Companhias Securitizadoras

Para se compreender o conceito e o papel das securitizadoras, é necessário entender todo o processo da securitização (também conhecida como securitização de recebíveis ou titularização), de acordo com Fortuna:

Recebíveis são títulos que representam um direito de crédito originário de uma venda a prazo de bens, serviços ou operações imobiliárias. Eles foram criados pela Lei 9.514, de 20/11/97, e regulamentados pela Instrução CVM 281, de 04/06/88 consolidada pelas alterações da Instrução CVM 307, de 07/05/99. (FORTUNA, 2005, p.317)

Segundo Assaf (2006, p. 78), “a securitização de recebíveis é realizada geralmente por empresas que apresentam uma carteira bastante pulverizada de valores a receber, em que nenhum recebível represente parcela relevante de seu total”. Em outras palavras a

securitização de recebíveis é uma espécie de venda de recebíveis futuros de determinada empresa, que recebe de imediato tais recursos, o que ajuda a alavancar seus negócios. Ainda

segundo Assaf (2006, p. 143), “[...] por meio dessa operação financeira, é possível uma

empresa levantar fundos no mercado sem comprometer seus níveis atuais de endividamento de balanço”.

De acordo com Fortuna (2005, p. 318), diferentes tipos de itens podem servir de lastro em uma securitização de recebíveis: contrato de locação/venda de imóveis, pedágio de rodovias, venda a crédito, faturas de cartão de crédito, exportações, mensalidades escolares e de planos de saúde, contas de luz, água, telefone (desde que administradas e geradas por

empresa privada), Certificado de Recebíveis Imobiliários (CRI)11, etc.

A figura abaixo ilustra bem a diversidade de lastros que podem servir para securitização, representando todos os valores acumulados em securitização desde o ano de 1999, ano em que ocorreu a primeira emissão de CRI no mercado nacional, até 2008.

Gráfico 6 – Composição de emissões acumuladas de 1999 a 2008 por ativo-

lastro.

Fonte: Anuário - Securitização e Financiamento Imobiliário 2009, p. 40

[…] Observam-se nesta figura duas outras características do mercado nacional de securitização: (i) a grande diversidade de tipos de lastro, apesar de ser um mercado relativamente novo; e (ii) a participação ainda modesta dos títulos lastreados em

11 _{Título de crédito nominativo, de livre negociação, lastreado em créditos imobiliários e constitui promessa de}

créditos imobiliários, tendo em vista o potencial deste mercado como fonte de financiamento para o enorme déficit habitacional brasileiro.

Este é um mercado que está em pleno desenvolvimento, principalmente no que diz respeito ao crédito imobiliário. Ressaltando que, para efeitos desta pesquisa os recebíveis de aluguéis, apesar de estarem inseridos no mercado imobiliário, não fazem parte do foco que está direcionado apenas o crédito imobiliário decorrente da venda. A figura abaixo, mostra os percentuais de cada lastro da mesma forma que a anterior, porém levando em consideração apenas o ano de 2008. Percebe-se claramente um avanço significativo do crédito imobiliário em relação aos demais.

Gráfico 7 – Composição de emissões por ativo-lastro – ano 2008 (% de

montante).

Fonte: Anuário - Securitização e Financiamento Imobiliário 2009, p. 41

No caso específico do mercado imobiliário, foco deste trabalho, há algumas características específicas que são mostradas da seguinte forma segundo Assaf (2006, p. 144):

A securitização de recebíveis imobiliários é uma operação em que são emitidos e negociados títulos no mercado que têm como lastro os contratos de créditos imobiliários realizados no âmbito do sistema financeiro imobiliário. Essa securitização é efetuada pelas companhias securitizadoras de créditos imobiliários, empresas constituídas principalmente para essa finalidade. [...]

As companhias securitizadoras podem emitir quaisquer títulos negociados no mercado financeiro nacional, além de terem exclusividade em operarem com títulos

criados especialmente para essa operação, os denominados Certificados de Recebíveis Imobiliários – CRIs. (ASSAF, 2006, p. 144)

No caso específico do mercado imobiliário, os únicos agentes financeiros que podem emitir CRIs são as companhias securitizadoras, criando, desta forma, uma reserva de mercado. Isto não impede que outros agentes financeiros atuem no mercado imobiliário, estes agentes atuam de forma diferente das companhias securitizadoras.

