Estados Unidos da América (E.U.A.)

O mercado de capitais norte-americano é alvo de vários estudos empíricos há longos

anos, como o de Ball e Brown (1968) que analisaram o impacto das publicações anuais de

resultados sobre as cotações bolsistas de 261 empresas americanas cotadas na bolsa de Nova

Iorque no período entre 1957 a 1965, e concluíram que as empresas que apresentaram piores

resultados viram as taxas de rentabilidade das suas ações diminuírem anormalmente nos 12

meses subsequentes à publicação desses resultados e as que apresentavam resultados

imprevistos viram essas taxas de rentabilidade aumentar. Os investigadores também concluíram

que as variações anormais nas cotações não se verificavam, na sua maioria, no momento do

anúncio dos resultados, mas sim, pelo menos, nos 12 meses anteriores a essa publicação. Esta

investigação de Ball e Brown (1968) foi pioneira no processo de avaliação bolsista.

No grupo de autores pioneiros a desenvolverem um estudo sobre fatores determinantes

da rentabilidade das ações, encontramos o estudo de Beaver (1968), que analisou o efeito do

anúncio de resultados na volatilidade das rendibilidades das ações e no volume de transações,

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para uma amostra de 143 empresas cotadas na bolsa de Nova Iorque no período de 1961 a 1965.

Os resultados empíricos revelaram um aumento significativo do volume de transações na

semana do anúncio dos resultados das empresas e um aumento substancial da rentabilidade

dessas ações.

As evidências de que a rentabilidade das açõesde uma empresa pode estar diretamente

relacionada com fatores macroeconómicos foram apresentadas numa investigação de Fama

(1981). Através deste estudo, o autor concluiu que a rentabilidade das ações está positivamente

relacionada com o crescimento da atividade económica real, dado pelo crescimento da produção

industrial e do Produto Interno Bruto (PIB) nos E.U.A.. Em sentido oposto, existe uma relação

negativa entre a rentabilidade das ações e duas outras variáveis de natureza macroeconómica:

inflação e crescimento da oferta monetária.

Aggarwal (1981) foi um dos primeiros investigadores a publicar um estudo sobre a

influência das alterações das taxas de câmbio no preço de mercado das ações no mercado

norte-americano. Através da análise das taxas de câmbio no período de 1974 a 1978 (período com

taxas variáveis), concluiu que uma depreciação do dólar estaria relacionada com uma descida no

preço das ações norte americanas, e vice-versa, ou seja, observou uma relação positiva entre as

taxas de câmbio e o preço de mercado das ações.

A nível microeconómico, Fama e French (1992) analisaram as rentabilidades mensais

das ações de empresas norte-americanas no período de 1941 a 1990 e concluíram que existiam

outras variáveis, para além do beta, que explicavam a rentabilidade média dessas ações. Através

da aplicação de testes multivariáveis, concluíram que as variáveis valor de mercado das ações da

empresa, os índices valor patrimonial da ação/preço e lucro por ação/preço, e a alavancagem

financeira da empresa são variáveis estaticamente significativas.

A análise da relação entre o preço das ações de empresas americanas cotadas na New

York Stock Exchange (NYSE) no período de 1992 a 2000 e os seus cash-flows e valor patrimonial

foi objeto do estudo de Gallizo et al. (2006). As empresas da amostra foram agrupadas de acordo

com as características que as diferenciavam: tamanho da empresa, política de dividendos,

rentabilidade da empresa, eficácia da empresa na utilização dos seus ativos e investimento.

Concluiu-se que, para a maior parte das empresas analisadas, uma das variáveis utilizadas,

cash-flow ou valor patrimonial, explica de forma significativa a evolução da rentabilidade das ações.

Da análise do tamanho das empresas, concluiu-se que o valor de mercado de empresas pequenas

tende a ser mais influenciado pelo cash-flow e o valor de mercado de empresas grandes tende a

ser mais influenciado pelo seu valor patrimonial. As empresas pequenas, que se encontram em

fase de crescimento, tendem a ter uma maior eficácia na utilização dos seus ativos, acompanhada

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de uma política de menor distribuição de dividendos, o que supõe uma maior capacidade de

autofinanciamento.

