massificaçã o do produto inovador. S alienta-se que a inserçã o do produto inovador está relacionada negativamente com o custo de produçã o.
No processo de massificaçã o do produto inovador ocorre uma série de inovações subjacentes no mercado, transformando-o gradativamente ao longo do tempo. E sta caraterística nã o é documentada exclusivamente por estes novos teóricos da inovaçã o. A o contrário, T eece (1986), por exemplo, aponta processo idê ntico ao considerar ciclo de produto inovador e processos inovativos, tornando evidente que a atual teoria da inovaçã o revisita e se apropria de conceitos já consagrados, reformulando-os e aplicando de modo específico. Isso ocorre devido à multidisciplinaridade das teorias de inovaçã o, que eventualmente podem gerar resultado análogo ao efeito “pisar nos pés” dos modelos de crescimento econômico, que é uma externalidade negativa ocasionada por recursos escassos dispendidos por diversos agentes no mesmo esforço
3
.
2.2 I novaçã o F inanceir a
D e acordo com J ensen et. al. apud Oliveira e T orkomian (2009) existem dois tipos de conhecimento: o conhecimento codificado e o chamado conhecimento tácito. O primeiro é relativamente fácil de ser transmitido, enquanto que o segundo depende de aprendizado. E stes conceitos sã o bastante comuns nos modelos de inovações evolucionistas, que tê m como expoentes autores como R ichard Nelson e S idney W inter. A aplicaçã o destes conceitos permite a compreensã o do processo de conformaçã o dos mercados financeiros na forma de conglomerados.
C omo consequê ncia da centralizaçã o do capital, observam-se grandes centros financeiros geograficamente aglutinados. T al conformaçã o nã o depende apenas de fatores históricos econômicos e sociais, mas também de externalidades existentes no setor financeiro. E stas características promovem a manutençã o de uma estrutura produtiva na conformaçã o de aglomerados. Pode-se dizer que os clusters produtivos sã o espaços de compartilhamento do conhecimento acentuando a aprendizagem como um processo localizado, que ocorre por meio da interaçã o e da imbricaçã o social, fortalecendo as redes e práticas de inovaçã o ( IPIR A NGA , 2006 apud OL IV E IR A ; T OR K OMIA N 2009, p.4).
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Os principais temas analisados sob a ótica das inovações financeiras sã o risco compartilhado e suas implicações econômicas, informaçã o assimétrica, custos de transaçã o e o papel de restrições regulatórias. A rgumenta-se com frequê ncia que os mercados financeiros sã o excessivamente afetados por intermediadores, em detrimento de poupadores e empreendedores.
A atuaçã o dos intermediadores completam mercados ao atrair agentes e, se verificados ganhos de escala, diminui os custos. Inovações financeiras radicais possibilitam estender o gerenciamento de risco para além dos limites anteriores, abrangendo novas classes de riscos, modificando os pressupostos sobre seguros financeiros, estratégias de hedge e de diversificaçã o.
O mesmo processo de difusã o propiciado por inovações em outros setores também é observado nos processos de inovaçã o financeira. S chiller (2007, p. 306) argumenta que os processos de inovaçã o financeira sã o contínuos e seguem tendê ncia de difusã o. O autor aponta o papel da tecnologia da informaçã o, compreensã o do comportamento e psicologia aplicada à s finanças como determinantes da difusã o.
E ntende-se que um risk sharing pleno, tal como idealizado por K enneth A rrow, em que existe mercado para cada preço, risco e para cada estado da natureza, sã o difíceis de mensurar. A ssim, problemas como assimetria de informaçã o e suas manifestações na forma de seleçã o adversa e risco moral, associados ao gerenciamento de riscos implicam em custos de transaçã o, que podem ser reduzidos. W onglimpiyarat (2011) obteve resultados que indicam que as inovações financeiras afetam o desempenho econômico, ao promover atividades empresariais. T rata-se de um importante setor do sistema de inovaçã o que pode ser visto como elo de financiamento para a inovaçã o.
O surgimento de moedas digitais, por exemplo, representa a possi bilidade de desvinculaçã o entre o sistema financeiro e objetivos políticos. D esse modo, permite autonomia ao usuário que pode evitar moedas que apresentem elevado potencial de perda de valor. O conceito de externalidade de rede é também relevante para a maior adoçã o de moedas criptografadas por parte de usuários.
