Descrição do Mercado Brasileiro

Alguns autores como La Porta, Lopez-De-Silanes e Shleifer (1999), Claessens, Djankov e Lang (2000), Lins (2003) e Caixe e Krauter (2013) afirmam que a pulverização acionária é uma qualidade exclusivamente do modelo anglo-saxão. Claessens et al. (2002) e Caixe e Krauter (2013) consideram que se a concentração existe na estrutura societária da companhia, o foco da Governança Corporativa passa a ser o conflito de interesses entre acionistas controladores e acionistas minoritários, e não mais o conflito de agência entre gestores e acionistas.

Nesse sentido, Mamede et al. (2017) afirmam que a estrutura de propriedade/controle e a estrutura de capital são temas de estudo relevante por possuir dois padrões distintos: a) o modelo nipo-germânico (Japonês e Alemão), que se distingue pelo financiamento via dívidas e, b) o modelo anglo-saxônico, que se diferencia por uma baixa alavancagem das companhias, uma vez que o capital próprio é predominante em virtude de maior proteção legal aos acionistas.

Dentro desta ótica, Andrade (2015, p. 41), considera que:

[...] a teoria da agência, por ter sido desenvolvida no contexto do mercado dos Estados Unidos, tem como premissa que a efetividade da governança corporativa em aumentar o valor da empresa depende de uma elevada

proteção legal aos investidores e que, portanto, há uma relação de complementaridade entre a qualidade da governança corporativa em nível da empresa e em nível do mercado. Dessa forma, a literatura é inconclusiva ao apontar os efeitos dos diferentes mecanismos de governança corporativa, seja na comparação entre países desenvolvidos e emergentes ou entre apenas os países emergentes, daí a importância de se considerar o ambiente de proteção legal aos investidores, quando se analisa o efeito desses elementos sobre o valor da empresa.

Para Franks e Mayer (1996) e Rente (2018), os dois sistemas de governos das sociedades Anglo-Saxónico e Continental, não são diferentes pela sua capacidade de financiamento das companhias, mas pela forma de organização da propriedade empresarial e seu controle. O Quadro 4, apresenta as principais diferenças entre os dois modelos e as características da estrutura de propriedade e sua importância para o mercado de ações.

Quadro 4 – Características dos sistemas de governo das sociedades.

Itens Sistema Anglo-Saxónico Sistema Continental Estrutura de Propriedade Propriedade dispersa; Apenas as instituições de crédito e investimento detêm fatias relevantes do

capital

Propriedade concentrada; Acionistas majoritários constituem bancos, empresas

e famílias Mercado

de Capitais

Grandes e líquidos; Forte papel da bolsa

Estreitos e ilíquidos; Reduzido papel da bolsa

Conselho de Gestão

One Tier Board: o mesmo órgão realiza as funções executivas e de supervisão; Conselho de administração composto por

administradores executivos e não executivos, sendo que os membros externos avaliam os membros executivos

internos

Two Tier Board: um órgão para as funções executivas e um órgão de

fiscalização e supervisão Conselho de administração composto por

administradores internos ou por administradores externos diretamente

ligados aos maiores acionistas Fiscalização dos

Acionistas Pouco relevante

Gestão é controlada pelos acionistas majoritários, que se encarregam das decisões estratégicas mais relevantes Sistema de

Remuneração dos Dirigentes

Natureza variável proveniente da performance

Remunerações com natureza variável; Sistemas de incentivos pouco relevantes

Auditoria Externa e Divulgação Pública de

Informação

Elevadas imposições de divulgação de informação em virtude da presença no

mercado de capitais;

Auditoria obrigatória e controlada por administradores externos

Presença na bolsa exige divulgação de informação;

Processo de auditoria controlado (indiretamente) pelos principais acionistas Supervisão e Regulação

do Mercado de Capitais

Instituições públicas de supervisão e regulação dos mercados de capitais

Instituições públicas de supervisão e regulação do mercado de capitais Fonte: Rente (2018, p. 8-9).

Dentro desta perspectiva, um importante conceito são os modelos de Governança Corporativa discutidos por Leal e Camuri (2008). Para os autores, existe um conjunto de

regulamentos, convenções culturais e instituições que estabelecem o sistema de Governança Corporativa das companhias. Esse conjunto embarca as relações entre os acionistas e os administradores das companhias ou, ainda, outros atores aos quais os administradores necessitam prestar contas. Para Leal e Camuri (2008, p. 64), esses “modelos com suas características e seus desenvolvimentos, muitas vezes são associados a grupos de países que mostram suas prioridades sociais e políticas, e suas individualidades de formas bem distintas de organização capitalista”.

Leal e Camuri (2008) identificam cinco modelos, que, segundo os autores, são clássicos de Governança Corporativa: o Anglo-Saxão, Estados Unidos e no Reino Unido; o Alemão; o Japonês; o Latino-europeu (Itália, França, Espanha e Portugal), e o Latino Americano (Argentina, Brasil, Chile, Colômbia, México e Peru). No Quadro 5 é possível comparar as características de cada modelo.

Quadro 5 – Cinco modelos para Governança Corporativa.

Características Anglo-

Saxónico Alemão Japonês

Latino Europeu Latino Americano Fontes de Financiamento Preferenciais Emissão de Ações Empréstimos Bancários Empréstimos Bancários Indefinida Empréstimos Bancários Propriedade e Controle Dispersa Concentrada Concentrada Concentrada Fechada

Propriedade e Gestão Separada Sobreposta Sobreposta Sobreposta Sobreposta Conflito de interesses Acionista/

Direção Credor/ Acionista Credor/ Acionista Majoritários/ Minoritários Majoritários/ Minoritários Proteção dos Interesses

Minoritários Forte Baixa Baixa Fraca Fraca

Conselho de Administração Atuante (foco em Direitos) Atuante (foco em Operações) Atuante (foco em Estratégias) Pressão (para Maior Eficácia) Vínculos (com Gestão) Liquidez da

Participação Acionista Alta Baixa Baixa Baixa

Especulativa e Oscilante Forças de controle mais

atuante Externas Internas Internas

Internas migrando

para externas Internas

Corporate Governance Estabelecido Estabelecido Baixa ênfase Alta ênfase Embrionário

Abrangência dos

Modelos de CG Baixa Alta Alta Média Em transição

Orientação do Sistema Mercado Constituintes Constituintes Constituintes Constituintes Estrutura do órgão de

Administração Monista Dualista Monista Monista Monista

Importância do mercado de capitais na economia nacional

Elevada Moderada/

Elevada Elevada Moderada Moderada

Remuneração dos gestores (indexação ao

desempenho)

Alta Baixa Moderada Baixa Baixa

Carvalho (2019, p. 14) observa que os modelos de Governança Corporativa “apresentam principalmente diferenças quanto à origem dos seus financiamentos, à separação da propriedade e da gestão e à importância que o mercado de capitais apresenta para as empresas que aplicam os respectivos modelos”. Para o autor, algumas características importantes para geração de resultados ao se adotar algum dos modelos são: a cultura, o formato de cada companhia, o modelo de gestão utilizado.