iii Interpretações do ocaso e crise da conversibilidade

A presente seção tem por objetivo avaliar as múltiplas interpretações sobre a crise do regime de conversibilidade. O foco aqui não é aprofundar as dinâmicas por detrás de cada explicação, mas sim ressaltar as diversas visões, muitas delas opostas entre si, o que reflete a complexidade da situação.

Em linhas gerais as avaliações sobre a crise argentina dividem-se entre as que colocam o foco em um único problema fundamental (e.g. problemas fiscais; problemas financeiros) ou em causas isoladas127, maiormente de tradição ortodoxa, e as que procuram respostas em um conjunto variado e relacionado de fatores, internos e externos, que seguem, principalmente, uma tradição heterodoxa (Boyer, 2002).

Entre as explicações do primeiro grupo, autores como Mussa (2002) e Krueger (2002), que representavam o pensamento do FMI e do BM, pelo menos no início da década de 2000, defenderam a ideia de que o motivo fundamental da crise argentina foi a persistência de desequilíbrios orçamentários.

127 _{Vale mencionar que existe uma multiplicidade de interpretações sobre as causas fundamentais da crise}

argentina. Entretanto, serão consideradas aquelas mais relevantes, segundo seu destaque na literatura acadêmica, negligenciando raciocínios sem fundamentos formais, como por exemplo Rodriguez (2002), que afirma que a crise é o resultado da incompetência e pobreza intelectual do presidente De la Rua.

134 Por um lado, Mussa (2002) argumenta que o principal problema da Argentina foi sua “inabilidade crônica” para praticar uma política fiscal “responsável” e equilibrada. O problema era fiscal, portanto, requeria uma solução no âmbito fiscal128. Afirmava, por sua vez, que o FMI cometeu dois erros em sua relação com a Argentina ao longo dos anos 1990: o primeiro e mais grave foi não ter pressionado de forma mais convincente para que o país atingisse o equilíbrio orçamentário, particularmente, na fase de crescimento após a crise mexicana em 1995; o segundo foi prover assistência financeira por um tempo prolongado.

Na mesma linha de pensamento, mas incluindo a política cambial na análise, Krueger (2002) afirma que “two factors came together in a destructive cocktail: weak fiscal policy and mounting overvaluation, the latter reflecting relatively high inflation, a stronger dollar, and insufficient domestic flexibility (for example, in the labor market) (…) Much of the fiscal problem reflected a lack of discipline at the provincial level (…) One facet of the problems in the public finances was the mounting differential between the wages and salaries paid by the federal government and those in the private sector. In 1994 the average federal employee was paid 25 percent more than the average private sector employee; by 1998 the differential had risen to 45 percent”.

Não obstante, como destaca Marques Pereira (2011), a hipótese que coloca a responsabilidade da crise na “irresponsabilidade” da política fiscal não é válida. A piora do déficit orçamentário, segundo o autor, foi resultado da valorização da taxa de câmbio real e do crescimento da dívida pública129, e não pela “indisciplina” em matéria fiscal. Neste sentido, o modelo desenvolvido por Hausmann e Velasco (2002, p. 20, grifos nossos) afirma que “at the prevailing real exchange rate, even modest growth of 3 percent could only be achieved at the expense of large current account deficits and rising debt ratios. Argentina thus found itself in a bind: if it tried to grow it risked accumulating debt to the point of insolvency; if it chose to

achieve external balance, it would have had to achieve strongly negative growth rates, which would also have imperiled its solvency”. Entretanto, o modelo expressa os conflitos

que poucos anos depois seriam identificados na literatura do “pecado original”,

128 _{É nessa visão que se enquadra a proposta da “contração expansiva”. Segundo a proposta, a prática de uma}

política fiscal restritiva eliminaria os temores de insolvência do país, melhorando as expectativas e conduzindo a uma queda na taxa de juros. Desta forma, os capitais internacionais retornariam permitindo a expansão do crédito e da demanda interna (Hausmann e Velasco, 2002).

129 _{Segundo Hausmann e Velasco (2002, p. 4): “In spite of the strong temptation to blame everything on the}

politicians and their irresponsibility, the simple fiscal explanation is also inadequate. There is no evidence of a spending boom: as a share of GDP, primary government expenditures remain roughly constant in 1993–2001. True, public debt grew rapidly. But this paper shows the accumulation of debt was driven mainly by the transition costs of the Social Security system, recession, and recognition of preexisting debts, not by a lack of adjustment effort”.

135 particularmente, a impossibilidade de emitir dívida em moeda nacional, enquadrando a avaliação nesse marco teórico.

