CCR: Atualização de projeções
Estamos atualizando as projeções para CCR, alterando nossa indicação de Compra para Manter e reduzindo o Preço Justo de CCRO3 de R$23,00 para R$21,00. Apesar de reconhecermos a capacidade da CCR de trazer bons retornos aos seus acionistas e as perspectivas positivas para os lucros da empresa nos próximos anos, o potencial de alta de CCRO3 é bastante restrito (17%) e os múltiplos são mais altos que a média das empresas congêneres nacionais e a maioria das estrangeiras. Os maiores projetos da empresa neste momento são o VLT e a Transolímpica no Rio de Janeiro e o metrô de Salvador. Estes três projetos vão demandar R$1,6 bilhão de investimentos nos próximos cinco anos, devendo gerar receitas anuais de R$400 milhões a partir de 2017, quando estarão operando plenamente. Recentemente a CCR participou do leilão de concessões da BR 050, mas sua oferta foi um desconto de 13,59% para a tarifa-teto, enquanto o consórcio vencedor ofereceu 42,38%. A CCR deve participar dos leilões de aeroportos (Galeão e Confins), que serão realizados no próximo mês, possivelmente associando-se aos operadores dos aeroportos de Munique e Zurique.
Forte crescimento do trafego: A CCR é a maior empresa brasileira de concessões, administrando 2,4 mil km de rodovias, uma linha de metrô (vai iniciar a construção de outra) e três aeroportos no exterior, além de outros negócios correlatos. Estas atividades garantem à CCR um fluxo de caixa previsível, com uma segurança jurídica dos contratos de concessão que já foi bastante testada. Dentre os vários segmentos da CCR, o mais importante é a gestão de rodovias, com a receita de pedágio representando 84% do faturamento bruto consolidado. No 2T13, comparado com o mesmo período de 2012, o tráfego somado das oito principais rodovias sob a administração da CCR tive um crescimento de 6,2%, comparado ao 2T12. O destaque nas rodovias administradas pela CCR no 2T13 foram os veículos comerciais, cujo tráfego cresceu 8,5% em 2012, comparado ao mesmo período do ano anterior. O desempenho do tráfego de veículos leves também foi bom, com crescimento de 3,6% no 2T13.
62 64 66 68 70 72 74 76 78 o u t/1 0 d e z/1 0 fe v/1 1 ab r/1 1 ju n /1 1 ag o /1 1 o u t/1 1 d e z/1 1 fe v/1 2 ab r/1 2 ju n /1 2 ag o /1 2 o u t/1 2 d e z/1 2 fe v/1 3 ab r/1 3 ju n /1 3 M ilhõe s de V e íc ul os /M ê s
Luiz Francisco Caetano, CNPI*
+55 11 2172-2563
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Figura 1: CCR – Volume Total de Trafego Rodoviário
Fonte: CCR e Planner Corretora
Código CCRO3
Recomendação
Cotação atual (R$) R$ /ação 17,94 Preço justo R$ /ação 21,00
Potencial % 17,1
Var. 52 sem. (Min/Max) R$ /ação Dados da Ação Total de ações 1.765,6 Ações Ordinárias 100,0 Free Float 48,8 Vol. Méd, diário (1 mês) 79,91 Valor de Mercado 31.675
Desempenho da Ação Dia Ano 52 Sem.
CCRO3 3,4% -3,9% 4,4%
Ibovespa 1,6% -12,8% -10,7% Cotação de 1/10/2013
Principais Múltiplos 2012 2013E 2014E
P/L (x) 29,2 24,1 19,9 VE/EBITDA (x) 13,7 10,3 9,2 ROE (%) 35,5 37,7 43,5 Div. Liq./EBITDA (12m) (x) 2,0 1,8 1,7 Receita Líquida (R$ mm) 5.197 5.969 6.744 Lucro Líquido (R$ mm) 1.177 1.316 1.590 Margem Bruta (%) 63,0 62,3 63,0 Margem EBITDA (%) 63,0 62,3 63,0 Margem Líquida (%) 22,7 22,0 23,6 Payout (%) 0,3 90,0 90,0 Retorno Dividendo (%) 3,3 3,7 4,5 Cotação/VPA (x) 10,4 9,1 8,7 Fonte: Economá ti ca . Projeções : Pl a nner Corretora .