Gonçalves e Godoy (2007) desenvolveram um estudo que teve como objectivo aferir

qual a relevância da contabilidade na explicação do comportamento dos preços das ações de

empresas petrolíferas negociadas na NYSE. Tratando-se de grandes empresas, pertencentes a

um setor que pode afetar diretamente a economia de todo o mundo, as informações

contabilísticas por elas divulgadas são utilizadas pelo mercado de capitais como previsão do seu

desempenho futuro. Foram testadas três hipóteses, através do modelo estatístico da regressão

(simples e múltipla): 1) a avaliação baseada em resultados contabilísticos futuros é tão relevante

quanto aquela que é baseada em dividendos futuros; 2) os preços correntes podem ser

explicados por variáveis presentes nos relatórios contabilísticos de maneira estatisticamente

significativa; 3) o resultado contabilístico incorpora significativamente o resultado económico

das empresas. A amostra utilizada foi constituída por dezoito das vinte empresas petrolíferas

listadas na NYSE. A partir dos resultados obtidos para este grupo de empresas, os

investigadores retiraram as seguintes conclusões: 1) em relação à primeira hipótese, os resultados

mostram que a avaliação de empresas pelo método de dividendos futuros apresenta maior poder

explicativo que a baseada em resultados contabilísticos; 2) em relação à hipótese 2, verificou-se

que entre as variáveis testadas - Book Value, Reservas provadas

7

e Lucro líquido – as duas

primeiras são consideradas estatisticamente significativas; 3) dos testes realizados à hipótese 3,

conclui-se que, para os períodos selecionados, os valores obtidos mostram um poder explicativo

relevante. Através deste estudo, podemos concluir que a contabilidade explica de forma

relevante o comportamento dos preços das ações das empresas petrolíferas negociadas na

NYSE.

Na Tabela 2, apresentamos uma síntese das conclusões dos estudos empíricos revistos

que versam sobre o mercado de capitais norte-americano.

7De acordo com as definições aprovadas pela SPE e pelo WPC, as reservas provadas são as quantidades de petróleo que, por análise dos dados geológicos e de engenharia, podem ser estimadas com certeza razoável como sendo, a partir de uma determinada data, comercialmente recuperáveis de jazidas conhecidas e nas atuais condições económicas, métodos operacionais e regulamentos governamentais.

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Tabela 2 – Determinantes do preço de mercado das ações – resumo da evidência empírica no mercado dos E.U.A.

Autores Ano Conclusões

Ball e Brown 1968 Empresas com piores resultados viram as taxas de rentabilidade das

suas ações diminuírem anormalmente nos 12 meses subsequentes

à publicação desses resultados e as que apresentavam resultados

imprevistos viram essas taxas de rentabilidade aumentar.

Beaver 1968 Aumento significativo do volume de transações de ações na

semana do anúncio dos resultados das empresas e um aumento

substancial da rentabilidade dessas ações.

Fama 1981 Rentabilidade das ações positivamente relacionada com o

crescimento da atividade económica real, dado pelo crescimento da

produção industrial e do PIB nos E.U.A.; relação negativa entre a

rentabilidade das ações e duas variáveis macroeconómicas: inflação

e crescimento da oferta monetária.

Aggarwal 1981 Relação positiva entre as taxas de câmbio e o preço de mercado das

ações.

Fama e

French

1992 Variáveis valor de mercado das ações da empresa, índices valor

patrimonial da ação/preço e lucro por acção/preço, e alavancagem

financeira da empresa estaticamente significativas na explicação da

rentabilidade mensal das ações.

Gallizo et al. 2006 Variáveis cash-flow ou valor patrimonial explicam de forma

significativa a evolução da rentabilidade das ações; valor de

mercado de empresas pequenas tende a ser mais influenciado pelo

cash-flow e o de empresas grandes tende a ser mais influenciado pelo

seu valor patrimonial; empresas pequenas tendem a ter uma maior

eficácia na utilização dos seus ativos, acompanhada de uma política

de menor distribuição de dividendos.

Gonçalves e

Godoy

2007 Book Value e Reservas provadas são variáveis estatisticamente

significativas no comportamento do preço das ações.

Fonte: Elaboração própria

No documento DETERMINANTES DO PREÇO DE MERCADO DAS AÇÕES DAS EMPRESAS NÃO FINANCEIRAS COTADAS NO MERCADO DE CAPITAIS PORTUGUÊS (páginas 31-34)