E m mercados com características de externalidade de rede os produtores podem inicialmente causar perturbaçã o com promoções, discriminaçã o de preços e outras estratégias para atrair usuários para a rede. No caso das moedas digitais, ao menos trê s fatores podem ser determinantes para possibilitar a atratividade da rede: a confiabilidade, a possibilidade de ganhos e a manutençã o de uma taxa de entrantes até a formaçã o de uma massa crítica, que é dada por um volume de usuários que ao ser atingido torna a rede atraente aos nã o participantes pela própria existê ncia da rede.
A emissã o inicial do B T C ao valor simbólico de US $ 0,01 foi entendida como sinalizadora de respeito irrestrito ao mercado, pois concede o poder completo para que os usuários lhe atribuam valor em razã o das forças de oferta e demanda. Pode também ser encarada como estratégia de preço promocional, pois os dois entendimentos nã o sã o conflitantes. Preços iniciais promocionais, estratégias de divulgaçã o e manutençã o de uma taxa de crescimento da rede sã o estratégias frequentemente adotadas por empresas que atuam num mercado que apresenta externalidade de redes, como por exemplo, o mercado de softwares.
A o se considerar o preço inicial de emissã o e a menor dificuldade inicial de mineraçã o, verificam-se estratégias similares à quelas adotadas por empresas que dependem da formaçã o de uma rede para a maior penetraçã o de seus produtos. Por ser um “produto” de potencial valor futuro, cada vez mais usuários sã o atraídos pela possibilidade de ganho e formam a rede inicial. A pós divulgaçã o nos meios de comunicaçã o e a manutençã o de uma taxa de crescimento da rede ocorre a apreciaçã o. E stes movimentos sã o realimentados até a formaçã o de uma massa crítica com a qual se dá a consolidaçã o do mercado.
3 B I T C O I N
3.1 F unções e C ar acter ísticas da M oeda
O surgimento das moedas se deu de forma espontânea. Inicialmente, algumas mercadorias se tornaram meios de troca intermediários devido à liquidez, tais bens foram posteriormente denominados moeda mercadoria e já representavam grande vantagem sobre o escambo simples. S ã o exemplos históricos de moeda mercadoria: gado, sal, cacau, prata e ouro. A expansã o comercial tornou necessária a portabilidade monetária. Nesse período, destacam-se o ouro e a prata, já na forma de moeda cunhada. Niall (2008) observa que os metais preciosos possuíam além da característica da portabilidade, também a durabilidade e divisibilidade.
Posteriormente, por facilidade e segurança, títulos que garantiam ao portador certa quantidade de metal precioso passaram a ser emitidos e gradativamente substituíram a circulaçã o desses metais, isso possibilitou o sistema de crédito moderno, em virtude do sistema de reservas fracionárias, e posteriormente a criaçã o da moeda fiduciária, ou seja, moeda sem lastro ou valor intrínseco, tal como utilizado atualmente. A ssim, o valor subjetivo depende da percepçã o de valor coletiva.
E studiosos da escola austríaca enfatizam que interferê ncia no sistema monetário implica em perdas, portanto, questionam o papel do estado como indutor da atividade econômica. Hayek argumenta que nã o é estritamente necessário que a emissã o monetária se dê por meio do estado:
C ertamente pode existir dinheiro, e mesmo muito satisfatório, sem qualquer intervençã o do governo, embora raramente tenha sido permitido que esse dinheiro existisse por muito tempo [...] Na imaginaçã o popular, porém, o termo “moeda de curso-legal” viu-se cercado por uma penumbra de ideias nebulosas a respeito da suposta necessidade de o estado estabelecer a moeda. T rata-se de um resquício da ideia medieval de que é o estado que, de alguma forma, confere ao dinheiro um valor que inexistiria sem a chancela oficial. ( H A Y E K , 1986, p. 44) .
A gestã o displicente das contas nacionais aliada com uma política monetária expansionista pode afetar o valor e desejabilidade por certa moeda. D iversos países tiveram de enfrentar processos inflacionários severos, sã o exemplos: A rgentina, A lemanha, Israel, B rasil, entre outros.
