Existe Bolha
Imobiliária no Brasil?
Robert Krause, CFA, Director
Mirian Abe, Director
7 de Maio de 2014
www.fitchratings.com 8/4/12
Aumento de Preços de Imóveis no Brasil Preocupa
Valorização Imobiliária Residencial em Termos Reais
(Índice 100 = 1997) 60 110 160 210 260 310 1 9 9 7 1 9 9 8 1 9 9 9 1 9 9 9 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 20 04 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3
Fonte: Fitch, Bancos Centrais, Nationwide, Ministerio de Vivienda, CBS, Scenari Immobiliari, ESRI & Permanent TSB, Bulwien Gesa, I.N.S.E.E., Datastream, Case-Shiller, StatCan, Nationwide, Stadim, CSO, Ministerio de Fomento, INE, RP Data, CEIC, ABSA
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Aumento de Preços de Imóveis no Brasil Preocupa
Valorização Imobiliária Residencial em Termos Reais
(Índice 100 = 1997) 60 110 160 210 260 310 1 9 9 7 1 9 9 8 1 9 9 9 1 9 9 9 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 20 11 2 0 1 2 2 0 1 3
Fonte: Fitch, Bancos Centrais, Nationwide, Ministerio de Vivienda, CBS, Scenari Immobiliari, ESRI & Permanent TSB, Bulwien Gesa, I.N.S.E.E., Datastream, Case-Shiller, StatCan, Nationwide, Stadim, CSO, Ministerio de Fomento, INE, RP Data, CEIC, ABSA, Fipe-ZAP (Brasil: média ponderada de preços de oferta para SP e RJ)
60 110 160 210 260 310 1 9 9 7 1 9 9 8 1 9 9 9 1 9 9 9 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3 (Índice 100 = 2008)
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Aumento de Preços de Imóveis no Brasil Preocupa
Valorização Imobiliária Residencial no Brasil em Termos Reais
(Índice 100 = 2008) 60 110 160 210 260 Jan -08 M ay-08 S ep -08 Jan -09 M ay-09 S ep -09 Jan -10 M ay-10 S ep -10 Jan -11 M ay-11 S ep -11 Jan -12 M ay -12 S ep -12 Jan -13 M ay-13 S ep -13 Jan -14 Composto (SP, RJ, BH, Brasília, Fortaleza, Recife, Salvador) Brasília Belo Horizonte Fortaleza Recife Salvador SP RJ
Fonte: Fipe-ZAP. Para séries históricas que começam após 2008, a Fitch assume aumento igual à média de SP e RJ até começo da série.
•
Preços de imóveis residenciais dobraram entre 2008 e 2012 em termos reais.
Aumentos estão desacelerando nos últimos anos; variação significativa entre regiões
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Como Explicar a Alta de Preços Desde 2008?
•
Aumento dos preços dos imóveis nos últimos anos precedido por um período de
estagnação dos preços em termos reais (entre 1995 e 2007)
•
Aumentos desde 2008 refletem
• Principalmente a maior disponibilidade de financiamentos imobiliários a condições melhores • Crescimento real dos salários.