Figura 1: Desempenho da ação em 12M
Fonte: Economa ti ca . MANTER R$ milhões 14,87 - 21,07 milhões % % R$ milhões 65 75 85 95 105 115 125 135 out -12 out -12 nov -12 d ez -12 jan -13 jan -13 fe v -13 mar -13 ab r-13 ab r-13 m ai -13 jun -13 ju l-13 ju l-13 ag o -13 set -13 set -13 CCRO3 IBOV
A controlada com melhor crescimento de tráfego no 2T13 foi a SPVias, apresentando aumento de 10,7%. No 2T13, o tráfego de veículos leves ficou praticamente estável, mas o número de comerciais aumentou 15,3%, comparado ao 2T12. A SPVias administra as seguintes rodovias estaduais: Castello Branco, João Mellão, Antonio Schincariol, Raposo Tavares e Francisco Negrão.
Fonte: CCR
A rodovia mais importante para a CCR é a AutoBan (Rodovia Anhanguera/Bandeirantes). No 2T13, o valor do pedágio coletado na AutoBan representou 28% da receita consolidada da CCR. A receita da rodovia cresceu 6,2% no 2T13, comparado ao 2T12, com aumento de 7,7% no trafego total e 3,8% no valor do pedágio médio.
27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 o u t/1 0 d e z/1 0 fe v/1 1 ab r/1 1 ju n /1 1 ag o /1 1 o u t/1 1 d e z/1 1 fe v/1 2 ab r/1 2 ju n /1 2 ag o /1 2 o u t/1 2 d e z/1 2 fe v/1 3 ab r/1 3 ju n /1 3 M ilhõ e s de V e íc ul os Leves Pesados
Figura 2: CCR – Principais Concessões Rodoviárias
Os novos projetos da CCR: Os principais projetos desenvolvidos no momento pela CCR são o Veículo Leve sobre Trilhos (VLT) e a Transolímpica na cidade do Rio de Janeiro e as linhas 1 e 2 do metrô em Salvador, cujos investimentos totais somam R$6,5 bilhões, sendo que a parcela que deve ser aportada pela CCR deve chegar a R$1,6 bilhão. Quando estiverem operando plenamente (a partir de 2017), os três projetos devem agregar à receita anual da CCR cerca de R$400 milhões/ano. Pode-se estimar que a média de EBITDA dos três projetos ficará entre 50% e 69%. Os principais detalhes destes investimentos são os seguintes:
VLT do Rio de Janeiro: A CCR detém 24,44% do consórcio que vai investir R$1,157 bilhão na construção do VLT, que ligará a região portuária ao centro da cidade. Serão seis linhas e 42 paradas distribuídas por 28 km. O VLT estará conectado ao metrô, trens metropolitanos, barcas, ônibus e ao Aeroporto Santos Dumont. Este projeto tem sinergias claras com outros investimentos da CCR no Rio, como Barcas, ViaLagos e a Ponte Rio - Niterói. Em 2016, quando todas as linhas estiverem em operação, cerca de 240 mil passageiros deverão usar diariamente o VLT, com preço da tarifa básica em R$3,00 (média de R$1,98 após as gratuidades) que será corrigida pelo IPCA.
Metrô de Salvador: A CCR pagará ao governo baiano uma contraprestação anual de R$ 127,6 milhões para assumir a finalização as obras da Linha 1, construção da Linha 2 e também a operação de todo o Sistema Metroviário de Salvador e Lauro de Freitas, por um período de 30 anos. O investimento total será de R$3,6 bilhões, sendo R$2,3 bilhões financiados por programas de mobilidade do Governo Federal. No total, as linhas operadas pela CCR terão 42 km de extensão e 20 estações, sendo 11 terminais integrados com os sistemas de ônibus BRT e trens do subúrbio. O prazo de concessão é de 30 anos, sendo três de construção e 27 de operação. A previsão é de que o primeiro trecho da Linha 1 seja concluído até a Copa de 2014 e o segundo até dezembro do mesmo ano. A linha 2 deve começar a operar em 2016. A tarifa será de R$2,10 com correção em 85% pelo IPCA e os restantes 15% pelo Índice de Preços da Energia Elétrica.