A s moedas nacionais apresentam características e funções amplamente reconhecidas e desejáveis. A s funções da moeda sã o trê s: unidade de conta, meio de pagamento e reserva de valor.
planejamento financeiro de famílias e empreendimentos. A impossibilidade de comparaçã o torna exacerbada a subjetividade, posto que, na completa ausê ncia de padrã o de comparaçã o se está sujeito à dupla coincidê ncia de desejos. E sta funçã o monetária torna possível a existê ncia de um sistema de preços eficiente, a contabilizaçã o da economia, seja em nível macro ou micro.
A funçã o de meio de troca permite incremento da atividade econômica, facilitando a produçã o, a aquisiçã o e a distribuiçã o de bens e serviços. C onforme L opes e R ossetti (1998) é condiçã o essencial para a especializaçã o ocorrer e consequentemente os ganhos advindos desse processo. T al funçã o possibilita reduçã o do tempo dispendido em transações.
A funçã o de reserva de valor nã o é exclusiva da moeda, mas intrínseca a qualquer ativo financeiro. A diferença da moeda para os demais ativos é que a primeira é considerada de maior liquidez. E ntende-se que haveria pronta e imediata aceitaçã o em ampla área geográfica e outros ativos seriam mais voláteis em comparaçã o com a moeda. A lém das trê s funções mencionadas L opes e R ossetti elencam ainda: poder liberatório, instrumento de poder e pagamentos diferidos como funções da moeda, mas essas “funções” sã o decorrentes da noçã o de reserva de valor.
Moedas, além das funções mencionadas, apresentam as seguintes características: divisibilidade, facilidade de manuseio e transporte, homogeneidade, indestrutibilidade, inalterabilidade e transferibilidade. É de importância fundamental a percepçã o de que tanto funções quanto as características da moeda sã o atendidas pelas moedas digitais.
F igur a 1 - F unções e C ar acter ísticas da moeda
F onte: E laboraçã o própria a partir de L opes e R ossetti (1989).
A figura 1 demonstra que as características da moeda na realidade sã o atributos físicos, ou técnicos no caso de moedas digitais, que possibilitam a percepçã o das funções meio de troca e unidade de conta. A s características da moeda nã o sã o relevantes para a funçã o de reserva de valor. R eserva de valor trata-se de uma percepçã o individual baseada na suposiçã o de que os demais indivíduos da coletividade apreciam de modo idê ntico ou muito próximo o mesmo ativo. D e modo semelhante, as funções de poder liberatório, instrumento de poder e pagamento diferido podem ser entendidas como gradações da percepçã o da funçã o reserva de valor. S e entendido dessa forma as moedas digitais criptografadas, e em especial o B T C , sã o moedas stricto sensu.
R essalta-se que o B T C apresenta todas as trê s funções elencadas, e também as características desejáveis. No entanto, as funções oriundas da percepçã o de reserva de valor somente sã o percebidas de forma inequívoca por seus utilizadores.
D iferentemente das moedas de curso forçado, em que o estado incute por meio de leis regulamentos e eventuais punições a percepçã o de valor, nas moedas de curso nã o forçado ocorre o inverso. Primeiramente o indivíduo é convencido do valor intrínseco ou apenas fiduciário da moeda e somente posteriormente a adota. D essa forma, sempre que o indivíduo opta por utilizar certa moeda digital verifica-se a clara manifestaçã o de preferê ncia enquanto que o contrário nã o é verdadeiro.
Q uadr o 1 - F unções e C ar acter ísticas C ompar adas
F onte: E laboraçã o própria a partir de Ulrich (2014) .
O B T C tem se mostrado volátil e esta característica representa elevado custo de carregamento, o que compromete a percepçã o de ativo com característica de reserva de valor. E m contrapartida, moedas de curso forçado, por depender da conjuntura político-econômica, podem perder parcial ou completamente suas funções, de modo que a reserva de valor é, em última análise, relativa e mesmo subjetiva.
Quanto ao poder liberatório, instrumento de poder e pagamentos diferidos, claramente as moedas tradicionais sã o majoritariamente percebidas como melhor em relaçã o ao B T C , isso ocorre porque há a percepçã o de um sistema legal de direitos e deveres e um sistema de crédito já estabelecido. A necessidade de assunçã o de todos os riscos por parte dos usuários de moedas digitais representa desestímulo ao uso, quanto maiores forem os valores transacionados. Isto implica considerável limitaçã o quando comparado ao sistema tradicional.