Por sua vez, mas continuando com a interpretação focada nos desdobramentos dessa impossibilidade, Calvo, Izquierdo, Talvi (2002), sustentam que a relação entre a insustentabilidade fiscal e a vulnerabilidade financeira da Argentina frente a paradas súbitas nos fluxos de financiamento externo, como acontecido após a crise russa, respondeu a três características principais: por um lado, a falta de integração nos fluxos de comércio internacional; por outro lado, o aumento da dívida externa e; finalmente, o alto grau de dolarização da dívida púbica.

Com uma abordagem mais ampla, Fanelli (2002) defende que a crise da conversibilidade deve ser procurada nas características da estrutura econômica, assim como nos efeitos dinâmicos que amplificam as perturbações, seja pelas mudanças nos termos de intercâmbio, seja pelos desequilíbrios no âmbito fiscal, seja pelas súbitas reversões dos fluxos de capital. Desta maneira, o autor aponta três traços particulares da estrutura e dinâmica econômica: por um lado, as assimetrias na integração da Argentina tanto no comércio como nos mercados financeiros internacionais; por outro lado, as restrições impostas por rigidezes nominais e fiscais e; por último, a dolarização dos contratos e o sistema financeiro nacional pouco desenvolvido.

Em relação ao primeiro ponto, o autor destaca duas assimetrias entre os âmbitos real e financeiro. Primeiro, a diferença entre o grau de abertura comercial, parcial e seletiva, e a abertura financeira, total e sem restrições. Segundo, o grau de endividamento externo e da intermediação financeira interna, em dólar estadunidense, não guardavam relação com o fluxo comercial entre a Argentina e os Estados Unidos.

Quanto às rigidezes nominais e efeitos dinâmicos, a inflexibilidade dos preços teria provocado um importante efeito-renda manifestado na interação entre o ajuste fiscal, a arrecadação tributária e o nível de atividade, principalmente a partir de 1998. Embora as autoridades acreditassem que a “disciplina” fiscal permitiria retomar a confiança dos investidores globais e o crescimento, na prática, aconteceu o contrário.

Finalmente, apoiado no estudo de Fanelli, Bebezuk e Pradelli (2001) que avalia a correlação positiva entre a deterioração do cenário macroeconômico e a demanda de divisas e de financiamento de curto prazo, a recessão econômica gerou um excesso de demanda nos mercados cambial e financeiro. Essa maior pressão frente ao já elevado grau de dolarização e

136 o sistema financeiro nacional pouco desenvolvido, desencadeou uma crise “gêmea”, ou seja, cambial e financeira.

Outra explicação que incorpora elementos originais em relação às propostas mais ortodoxas, é desenvolvida em Heymann (2002) e Galliani, Heymann e Tomasini (2003). Segundo os autores, e recapitulando alguns dos pontos supramencionados, duas argumentações são frequentemente encontradas nas discussões sobre a crise argentina: por um lado, que a política fiscal era inconsistente com a taxa de câmbio fixa, implicando que o sistema político era incapaz de ajustar-se à disciplina fiscal, provocando um aumento explosivo da dívida externa; por outro lado, que o regime de conversibilidade induzia uma sobrevalorização cambial permanente, estando, portanto, fadado ao colapso. Entretanto, embora existam elementos válidos nas duas argumentações, uma avaliação mais completa tem que considerar a interação entre as antecipações, ou seja, as expectativas dos agentes sobre a riqueza futura, as políticas do governo e as decisões dos agentes privados. Em outras palavras, a dinâmica da política fiscal e da taxa real de câmbio tem que ser contextualizada por meio das expectativas dos agentes sobre a evolução da economia.

Segundo dados oficiais avaliados por Galliani, Heymann e Tomasini (2003), no início dos anos 1990, o consumo privado aumentou consideravelmente e se manteve em um patamar elevado até os últimos anos dessa década. O investimento privado, por sua vez, também foi incrementado e orientado, em grande parte, à produção de bens não comercializáveis. Com base nesses resultados, “while expectations were probably quite heterogeneous, this pattern seems to correspond to a perception that the level of real income and the dollar price of domestic goods had risen permanently” (Galliani, Heymann e Tomasini, 2003, p. 110).

A evolução favorável da economia nacional e a superação do impacto da crise mexicana estimulavam o aprofundamento da estrutura contratual baseada na reprodução das expectativas acerca do potencial crescimento econômico. Desta forma, a importância do sistema de contratos argentino, excedia os potenciais problemas do “pecado original” em relação à impossibilidade de emitir dívida em moeda nacional. O sistema monetário e cambial implementado na conversibilidade permitiu a dolarização da maioria das transações financeiras, atrelando a solvência dos agentes à manutenção da paridade cambial. Assim, os custos de abandonar o regime cambial eram percebidos como extremamente elevados (op.cit.).