Transolímpica: Esta é uma via expressa de 13 km que vai ligar dois importantes pontos das provas que serão realizadas durante as Olimpíadas do Rio de 2016 (Bairro de Deodoro à Barra da Tijuca). A CCR detém 33,33% do consórcio que vai construir e administrará a via por 35 anos com quatro de construção (a partir do 1º. Semestre/2012). O custo total da obra será R$1,8 bilhão. A via terá uma praça de pedágio, com custo de R$4,70, a ser corrigida pelo IPCA. Estima-se que a partir do quinto ano de operação, a Transolímpica venha a gerar uma margem EBITDA de 69%.
Leilão de concessões de rodovias federais: Em agosto do ano passado, o Governo Federal lançou o Programa de Investimentos em Logística, com o objetivo de estimular uma maior participação da iniciativa privada nos investimentos de infraestrutura no país. Entre outros ativos, serão concedidos 7,5 mil quilômetros de rodovias e 10 mil quilômetros de ferrovias. Para os próximos 25 anos, os investimentos nestas concessões vão somar R$133 bilhões, sendo que R$79,5 bilhões serão investidos nos primeiros cinco anos. O total a ser investido em rodovias será de R$ 42 bilhões e para as ferrovias o programa de investimentos soma R$ 91 bilhões. O modelo de concessão para as rodovias prevê que o vencedor será a concessionária que oferecer o menor valor de tarifa do pedágio a ser cobrado dos usuários.
No último dia 13, o governo deu início ao primeiro da série de leilões de concessão de rodovias. Foram oito consórcios participando do leilão de um trecho com 436 km da rodovia BR-050 (entre Goiás e Minas Gerais). O consórcio vencedor do leilão apresentou uma proposta de tarifa do pedágio de R$ 4,53 reais a cada 100 quilômetros rodados. Este valor representa um deságio de 42,38% em relação à tarifa-teto fixada no edital do leilão. A concessão tem prazo de 30 anos e a taxa interna de retorno é de 7,2% ao ano. A CCR participou do leilão, tendo oferecido um deságio de 13,59%.
Fonte: Ministério dos Transportes
Interesse crescente em aeroportos: O setor de gestão de aeroportos é de importância crescente para a CCR. A empresa participa dos consórcios que administram três aeroportos, localizados no Equador, Costa Rica e de Curaçao. O valor total pago pelos ativos foi de US$ 214,5 milhões, sendo que: i) a participação de 45,5% no aeroporto de Quito (Equador) custou US$ 140 milhões; ii) em San José (Costa Rica) foram investidos US$ 50 milhões para uma participação de 48,8%; e iii) em Curaçao foram pagos US$ 24,5 milhões, com a participação de 40,8%. No 2T13, a participação da CCR nestes aeroportos gerou uma receita total de R$ 59 milhões (4% do faturamento consolidado), um aumento de 43% em relação ao trimestre anterior. Durante o 2T13, o volume de passageiros nos aeroportos administrados pela CCR atingiu 1,3 milhão, maior em 1% que no 2T12.
Leilão de concessões de aeroportos: Outro grupo de leilões de concessões que será realizado pelo governo, e que pode interessar à CCR, será o de aeroportos. O leilão de concessão dos aeroportos do Galeão e Confins deve ser realizado no dia 22 novembro. O governo exige que o
ganhador da concessão de Confins tenha experiência em administrar aeroportos com movimentação de 20 milhões de passageiros ao ano, número que sobe para 35 milhões/pass./ano no Galeão. A empresa que será criada para administrar os dois aeroportos terá obrigatoriamente uma participação de 49% da Infraero. Já foi noticiado pela imprensa que a CCR pode se juntar às operadoras dos aeroportos de Munique e de Zurique neste leilão. Os consórcios que podem ser formados para os leilões de aeroportos são os seguintes: BAA/Ferrovial (Londres) com Queiroz Galvão; ADP (Paris)/Schiphol (Amsterdã), com Carioca Engenharia e GP Investimentos; Fraport (Frankfurt) com Ecorodovias; Changi (Cingapura) com Odebrecht; ADC/HAS (Houston) com Fidens e Galvão Engenharia, além de Flughafen München (Munique) e Flughafen Zurich (Zurique) com a CCR.