Quanto à unidade de conta, meio de troca e divisibilidade, o B T C é tecnicamente superior pelas características atuais e possíveis. Quanto ao manuseio e transporte, o B T C torna possível a portabilidade e a movimentaçã o de grandes valores, nã o implicando em custos extraordinários. A lém disso, também nã o se faz necessária a reposiçã o de cédulas desgastadas pelo tempo. Por ser digital, o primeiro é perfeitamente homogê neo e enquanto o código for seguro é indestrutível. O mesmo se verifica ao analisar os atributos de inalterabilidade e transferibilidade.
F UNÇ Õ E S E C A R A C T E R I ST I C A S M O E D A S T R A D I C I ONA I S B T C
R E SE R V A D E V A L OR
D E PE ND E D E R E F E R E NC IA L L OC A L E T E MPOR A L (E m economias estáveis é percebida como melhor)
D E PE ND E D E R E F E R E NC IA L L OC A L E T E MPOR A L (E m economias estáveis é percebida como pior) POD E R L IB E R A T ÓR IO PE R C E B ID O C OMO ME L HOR PE R C E B ID O C OMO PIOR
INST R UME NT O D E POD E R PE R C E B ID O C OMO ME L HOR PE R C E B ID O C OMO PIOR
PA G A ME NT OS D IF E R ID OS PE R C E B ID O C OMO ME L HOR PE R C E B ID O C OMO PIOR
UNID A D E D E C ONT A PIOR T E C NIC A ME NT E ME L HOR
ME IO D E T R OC A PIOR T E C NIC A ME NT E ME L HOR
D IV ISIB IL ID A D E L IM IT A D A T E C NIC A ME NT E IL IM IT A D A F A C IL ID A D E D E M A NU SE IO E
T R A NS POR T E
PIOR ME L H OR
HOMOGE NE ID A D E PIOR , M A S NÃ O C OMPR OME T E D OR A ME L H OR
IND E ST R UT IB IL ID A D E D IF IC IL C OMPA R A Ç Ã O POR R A Z Õ E S D IV E R S A S D IF IC IL C OMPA R A Ç Ã O POR R A Z Õ E S D IV E R S A S INA L T E R A B IL ID A D E E
T R A NS F E R IB IL ID A D E
3.2 C ar acter ísticas T écnicas do B itcoin
D esenvolvido em 2008 por S atoshi Nakamoto, possivelmente um pseudônimo utilizado por programadores, e implantado em 3 de janeiro de 2009, o B T C é a moeda digital criptografada mais popular. C onforme Nakamoto (2008) a utilizaçã o de rede P2P
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possibilita operações sem a necessidade estrita de terceiros, as operações sã o registradas cronologicamente e as informações permanecem disponíveis.
A arquitetura P2P é a mesma utilizada em serviços de troca de arquivos em serviços como o anti go K azaa e os atuais T orrents. R edes P2P permitem a transmissã o de dados sem necessidade de um servidor central e apresentam capacidade de auto-organizaçã o tolerante a falhas. C onforme B arcelos e Gaspary apud. C amara (2014) o sistema é construído com base na colaboraçã o dos participantes.
Os B T C s sã o validados por meio de algoritmos. Uma funçã o hash é capaz de mapear dados de comprimento variável e retornar dados de comprimento fixo. C onforme Paar e Pelzl (2009) o hash é um conceito largamente utilizado. T rata-se de um identificador único de dados e necessariamente deve apresentar:
F unçã o unidirecional – S endo o hash produto da entrada de dados, nã o é possível obter os dados originários por meio do mesmo;
B aixa colisã o – É baixa a probabilidade de que dados diversos resultem no mesmo hash, ainda que gerados com este objetivo. A alteraçã o de um único caractere altera completamente o hash gerado por uma mesma funçã o, tornando inviáveis métodos de tentativa e erro por aproximaçã o;
S aídas de tamanho uniforme independente da entrada com baixo custo computacional.
C ada um dos usuários do B T C possui duas “chaves”, sendo uma delas pública e outra privada. A chave pública identifica o usuário na rede e utiliza um algoritmo de curva elíptica de assinatura digital, (E C D S A )
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. C ada usuário pode possuir quantas chaves públicas desejar. A cada transaçã o os usuários envolvidos precisam informar suas respectivas chaves públicas e estas podem ser checadas por quaisquer usuários da rede.