137 Entretanto, a realização das expectativas e das promessas contratuais eram contingentes à efetivação de ganhos de produtividade, de condições internacionais favoráveis à exportação e do acesso ao financiamento externo, entre outros. Uma vez que a manutenção das expectativas dependia de diversos fatores, internos e externos, “when a large shock to those expectations hit, the economy was unprepared to make a significant adjustment in the dollar value of spending and incomes without calling into question the whole contractual framework” (Galliani, Heymann e Tomasini, 2003, p. 111).

Por sua vez, a partir de uma abordagem regulacionista, Boyer (2002) interpreta a crise argentina como uma crise sistémica, e destaca diversas fontes de conflito que levaram ao colapso do regime de conversibilidade. Além de ressaltar a integração assimétrica do país nos fluxos de comércio globais e no sistema financeiro internacional, como já fizera Fanelli (2002), incorpora à discussão elementos originais, como a observação de que a estratégia de abertura desestabilizou os compromissos anteriormente institucionalizados entre o sistema assalariado, o capital nacional e a rede social estatal. Em outras palavras, praticou-se uma concentração da riqueza que gerou um risco endógeno de desestabilização política.

Paralelamente, entre outras fontes de desequilíbrio, Boyer (2002) ressalta: as contradições do discurso do Consenso de Washington que, apesar das evidencias contrárias, supunha a flexibilidade total dos salários nominais; a falta de confiança dos agentes na moeda doméstica, mesmo nos momentos de crescimento econômico; a dolarização da economia; a falta de autonomia monetária, pois nem a taxa de câmbio, atrelada ao dólar estadunidense e fixada por lei, nem a taxa de juros, que era utilizada para atrair capitais externos e sustentar o equilíbrio do balanço de pagamentos, contavam com flexibilidade para atingir outros objetivos domésticos, por exemplo, realizar políticas anticíclicas.

Concluindo, Marques Pereira (2011) incorpora elementos da análise regulacionista com a ideia das expectativas. Na visão do autor, o problema foi a ignorância dos agentes sobre o risco sistêmico que gerava o aumento da dívida externa. Por sua vez, o incremento dos passivos externos era necessário para confirmar e manter as expectativas de ingressos futuros que sustentavam o regime monetário.

A maior parte da renda nacional dividia-se entre dois grupos concentrados: a “oligarquia diversificada” (i.e. grandes grupos nacionais orientados a atividades financeiras ou agroexportadoras, e parte da burguesia industrial) e o capital estrangeiro (i.e. bancos internacionais, credores da dívida pública externa, corporações transnacionais). Nos primeiros anos da conversibilidade, a oligarquia diversificada incrementou o investimento em capital

138 fixo em detrimento das aplicações em ativos financeiro, principalmente, no exterior. A partir da recessão de 1995, e com maior força a partir de 1998, o grupo começou a praticar o movimento contrário, ou seja, a ampliar suas aplicações em ativos financeiros e sua participação em atividades produtivas com elevado superávit de comércio exterior, em prejuízo dos ativos financeiros em moeda nacional e das atividades internas. Desta forma, o capital desse setor dominante apresentava uma notável dolarização tanto no seu estoque de capital, quanto no seu fluxo de ingressos. Já o capital estrangeiro manteve, ao longo da década, uma participação crescente no capital fixo nacional, primeiro por meio da compra de empresas públicas e, posteriormente130, com a compra de empresas produtivas e de serviços públicos (Basualdo, 2006; Marques Pereira, 2011).

As diferentes composições patrimoniais dos grupos dominantes, respondiam a diferentes expectativas em relação às antecipações de longo prazo. A oligarquia diversificada, ao contrário do capital estrangeiro, acreditava, predominantemente, nas promessas e antecipações de curto prazo. Entretanto, a estabilidade do sistema monetário,

“rests on a long term illusion but that this component of capital did not share but from which it thrived. Its distrust of fixed parity in long term has to be viewed, however, as a parameter in confidence building in the short and medium term and, as such, a condition of the distributive compromise constitutive of the monetary regime. This paradox brightens up in the analysis of debts composition. The expansion of foreign exchange reserves was ensured until 1995 by private external indebtedness and thereafter by public external indebtedness. The fixed parity credibility, conditioning payment promises, depended on the level of reserve. So, the key to success of

the convertibility Plan to restore confidence was equally the one of its destruction” (Marques Pereira, 2011, p. 66, grifos nossos).

III. 6 Considerações finais

Na virada dos anos 1990, os fluxos de capitais internacionais reorientaram-se, novamente, para os países periféricos. A Argentina, por sua vez, ante a necessidade de estabilizar sua economia e de reestabelecer tanto o padrão monetário como a confiança social em suas instituições, incorporou-se no processo de globalização financeira executando um programa de estabilização de acordo com as normas dos mercados, financeiros e comerciais,

130 _{De acordo com Basualdo (2006), essa particular composição patrimonial dos setores dominantes explica as}

diferentes posições tomadas frente à crise da conversibilidade. Enquanto a oligarquia diversificada impulsou o abandono da conversibilidade por meio da desvalorização da moeda nacional, o capital estrangeiro tentou impor a dolarização total da economia.