• Desemprego em queda, crescimento da classe média e fatores demográficos
• Desequilíbrio entre demanda aquecida e oferta. Faltam imóveis de qualidade nas grandes cidades (deficit habitacional); espaço limitado e falta de mão de obra qualificada/material de construção implicam custos elevados de construção e oferta limitada de imóveis novos
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Expansão do Crédito Imobiliário: Fator Decisivo
• Volume de financiamento de imóveis residenciais cresce rapidamente desde 2005, porém partindo de níveis muito baixos, devido a: queda dos juros, melhoras no ambiente legislativo, crescimento da renda e crescimento do saldo da poupança e do FGTS
• Crédito imobiliário ficou mais atraente para bancos após 2005: taxa de juros limitada a 12% + TR para créditos SFH, e juros de mercado caíram abaixo desse nível
• Alienação fiduciária (AF) – usada pela CEF desde 2004 – substituiu hipoteca. AF tornou execução muito mais eficiente
• Disponibilidade suficiente e crescente de funding barato; 65% do saldo da poupança tem que ser direcionado a financiamento habitacional (80%: financiamentos SFH com restrições a respeito de taxas de juro e valor do crédito, e outros investimentos elegíveis)
• Como resultado, os bancos, liderados pela CEF, facilitaram financiamentos nos últimos anos. LTV máximo aumentou para 90%, prazo máximo foi para 35 anos no âmbito do SBPE. Até 2007/08 prazo máximo era de 20 anos, LTV máximo de 80%. Isso, junto com queda dos juros para níveis abaixo de 9%, permitiu aumento considerável de preços sem aumento do comprometimento de renda, e compra de imóvel com entrada mais baixa
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Expansão do Crédito Imobiliário: Fator Decisivo
Financiamento Habitacional* vs. Poupança Financiamento Habitacional vs. PIB
(BRL Bln) 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 Q1 2 0 04 Q1 2 0 0 5 Q1 2 0 0 6 Q1 2 0 0 7 Q1 2 0 0 8 Q1 2 0 0 9 Q1 2 0 1 0 Q1 2 0 1 1 Q1 2 0 1 2 Q1 2 0 1 3
Financiamento Habitacional Caderneta de Poupança Fonte: Fitch, Banco Central
*Financiamentos concedidos por bancos, SBPE e FGTS. Cerca de 70% com recursos da poupança (SBPE)
0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% Q1 2 0 0 7 Q1 2 0 0 8 Q1 2 0 0 9 Q1 2 0 1 0 Q1 2 0 1 1 Q1 2 0 1 2 Q1 2 0 1 3 Q1 2 0 1 4 (% PIB)
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Características de Financiamento Habitacional Típico
Até 2008 Após 2008
Prazo (anos) 10 30
Taxa de Juros (a.a.) 12% 9%
Indexador (TR) 2% a.a. 1% a.a.
Renda Mensal 5.000 5.000
Compromentimento de Renda (DTI) 30% 30%
LTV Inicial (máx.) 70% 80%
Valor Entrada 50 mil 50 mil
Novas Condições de Financiamento Acomodam Preços
Características de Financiamento Habitacional Típico
Até 2008 Após 2008 %∆
Valor Máx. do Financiamento 77.671 139.510 80%
Valor Máx. do Imóvel 127.671 189.510 48%
• Redução de juros e aumento de prazo observados nos financiamentos típicos nos últimos anos
permitem aumento de preços considerável sem efeito no comprometimento de renda. No entanto, tomador fica endividado por mais tempo
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Aumentos salariais com efeito mais limitado
•
Aumentos salariais de aprox. 20% acima da inflação desde 2008 podem explicar
parte do aumento dos preços dos imóveis
•
Descontando aumento médio salarial, preços subiram >170% em SP e 200% no RJ
90 100 110 120 130 140 150 160 170 180 190 200 210 220 230 240 250
Real and income adjusted offer prices RJ and SP (2008=100) Offer Prices SP income adjusted
Offer Prices RJ income adjusted Offer Prices SP real
Offer Prices RJ real Average real working income
Sources: FIPE-ZAP, Ipeadata. Nominal offer prices for 1 to 4 bedroom apartments in metropolitan regions of SP and RJ, deflated by IPCA (real prices) and index of average nominal income from primary activity for 6 metropolitan regions
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Os preços atuais dos imóveis são sustentáveis?
Rendimento de Aluguel
(% mensal) 0,30% 0,35% 0,40% 0,45% 0,50% 0,55% 0,60% 0,65% 0,70% 0,75% 0,80% 2 0 0 8 2 0 0 9 2 0 1 0 2 0 1 1 2 0 1 2 2 0 1 3 20 14 RJ SP Fonte: Fipe-Zap• Aumento do preço dos imóveis muito acima do aumento da renda.
• Relação entre preços de imóveis e renda dos domicílios/PIB em patamares muito elevados nas grandes cidades, especialmente em comparação com exterior.
• Rendimento dos aluguéis foi para níveis muito baixos.
• Isso pode indicar uma sobrevalorização dos imóveis nas principais regiões metropolitanas.
• Por outro lado, desequilíbrio entre oferta e demanda continua pressionando preços.
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Qual o risco de queda generalizada dos preços?