A emissã o de B T C é limitada em 21 milhões e a taxa de emissã o é decrescente ao longo
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R edes do tipo P2P sã o popularmente conhecidas por facilitar troca de arquivos utilizando-se de torrents, neste sistema cada máquina funciona como servidor e usuário simultaneamente.
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do tempo. T aylor (2013) apontava que 58,8% da totalidade dos mesmos já havia sido emitida até 2013 e até 2032 a taxa será de 99%. A tualmente conforme gráfico abaixo, já foram minerados aproximadamente 14.357.900,00 B T C s.
A transparê ncia do sistema constitui fator capaz de agregar popularidade ao B T C . A qualquer tempo, é possível verificar as quantidades transacionadas, no entanto, nã o é possível acesso à identificaçã o direta dos envolvidos nas transações. A F igura 2 a seguir apresenta a evoluçã o do número de transações diárias desde a emissã o.
G r áfico 1- Número de tr ansações diár ias de B T C s
F onte: E laboraçã o própria a partir de dados de blockchain.info.
Outra característica do B T C é a irreversibilidade, ou seja, os negociadores assumem todo o risco, se aproximando ainda mais de uma transaçã o monetária tradicional. Os registros das transferê ncias sã o mantidos permanentemente e, conforme T aylor (2013), estes registros podem comprometer o anonimato, mesmo para usuários que utilizam variadas contas, pois análise minuciosa pode evidenciar um mesmo operador com relativo grau de certeza.
A possibilidade da verificaçã o dos registros das transações disponibilizados por alguns comerciantes, a fim de sinalizar credibilidade ao mercado também pode comprometer o sigilo dos usuários do B T C . C ontudo, há serviços disponíveis que objetivam tornar menos claras tais evidê ncias, utilizando-se de instrumentos de transmissã o condicionada a futura devoluçã o, mas envolvendo um número considerável de contas, funciona como um embaralhador virtual.
O B T C é muito utilizado como ativo financeiro, capaz de gerar retornos especulativos, mas também pode ser útil como instrumento capaz de tornar menos onerosas operações de câmbio. Mesmo com a popularizaçã o, verifica-se relativa relutância por parte de diversas redes comerciais em utilizá-lo, pois a maioria dos governos proíbe a livre circulaçã o de outras moedas. R ússia e C hina já sinalizaram que tê m intençã o de proibir o uso de moedas digitais. S ingapura T aiwan e E UA demonstram preocupaçã o com atividades ilegais e defesa da moeda nacional.
A lém disso, os E UA , J apã o, A lemanha e F inlândia criaram instrumentos para instituir a tributaçã o.
T he currency is also subject to taxation in many countries such as the US, J apan, F inland and G ermany. C ountries with strict capital control such as C hina and Iceland have also recognized the currency and prohibited transactions, eliminating possibilities of bypassing capital control restrictions. ( Á R NA S ON, 2015, p. 24) .
May (1994) expôs os esforços dos governos em limitar o acesso de suas respectivas populações à s ferramentas de criptografia e os efeitos adversos que esta tentativa causou, por exemplo, na F rança, nas F ilipinas e nos E UA . E m suas conclusões, o estudo ressaltou a possibilidade de evasã o fiscal, o que pode comprometer sensivelmente a capacidade de arrecadaçã o por parte dos governos. Na outra mã o, Moore e C hristin (2013) apontam o possível uso do B T C como salvaguarda de um mercado turbulento, como o observado por conta da crise financeira de 2008, a política adotada inundou o mercado de liquidez e expôs os efeitos adversos de uma politica expansionista, dentre estes aceleraçã o inflacionária.
E sta moeda eletrônica pode vir a representar papel semelhante ao do ouro, posto que de antemã o, a taxa de emissã o é conhecida e inferior as de moedas tradicionais. Nesse caso, a valorizaçã o da moeda eletrônica frente outras moedas, muito provável mesmo em momentos nã o turbulentos, depende dos agentes aceitarem esse tipo de moeda.
Há basicamente trê s maneiras de se adquirir B T C s. A maneira mais comum no início das emissões era o processo de mineraçã o. Nã o existia ainda um mercado estabelecido. Nakamoto (2009) justifica o termo mineraçã o por analogia à atividade de garimpo de ouro. No caso desta moeda, tal esforço é representado por maior dificuldade computacional e gastos com energia elétrica.