Em resumo, de acordo com Fortuna (2005, p. 225):

Foi autorizada a constituição das Companhias Securitizadoras de Créditos Imobiliários, instituições não-financeiras constituídas sob a forma de sociedade por ações, que terão por finalidade a aquisição e a securitização desses créditos, na forma de Certificados de Recebíveis Imobiliários, por elas emitidos e comercializados junto ao mercado, além de poderem emitir outros títulos de crédito, realizar negócios e prestar serviços compatíveis com as suas atividades. (FORTUNA, 2005, p. 225)

O CRI, segundo Fortuna (2005, p. 319), é um valor mobiliário específico que só pode ser emitido pelas Companhias Securitizadoras de Crédito Imobiliários. Os CRIs são

padronizados e registrados na Cetip12, sendo negociáveis nas mesas de operação dos bancos.

Uma das vantagens de se aplicar em CRI é que estas foram isentas de imposto de renda sobre ganhos de capital de acordo com a Lei 11.033 de 21/12/04, com o intuito de atrair, cada vez mais, investidores para o mercado imobiliário.

As companhias securitizadoras que atuam no mercado imobiliário exigem, normalmente, uma padronização dos recebíveis. Nas minutas de contrato com o cliente final devem constar cláusulas explícitas de alienação fiduciária, índice de atualização financeira

(normalmente IGP-DI13, IGPM14 ou TR), taxa de juros (normalmente 1% a.m., mas pode

oscilar), sistema de amortização (normalmente Price ou SAC), não podem ter cláusulas com

12 _{De acordo com Fortuna (2005, p. 121) e Assaf (2006, p. 65) a Cetip Câmara (ou Central) de Custódia e}

Liquidação passou a funcionar em 1986. Sem fins lucrativos, foi criada pelas instituições financeiras e o Banco Central, para garantir mais segurança e agilidade às operações do mercado financeiro brasileiro. A Cetip é uma empresa de custódia eletrônica e de liquidação financeira de títulos públicos e privados, que se constitui na forma de um mercado de balcão organizado para registro e negociação de títulos e valores mobiliários de renda fixa. Tem por objetivo básico promover a boa liquidação das operações de mercado monetário, propiciando maior segurança e autenticidade aos negócios realizados.

13 _{No pensamento de Hoji (2006, p. 70 e 71) o IGP-DI é obtido pela média aritmédica ponderada de outros três}

índices: 60% de IPA (Índice de Preços por Atacado), 30% de IPC (Índice de Preços ao Consumidor) apurado nas cidades de Rio de Janeiro e São Paulo, e 10% de INCC (Índice Nacional de Custo da Construção). É apurado desde 1947 pela Fundação Getúlio Vargas (FGV) e é calculado desde fevereiro de 1954 com a mesma estrutura de ponderação. Até novembro de 1985 foi o índice oficial de inflação do Brasil. O período de coleta de dados vai do primeiro ao último dia de cada mês, sendo divulgado no final da primeira quinzena do mês seguinte.

14 _{De acordo com Hoji (2006, p. 71) esse índice tem a mesma composição e estrutura do IGP-DI, mas o período}

de coleta de dados vai do dia 21 de um mês até o dia 20 do mês seguinte. Foi criado em 1989, por encomenda da Andima (Associação Nacional das Instituições do Mercado Aberto) e outras instituições do mercado financeiro à FGV, para atender à necessidade do mercado financeiro de acompanhar a evolução e a tendência do índice de preços em prazo menor.

correção com base na taxa de câmbio, entre outros. Esta padronização é exigida afim de que

os CRIs e CCIs15 sejam padronizados, gerando, desta forma, “recebíveis” de qualidade e com

o lastro adequado.

Há dois tipos de securitização de crédito imobiliário destinados à venda, excluindo-se os aluguéis: as que formam carteiras performadas e as que formam carteiras não performadas. As carteiras performadas são aquelas “prontas” para a securitização, ou seja, se for uma incorporadora a originária da carteira, sua obra deve estar concluída e já no padrão citado anteriormente, neste caso, o saldo devedor do cliente é pago integralmente à empresa pela securitizadora, sem considerar para efeito da “compra” os juros e a atualização financeira, ou seja, considera-se o valor presente no momento da securitização, onde os juros e as atualizações financeiras comporão a remuneração do título no futuro. No caso de uma carteira não performada há uma pequena diferença, utilizando-se do mesmo caso anterior: uma incorporadora, onde sua obra não necessita estar pronta, ela pode ainda estar em obras e cada securitizadora considera um prazo máximo diferente para sua conclusão para efeitos de negociação, porém, exige-se o mesmo ganho da carteira performada, ou seja, juros mais atualização financeira e, normalmente, os contratos “rezam” que durante uma obra os clientes

finais pagam apenas o INCC16 (atualização financeira) e este difere em todos os meses da TR

ou IGPM, em outras palavras, há uma diferença a ser considerada, esta diferença deve ser constatada e descontada do valor a ser pago a incorporadora pela securitizadora no momento da “compra” desta carteira. O que ocorre é que a securitizadora traz todo o fluxo de recebimento dos contratos, já considerando os juros, à VPL (valor presente líquido) a uma taxa X (normalmente 1% a.m.) e este valor é descontado na compra da carteira e, a diferença entre os índices é feita na entrega da obra, onde se verifica de quem vai ser o saldo positivo, se da incorporadora ou da securitizadora onde um deles vai ter que pagar o outro. Ainda há