Endividamento: A CCR tem um endividamento que não é grande (relação Dívida Líquida/EBITDA anualizado de 2,0x), concentrado no longo prazo (76% do total) e em sua maior parte indexado ao CDI (87,6%). Ao final do 2T13, o endividamento total era de R$8,4 bilhões (líquido de R$7,2 bilhões), com um caixa de R$1,2 bilhão, que era equivalente a 58% dos financiamentos de curto prazo. Como os negócios da empresa permitem um fluxo de caixa muito estável, o nível de endividamento da CCR pode ser considerado como bastante conservador. Somente como exemplo, grandes operadores de concessões europeus, como Abertis, Atlantia ou Ferrovial, têm relações Dívida Líquida/EBITDA acima de 4x.
Composição do Endividamento
Modalidade Indexador Custo Valor - R$ milhões Participação
BNDES TJLP TJLP + (1%-5,5% a.a.) 206 2,8%
Debêntures IGP-M IGP-M + 10,65% 58 0,8%
Debêntures CDI 104,4% - 115,5% do CDI e
0,7% - 1,5% a.a. 6.341 87,6%
Debêntures IPCA IPCA + (2,71 - 7,5% a.a.) 276 3,8%
Dólares Americanos USD 1,73% / Libor + 1,5% - 4,5% a.a. 207 2,9%
Outros Pré fixado 1,14% - 1,32% a.m. 153 2,1%
Total 7.241 100,0%
Fonte: CCR
Dividendos Crescentes: Os acionistas da CCR têm obtido uma excelente rentabilidade nos últimos anos. O investidor que tivesse adquirido CCRO3 ao final de 2003, até o final de 2012 já teria obtido uma valorização de 1.470% na ação, além de embolsar um ganho de 163% através de dividendos. O payout médio (percentual do lucro distribuído aos acionistas) entre 2003 e 2012 foi de 77%, sendo que nos dois últimos anos este percentual ficou na casa dos 90%. O dividend yield (dividendo em relação ao preço da ação) médio do período ficou em 6%. A empresa afirma que deve continuar a pagar dividendos crescentes. Mantendo o mesmo nível de payout dos últimos anos (90%), projetamos que o acionista da CCR terá um ganho de 3,7% considerando os resultados de 2013 e de 4,5% em relação aos de 2014.
CCRO3 - Retorno para Acionistas
Valorização Dividend Retorno
Ano da Ação Yield Payout Total
2003 248,6% 13,0% 16,0% 293,9% 2004 167,6% 6,5% 58,0% 185,1% 2005 27,4% 7,5% 61,0% 36,9% 2006 55,9% 5,7% 68,0% 64,9% 2007 -4,7% 5,1% 92,0% 0,2% 2008 -14,1% 6,9% 85,0% -8,1% 2009 84,9% 5,2% 85,0% 94,5% 2010 17,6% 3,5% 127,0% 21,7% 2011 4,2% 2,8% 90,0% 7,2% 2012 59,2% 4,2% 92,0% 65,9% 2013e - 3,7% 90,0% -2014e - 4,5% 90,0% -Fonte: CCR e Planner
Comparativos: O investidor da CCR não tem do que reclamar, seja quanto a dividendos ou valorização da ação. Porém, CCRO3 já atingiu um patamar bastante elevado de cotação, com múltiplos acima da maioria de suas congêneres, seja no Brasil ou no exterior. Conforme a tabela seguinte, que usa dados do Bloomberg para doze empresas nacionais e estrangeiras, a relação Preço/Lucro para este ano da CCR (nossas projeções) está 9% maior que a média deste indicador das empresas da amostra. Para o P/L de 2014, os números da CCR são maiores em 18% que a média deste indicador das empresas nacionais e estrangeiras. No caso do Valor da Empresa/EBITDA, a diferença é um pouco menor, mas os números da CCR ainda são maiores que a maioria das empresas comparadas. Isso corrobora nossa indicação de Manter para CCRO3, apesar de reconhecermos a comprovada capacidade da CCR de trazer bons retornos aos seus acionistas e as perspectivas positivas para o crescimento dos lucros da empresa nos próximos anos.