O B T C é minerado em blocos. O primeiro bloco minerado ficou conhecido pelo nome de Genesis block e gerou cinquenta B T C s. V ale destacar que cada hash é composto por 64 caracteres, além disso, cada bloco minerado informa o hash do bloco seguinte. O sucesso da mineraçã o gera um registro na blockchain, que é um arquivo que registra todas as transações efetuadas em B T C .
compelidos a atuar em grupo para obter algum retorno. Quanto maior o poder de processamento, maior a probabilidade de sucesso de certo grupo de mineradores. O grau de dificuldade é regulado de forma autônoma de modo que seja possível manter a taxa de emissã o decrescente relativamente constante.
Propriedades matemáticas que garantem uma oferta monetária, cujo aumento ocorre a um ritmo decrescente a um limite máximo e pré-sabido por todos os usuários da moeda. A pós um bem ser empregado e reconhecido como moeda, seu lastro jaz na sua escassez relativa. ( UL R IC H, 2014, p. 75) .
Uma característica peculiar é a sua oferta limitada em 21 milhões de unidades, a qual crescerá paulatinamente a uma taxa decrescente até alcançar esse limite máximo. E mbora intangível, o protocolo do B itcoin garante, assim, uma escassez autê ntica. ( UL R IC H, 2014, p. 113) .
A figura a seguir, mostra a estimativa do percentual de distribuiçã o da taxa de hash entre as maiores pools de mineraçã o considerando um período de 24 horas.
F igur a 2 - M aior es piscinas de miner açã o de B itcoins
F onte: blockchain.info.
A dinâmica temporal desenha um futuro com taxas cada vez menores de emissã o, o que dificulta ainda mais a atividade de mineraçã o para novos entrantes. É possível que até 2032 existam poucos e eficientes mineradores dado o maior poder computacional exigido e elevados custos de hardware
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.
Nesse sentido T aylor (2013) afirma que dois fatores sã o determinantes: o primeiro deles o
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acesso à energia e o segundo, possuir o hardware utilizado quitado, enquanto os retornos forem elevados.
C aso ocorra entesouramento por parte dos mineradores, os usuários finais podem desenvolver relativa aversã o pela moeda. Mesmo considerando a extrema divisibilidade do B T C , os usuários estariam sujeitos a ataques monetários puramente especulativos. Mas, é pouco provável que processos dessa natureza sejam verificados por duas razões: a coordenaçã o de grande parte de mineiros é impraticável e; mineradores tê m um ponto de entrada nã o coincidente. L ogo, o preço ótimo entre mineradores difere consideravelmente, mesmo se participarem da mesma pool. A depender do ponto de entrada, do investimento realizado e dos custos de operaçã o que sã o individuais, se um grande número de mineradores decidir realizar lucros, muito possivelmente os preços jamais se tornarã o inferiores ao custo de mineraçã o, porque no momento em que o preço de mercado se igualar ao custo de mineraçã o, os mineiros que ainda nã o alcançaram o ponto de saída passariam a adquirir B T C no mercado e manteriam o maquinário minerando.
O processo de mineraçã o possibilita recompensar o minerador e também validar transações. Quando um comprador de bens ou serviços realiza uma ordem de pagamento com B T C a transaçã o nã o é realizada instantaneamente. A carteira digital do comprador possui uma série de B T C s ou frações que foram previamente geradas por meio de esforço computacional. O objetivo dos mineradores é gerar novos blocos e estes sã o gerados após a “resoluçã o” de uma funçã o hash.
A s transferê ncias monetárias sã o realizadas através de um hash, que carrega informações das transações anteriores e a chave pública do receptor da quantia. Quando algum minerador decifra o código e este é validado pela rede, o bloco é registrado na blockchain, e somente após esse processo os destinatários, vendedor e minerador recebem a quantia devida. C omo o bloco contém as informações pretéritas e a chave pública do destinatário, todos os nós da rede podem se certificar de que a quantia que o comprador deseja dispor ainda pertence a ele. E ste procedimento elimina a possibilidade de gasto duplo.
F igur a 3 - Pr ocesso de M iner açã o e V alidaçã o de B T C
F onte: E laboraçã o própria a partir de C âmara ( 2014) .