15 _{CCI significa Cédula de Crédito Imobiliário, e segundo o Guia do Investidor Uqbar (2009, p. 16) é um título}

representativo de créditos imobiliários. A CCI poderá ser integral, quando representar a totalidade do crédito, ou fracionária, quando representar parte dele, não podendo a soma das cédulas fracionárias emitidas em relação a cada crédito exceder o valor total do crédito que elas representam. Cédulas fracionárias poderão ser emitidas de uma só vez, ou ao longo do tempo, desde que o sejam antes do vencimento da obrigação que elas representam. A CCI é um título executivo extrajudicial exigível pelo valor apurado de acordo com as cláusulas e as condições pactuadas no contrato que lhe deu origem.

16 _{De acordo com a página da Internet Portal Brasil (http://www.portalbrasil.net/incc.htm) o INCC, elaborado}

pela Fundação Getúlio Vargas, afere a evolução dos custos de construções habitacionais. É uma estatística contínua, de periodicidade mensal para os 18 municípios das seguintes capitais de estados do país: Aracaju, Belém, Belo Horizonte, Brasília, Campo Grande, Curitiba, Florianópolis, Fortaleza, Goiânia, João Pessoa, Maceió, Manaus, Porto Alegre, Recife, Rio de Janeiro, Salvador, São Paulo e Vitória. O índice nacional é levantado pela FGV desde Janeiro de 1944. Os índices de custos da construção estão subdivididos em residenciais e obras públicas de engenharia civil ou infra-estrutura. Os principais índices, específicos para construções residenciais, são: Índice Nacional de Custo da Construção (INCC), Índice de Custo da Construção do Rio de Janeiro (ICC-RJ) e Índice de Edificações.

diversos aspectos a serem considerados em uma negociação deste tipo, mas que não cabem no corpo do presente trabalho por não ser o foco do mesmo, estas explicações constam apenas para se ter uma idéia geral da situação e do produto.

Segundo Fortuna (2005, p. 319), “a securitização pode, inclusive, ter como origem os recebíveis de crédito de um banco. Em outras palavras, um banco poderá emitir títulos com lastro em sua carteira de crédito.”. Percebe-se aí que os bancos, no caso deste trabalho os que

financiam a habitação, podem formar uma carteira e “vender” (securitizar) esta. Com isto o

banco pode levantar dinheiro para novos negócios. Nota-se que não são somente as construtoras e incorporadoras que originam recebíveis imobiliários, mas qualquer pessoa física ou jurídica que atue na área.

As companhias securitizadoras vêm ganhando destaque no mercado nacional como alternativa às opções mais tradicionais, o gráfico abaixo exemplifica bem a variação anual do volume de emissões de securitização, normalmente com tendência de crescimento, destacando que o mercado imobiliário está se levando em consideração também os aluguéis.

Gráfico 8 – Histórico do montante de emissões de securitização (em R$

milhões).

Fonte: Anuário Uqbar – Securitização e Financiamento Imobiliário 2017 p. 94.

De forma resumida, segundo Cruz (apud Gherson, 2005, p. 43), a securitização funciona da seguinte forma:

Figura 1 – Resumo da operação de securitização de recebíveis imobiliários e emissão de CRI.

Fonte: Adaptação de Cruz (2004), apud Gherson, 2005, p. 43.

Ainda segundo o mesmo autor (2005, p. 43 a 45) os passos presentes no gráfico e representados por números significam o seguinte:

(1) A incorporadora assina com o adquirente a escritura de Compra e Venda, passando o imóvel para o adquirente, e este em garantia ao financiamento concedido pela incorporadora dá a Alienação Fiduciária. Esta escritura é levada a registro no cartório de registro de imóveis, podendo ser concomitante com o próximo passo. (2) Sobre a escritura de Compra e Venda, a incorporadora emite a escritura de emissão de CCI‟s e leva à registro, primeiro no cartório de registro de imóveis, depois entrega à Instituição Custodiante que se encarrega de registrar a CCI na CETIP. Paralelamente a incorporadora encaminha para a securitizadora os documentos para análise e enquadramento dos créditos a serem auditados pelo Gestor (neste momento os créditos são selecionados dentro dos critérios da securitizadora).