Comparativo de Múltiplos
Valorização P/L P/L EV/EBITDA EV/EBITDA
Empresa 2013 2013 2014 2013 2014 Abertis 37% 18,7 17,0 9,7 9,2 Atlantia 25% 16,3 14,0 9,8 9,0 Eiffage 33% 13,8 11,6 8,6 8,3 Ferrovial 34% 31,1 30,0 21,0 20,2 Jiangsu Express 25% 11,7 10,9 7,6 7,2 Shandong Hi-Speed 1% 7,3 6,3 - -Sias 15% 11,9 10,6 6,2 5,5 Transurban 10% 54,7 53,7 19,7 19,7 Zhejiang Expressway 27% 13,5 12,8 6,9 6,6 Média 23% 19,9 18,6 11,2 10,7 Arteris 4% 16,0 13,7 6,9 6,1 Ecorodovias -10% 17,5 15,2 8,0 7,1 Triunfo -19% 39,2 16,0 6,1 4,8 Média -8% 24,2 15,0 7,0 6,0 CCR -4% 24,1 19,9 10,3 9,2
DISCLAIMER EQUIPE
Parâmetros do Rating da Ação
Nossos parâmetros de rating levam em consideração o potencial de valorização da ação, do mercado, aqui refletido
pelo Índice Bovespa, e um prêmio, adotado neste caso como a taxa de juro real no Brasil, e se necessário ponderação
do analista. Dessa forma teremos:
Compra: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for superior ao potencial de valorização do
Índice Bovespa, mais o prêmio.
Neutro: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for em linha com o potencial de valorização do
Índice Bovespa, mais o prêmio.
Venda: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for inferior ao potencial de valorização do Índice
Bovespa, mais o prêmio.
Este relatório foi preparado pela Planner Corretora e está sendo fornecido exclusivamente com o objetivo de informar. As informações, opiniões, estimativas e projeções referem-se à data presente e estão sujeitas às mudanças como resultado de alterações nas condições de mercado, sem aviso prévio. As informações utilizadas neste relatório foram obtidas das companhias analisadas e de fontes públicas, que acreditamos confiáveis e de boa fé. Contudo, não foram independentemente conferidas e nenhuma garantia, expressa ou implícita, é dada sobre sua exatidão. Nenhuma parte deste relatório pode ser copiada ou redistribuída sem prévio consentimento da Planner Corretora de Valores.
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Declaração do(s) analista(s) de valores mobiliários (de investimento), nos termos do art. 17 da ICVM 483
O(s) analista(s) de valores mobiliários (de investimento) envolvido(s) na elaboração deste relatório declara(m) que as recomendações contidas neste refletem exclusivamente sua(s) opinião (ões) pessoal(is) sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Planner Corretora e demais empresas do Grupo.
Declaração do empregador do analista, nos termos do art. 18 da ICVM 483
A Planner Corretora e demais empresas do Grupo declaram que podem ser remuneradas por serviços prestados à(s) companhia(s) analisada(s) neste relatório.
Cristiano de Barros Caris [email protected] Andre Seiti Tanaka
[email protected] Mario Roberto Mariante, CNPI
[email protected] Luiz Francisco Caetano, CNPI
[email protected] Gustavo Pereira Serra, CNPI [email protected] Victor Luiz de Figueiredo Martins, CNPI [email protected] Ricardo Tadeu Martins, CNPI [email protected]