A segunda maneira de se obter B T C envolve trocas livres entre usuários. E m geral, este tipo de transaçã o nã o incorre custo monetário, ou conforme T aylor (2013), o mesmo é simbólico variando 0,0005 B T C a 1 Satoshi, que equivale a 0,00000001 B T C . C ada nó da rede possui uma cópia do blockchain, e dado que a cada transaçã o a chave pública utilizada “assina” um hash, se faz possível a comparaçã o da chave pública do fornecedor, eliminando a possibilidade de duplo gasto. E m outras palavras, caso o fornecedor já nã o seja possuidor dos B T C s transacionados, o histórico armazenado acusará tal diferença. A constataçã o de posse por parte do emissor e a aceitaçã o da transferê ncia por parte do receptor sã o armazenados no blockchain e torna-se informaçã o disponível e atualizada para cada nó da rede. R essalta-se a transaçã o será armazenada num novo bloco, portanto, necessária à atuaçã o dos mineradores, pois, as transações nã o ocorrem de forma instantânea.
desejada.
A forma de aquisiçã o direta de moedas digitais possibilita o auxílio financeiro a causas e organizações criminosas. E stas possuem possibilidades mínimas de identificaçã o e puniçã o de responsáveis, caso os mesmos se utilizem de estratégias apropriadas de proteçã o à identidade. Grupos terroristas, paramilitares, cartéis interessados em evasã o fiscal, e mesmo acordos tácitos, podem ser explicitados e nã o percebidos por meio dos instrumentos tradicionais de auditoria. E m contra partida, auxílio humanitário, doações a pesquisas médicas e combate a excessos praticados por governos que restringem as liberdades individuais podem ser consideravelmente mitigados com o uso de moedas descentralizadas. A pesar disso é importante destacar que quando uma grande empresa decide adotar o B T C passa a gozar de credibilidade solidificada ao longo do tempo de atuaçã o no mercado, tornando a negociaçã o direta consideravelmente mais segura.
A terceira maneira de obter B T C , e atualmente a mais referida nos meios de comunicaçã o, é a comercializaçã o de moeda intermediada. Nesse caso, o usuário obtém moeda diretamente, nas diversas “bolsas” ou “bancos” de B T C s. Meiklejohn et al. (2013) ressalta que no inicio de 2012 dobrou de forma abrupta a porcentagem de transações para valores menores que a unidade monetária e triplicaram à quelas referentes a menos de um décimo da unidade. Nã o somente a comercializaçã o de quantidades fracionárias torna-se mais popular, como também se observa aumento na velocidade da moeda
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, que de fato é quantificada e nã o uma aproximaçã o. C onforme os supracitados autores apenas uma parcela estimada em quatro milhões dos B T C s disponíveis é comercializada com frequê ncia, mas a uma taxa de troca intensa.
A disseminaçã o do B T C nã o é uniforme e muitos comerciantes evitam adotá-lo, por nã o haver regras claramente definidas, além de questões tributárias e da elevada volatilidade do preço da moeda. Permanecer por muito tempo com a moeda, pode significar expressivo ganho ou perda para aquele que transaciona respeitando a paridade verificada com sua moeda local no momento da compra. E m outras palavras, aumenta o carrying cost, como antes mencionado. A pesar do desejo de parte dos usuários para a legalizaçã o e regularizaçã o do B T C e de outras moedas digitais, esta iniciativa apresenta caráter destoante do ideal fundamental de nã o regulaçã o e de assunçã o da totalidade dos riscos por parte de seus usuários.
A s moedas digitais possibilitam oportunidade de crescimento de novos nichos de mercados, também conhecidos como mercados de cauda longa. Nestes tipos de mercados a produçã o de certos bens e serviços, por vezes, se torna economicamente inviável, por
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dificuldades em atingir o mercado consumidor disperso geograficamente. A lém de outras ferramentas de comércio eletrônico, as moedas digitais podem tornar tais atividades lucrativas, ao fazer menos burocráticos e custosos os processos de troca. O que possibilita o comércio de mercadorias de baixo custo, dado que praticamente inexistem taxas. C onforme W hite (1999, p.18) a transiçã o monetária de analógica para digital nã o modifica o padrã o fiduciário, nem tampouco a questã o bancária.