•
A Fitch espera que preços dos imóveis continuem, na média, aumentando em linha
com a inflação num cenário base. O risco de desvalorização significativa dos preços
é limitado no curto prazo por causa do desequilíbrio entre oferta e demanda
•
No entanto, o risco de desvalorização é considerável para cenários de estresse,
como redução da disponibilidade de financiamentos / políticas de originação mais
restritivas, aumento significativo dos juros, e aumento do desemprego
o Aumento dos juros dos financiamentos pode resultar do esgotamento da poupança, que vem crescendo mais devagar que o saldo dos financiamentos, e do aumento considerável das taxas de mercado
o Mercado de financiamento imobiliário muito concentrado, com CEF representando cerca de 70%
o Compradores de imóveis mais endividados que no passado e muitas vezes com pouca experiência com crédito imobiliário recursos insuficientes em caso de perda de renda, volume significativo de vendas forçadas em caso de estresse macroeconômico possível
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O risco de queda de preços nos critérios de RMBS
• A Fitch reflete o risco de desvalorização considerável em cenários de estresse
assumindo perdas elevadas. Para um rating AAA(bra), a premissa de
desvalorização do mercado (House Price Decline - HPD) é de 50% a 55%,
dependendo da região.
• A desvalorização total para propriedades retomadas (Market Value Decline - MVD),
que inclui um ajuste para vendas sob pressão de 30%, é de 65%-69%,
HPDs and MVDs: Rio de Janeiro e Distrito Federal
Rating HPD MVD AAA(bra) 55% 69% AA(bra) 45% 62% A(bra) 35% 55% BBB(bra) 25% 47% BB(bra) 15% 39% B(bra) 10% 35% Fonte: Fitch
HPDs and MVDs: São Paulo e outras Regiões
Rating HPD MVD AAA(bra) 50% 65% AA(bra) 40% 58% A(bra) 30% 51% BBB(bra) 20% 44% BB(bra) 10% 37% B(bra) 5% 34% Fonte: Fitch
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Securitização no Brasil: Crédito Imobiliário Comercial
•
Crédito Imobiliário Comercial | Commercial Mortgaged-Backed Securities
(CMBS)
• Emissões lastreadas por financiamento imobiliário comercial e/ou
contratos atípicos ou típicos de locação comercial.
• Principais segementos do mercado:
• Credit Tenant: Build-to-Suit / Sale-Leaseback (Comercial, Industrial,
etc.)
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CMBS: Abordagem Analítica
•
Credit Tenant CMBS
• Principais Características destas Operações:
- Contrato atípico de locação (Build-to-suit, uso direito de superfície, comodato modal, etc.) com locatário de forte qualidade de crédito.
- Prazos de 10-15 anos sem saldo residual no final. - Alienação fiduciária do imóvel objeto da locação. - Alavancagem financeira elevada | LTV 80%+ - DSCR próximo a 1,0 x.
• Principais Fundamentos do Rating:
- Análise creditícia do locatário.
- Casamento de índices e taxas entre ativo e passo. - Seguro patrimonial.
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CMBS: Abordagem Analítica
•
Single-Borrower CMBS
• Principais Características destas Operações:
- Financiamento imobiliário com lastro em receitas de aluguel de shopping center. - Prazos de 10-12 anos sem saldo residual no final.
- Alienação fiduciária do imóvel financiado.
- Alavancagem financeira: LTV inicial 25%-70% (Fitch), 15%-50% (Banker) - DSCR varia entre 1,15x a 2,00x (NOI / Serviço de Dívida) – NOI vs. Receita
• Principais Fundamentos do Rating:
- Análise do fluxo de caixa do empreendimento (exemplo: shopping center). • Receita de aluguel (mínimo, % de vendas, CDU, etc.)
• Índices relevantes: Vacância, inadimplência, custo de ocupação, etc. • Net Operating Income (NOI)
- Alavancagem financeira: Quanto vale o ativo? Qual método de avaliação deverá utilizar? - Utilização de taxa de desconto (cap rate) que seja mais sustentável no longo prazo. - Experiência do empreendedor / Administrador.
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CMBS: Exposição à Bolha Imobiliária Comercial
•
Credit Tenant CMBS
• Impacto pouco relevante devido a:
- Atipicidade contratual da locação mitiga riscos de queda de preços de mercado de aluguel. - Ausência de risco de refinanciamento do CRI (i.e. amortiza integralmente o principal sem saldo
residual ou „balão‟.
•
Single-Borrower CMBS
• Maior vulnerabilidade em Shopping Centers/Lajes Corporativas
- Porém, os DSCR e LTVs deverão suportar alterações de: - Elevação do custo médio de ocupação (atualmente 9% - 12%).
- Elevaçaõ da Vacância (atualmente 1%-3% para Shopping Centers). - Aumento de Inadimplência Líquida (historicamente 3%-5%).
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