(3) Estando os créditos enquadrados e as CCI´s devidamente registradas na CETIP, a incorporadora autoriza a Instituição Custodiante a transferir as CCI´s para securitizadora, e esta dará instrução para creditar o valor para a incorporadora. A partir desta transferência os adquirentes passam a pagar diretamente à securitizadora;

(4) Com base nas CCI´s a securitizadora emite os CRI´s no mesmo sistema da CETIP, providencia os registros pertinentes e oferece aos investidores.

(5) Os CRIs são vendidos aos investidores. A partir deste momento todos os recebimentos dos adquirentes são direcionados à conta própria dos CRI´s para pagamento aos investidores.

Motivada pela crise brasileira dos anos recentes, os ativos brasileiros se tornaram “baratos” sob a ótica internacional, pois diversas empresas e pessoas físicas passam por

problemas de liquidez ou de solução de endividamento tendo que vender parte de seus ativos em momento de crise, ou seja, irão se sujeitar a preços mais atrativos aos compradores, agregado a isso houve uma desvalorização de Real frente à outras moedas, tornando os preços destes ativos bastante atrativos, principalmente para investidores com maior liquidez.

Há cada vez mais recursos financeiros provenientes de outros países circulando pela economia brasileira e em seu mercado imobiliário, as formas como estes recursos são investidos são de uma imensa variedade, em decorrência disto, é de suma importância que as empresas nacionais estejam preparadas para receberem estes recursos, que, via de regra, são investidos em alguma das formas apresentadas nesta seção.

O quadro abaixo resume bem as formas de investir e as exigências de cada fonte recurso apresentada:

Quadro 2 – Principais fontes de recursos financeiros e suas exigências

Fonte dos Recursos Forma de Investir Exigência

Consumidor Final _{ Cliente adquirente de}

unidade (s) de um empreendimento.

 A critério do adquirente, de acordo com suas necessidades e grau de informação.

Bancos  Agente financiador de

empreendimento, limitado a 80% do custo de produção.

 Principal agente

financiador aos clientes finais.

 Pré-requisito o registro

do memorial de

incorporação no cartório competente.

 Variando de acordo com a instituição, é comum a exigência do PA ou SPE.  Financia o cliente final normalmente após o término das obras e da documentação, conforme análise de crédito de cada um.

Companhias Hipotecárias _{ Agente financiador de}

empreendimento, porém, com juros mais elevador que os bancos.

 Agente financiador aos clientes finais.

 Pré-requisito o registro

do memorial de

incorporação no cartório competente.

 Variando de acordo com a instituição, é possível a

 Administram fundos de investimento imobiliário.

exigência do PA ou SPE, mas não é o comum.  Financia o cliente final

normalmente após o término das obras e da documentação, conforme análise de crédito de cada um.

 Por administrar FII é possível a exigência de SPE no caso de participar do empreendimento. Fundo de Investimento Imobiliário (FII)  Agem como empreendedores de um projeto imobiliário ou como sócios de um.  Podem agir aos moldes

dos consumidores finais,

ou seja, adquirindo

unidades para posterior venda ou locação,

 No caso de participação como sócio de um

empreendimento é

necessário a criação de uma nova empresa ou uma SPE.

 Como adquirente de unidades é exigido toda a documentação

regularizada.

Fundo de Investimento em Participação (FIP)

 Agem como sócios de um projeto imobiliário ou de uma empresa incorporadora, visando lucro na venda e/ou aluguel das unidades, na

venda de sua

participação no negócio ou em eventual abertura de capital.

 Podem agir na aquisição de ações, debêntures e outros títulos e valores mobiliários, sendo estes conversíveis em ações da empresa investida e participando do seu  No caso de participação como sócio de um empreendimento é necessário a criação de uma nova empresa ou uma SPE.

 Há casos onde é possível operar com FIP através de SCP.

processo decisório.

Companhias Securitizadoras _{ Atuam} adquirindo

recebíveis futuros das empresas e emitindo títulos no mercado financeiro.  Não comprometem os níveis de endividamento das empresas.  Podem adquirir recebíveis de obras prontas (carteira

performada), neste caso é necessário a obra estar

totalmente concluída

física e

documentalmente e os

juros e correções

aplicados aos recebíveis serem de acordo com os

interesses da securitizadoras.  Na aquisição de recebíveis não- performados, exige-se que a documentação do empreendimento esteja toda legalizada, inclusive com o registro do memorial de incorporação, compatibilizando-se através de descontos as diferenças entre as

correções e juros pagos pelos clientes e os

exigidos pela

securitizadoras. . Fonte: Elaborado pelo autor.