3.3 F r agilidades
A principal fragilidade do B T C nã o é intrínseca à moeda, mas à s plataformas de comercializaçã o, quer sejam bolsas de valores específicas ou bancos. A popularizaçã o e valorizaçã o da moeda fazem dos detentores de B T C alvos de ataques hackers. E m março de 2012 mais de 43 mil B T C s foram roubados da Bitcoinica. E m 2012, a Bitfloor, casa de câmbio, teve o equivalente a US $ 250.000,00 roubados. E m 2014 a ex-principal bolsa de B T C , a Mt Gox, sediada no J apã o, abriu pedido de concordata, embora a intençã o maior fosse de conseguir processo de recuperaçã o judicial. A s dificuldades neste caso, também decorrentes de suposto ataque hacker, ocasionaram a perda de cerca de US $ 480.000.000,00 nesse mercado.
Por fim, o banco canadense F lexcoin encerrou as atividades no dia 3 de março de 2014, após ataque no dia anterior com prejuízo estimado em US $ 600.000,00. O efeito do ataque à Mt Gox foi intenso, persistente e, de imediato, refletiu na cotaçã o da moeda, que em 29 de novembro de 2013 estava cotada a US $ 1242,00 a unidade. D estaca-se que a mesma chegou a ser cotada em US $ 173,00 no dia 25 de fevereiro de 2014, uma queda de 86,07%, conforme dados da br.investing.com.
C onforme Moore e C hristin (2013) o maior risco para os usuários de B T C decorre da intermediaçã o. No entender dos autores, instituições intermediadoras agem, na prática, como autoridades centralizadas, mas esse entendimento é questionável, pois nã o é possível realizar politica monetária de nenhuma espécie, quando variações severas sã o observadas o mercado reage de forma imediata. Os mesmos autores apontam que de 18 bolsas, ou casas de câmbio que encerraram atividades, apenas em 11 casos os clientes foram ressarcidos. No estudo em questã o, os autores utilizaram modelagem de escolhas discretas, regressões logísticas, e os resultados levou-os a afirmar que a Mt Gox e Intersango eram as bolsas que apresentavam as menores possibilidades de fechar em decorrê ncia de ataques.
se tornem mais resistentes aos ataques. É possível que empresas do setor financeiro que atuem com moedas digitais de maior sucesso sejam impelidas a firmar contratos de seguro e adotar ferramentas mais eficientes de segurança digital. C onforme a popularizaçã o do uso do B T C , estas empresas seriam induzidas, em funçã o da competiçã o, a adotar políticas de governança já praticadas. C ontudo, seria interessante que estes ajustes de gestã o ocorressem sem a intervençã o estatal ou a adoçã o de legislações, a fim de nã o incutir ônus e nã o descaracterizar a essê ncia das moedas eletrônicas nã o reguladas. C aso este processo nã o ocorra dessa forma, as legislações tendem a divergir e assim certas localidades apresentariam custos de transaçã o maiores que outras, incentivando a arbitragem e negociações nã o intermediadas, com a intensificaçã o do uso da D eep Web com a finalidade de driblar legislações.
C ourtois e B arack (2014) argumentam que no futuro a criptografia utilizada pelo B T C possa ser quebrada e enfatizam que nenhuma autoridade do segmento de certificaçã o digital reconhece oficialmente a segurança do código utilizado. Os mesmos autores concluem que o B T C é bastante centralizado, mas note-se que esta alegada centralizaçã o nã o é originada de qualquer governo e sim na fase de mineraçã o. Possivelmente, isso já reflete a superposiçã o de poucos grupos de mineradores bastante eficientes, e com grande poder computacional sobre outros grupos. É relevante ponderar que estas plataformas de mineraçã o sã o constituídas por muitos usuários, e sabe-se que quanto mais agentes envolvidos, mais complexas tornam-se a coesã o estratégica e o movimento coordenado entre os participantes.
3.4 O B itcoin como I novaçã o F inanceir a
O surgimento e intensificaçã o das diversas formas de comércio eletrônico podem ser conceituados como inovações radicais. E m muitos casos, isso representou de fato inovaçã o destruidora, ao substituir, ao menos parcialmente, agentes, produtos ou serviços existentes no mercado antes da implantaçã o da inovaçã o. D o exposto, depreende-se que, ao mesmo tempo, certa inovaçã o possa ser entendida como radical, incremental e mesmo destruidora, a depender da amplitude do mercado a ser considerado.