139 abertos e liberalizados, com base nas recomendações da agenda de reformas denominada “Consenso de Washington”.

A implementação do regime de câmbio fixo (currency board) com um sistema bimonetário, embora tenha permitido controlar a inflação, estabilizar a economia e um expressivo crescimento ao longo dos primeiros anos de 1990, institucionalizou a substituição monetária (de jure).

A substituição monetária (i.e. aumento da dívida externa, pública e privada, denominada em moeda estrangeira, fuga de capitais como expressão da falta de confiança na moeda nacional, aumento dos depósitos e contratos em moeda estrangeira), que nos termos do presente trabalho implica uma fragilidade na soberania monetária em termos econômicos, agrava as problemáticas impostas pelo SMFI contemporâneo aos países periféricos (i.e. menor autonomia econômica; potencial maior variabilidade das taxa de câmbio e juros; pecado original). Essas características da economia Argentina, devem ser entendidas como resultado de um movimento particular – implementação das políticas liberais no âmbito nacional – dentro de um movimento global – consolidação do SMFI contemporâneo.

Conjugaram-se diversos fatores no âmbito interno e externo, com destaque para estes últimos, que propiciaram a crise do regime de conversibilidade.

No âmbito interno, como salientam Damill, Frenkel e Rapetti (2008), no regime cambial com sistema bimonetário implementado na argentina, no qual a política monetária está subordinada às condições do balanço de pagamento, a política fiscal teve que arcar com o ônus do ajuste. Por isso, os policy makers da época confiavam que um aprofundamento da disciplina fiscal, melhoraria a confiança dos agentes e sinalizaria o comprometimento do governo com a defesa do sistema. Desta forma, tendo sido restringida a política monetária, o ajuste de despesas públicas e a denominada “desvalorização fiscal”131 visavam corrigir os diversos problemas, em grande medida vinculados ao déficit comercial, que começaram a surgir.

De acordo com o avaliado no presente capítulo, a consequência mais marcante do regime cambial fixo com sistema bimonetário e amplo grau de abertura comercial e financeira foi o constrangimento voluntário da soberania monetária e a institucionalização da substituição monetária. Em outras palavras, foi atingida a estabilidade da economia, sobretudo nos primeiros anos do “Plano”, mas não foi restabelecida a confiança na moeda nacional. Em

131 _{A “desvalorização fiscal” é o termo utilizado por Gerchunoff e Machinea (1994) em alusão às medidas}

implementadas com o objetivo de melhorar a taxa de câmbio real, preservando a paridade nominal estipulada pela Lei de Conversibilidade. As medidas de “desvalorização fiscal” foram, principalmente, diversos incentivos e benefícios fiscais outorgados ao setor exportador.

140 seu lugar, foi legalizada a substituição monetária, mantendo a moeda nacional próxima da base da pirâmide monetária, como uma quase moeda.

No âmbito externo, destacam-se a retração dos fluxos de capitais coincidentes com os choques externos da crise mexicana (1995), crise russa (1998) e crise brasileira (1999), o aumento da taxa básica dos Estados Unidos (1998) e a desconfiança dos investidores internacionais na Argentina. Em definitivo, enquanto a “fase de cheia”, em termos de Biancarelli (2007), do ciclo de liquidez internacional, viabilizou o regime de conversibilidade e a retomada do crescimento econômico. A reversão do ciclo, a “fase de seca”, com a consequente falta de financiamento externo, ensejou a crise do regime monetário e cambial.

Em suma, as preocupações com a insolvência do país, produto da elevada dívida externa e dos fracos resultados no comércio exterior e no setor fiscal, os recorrentes problemas de liquidez como resultado da queda dos depósitos, o amplo segmento dolarizado da economia e a incapacidade de realizar políticas monetárias anticíclicas, revelaram a fraqueza do sistema e sua insustentabilidade. Entretanto a conversibilidade sobrevivia pelo endividamento externo público, com a cumplicidade dos agentes internacionais, principalmente, do FMI e do BM, e pelo aprofundamento dos ajustes ortodoxos.

As consequências do regime monetário e cambial que limitou a soberania monetária em sentido jurídico e institucionalizou a substituição monetária (ou seja, limitou também a soberania em sentido econômico), isto é, menor capacidade de enfrentar choques externos e conseguinte maior dependência dos ciclos de liquidez internacional, crescente dívida externa dolarizada e desequilíbrio fiscal, entre outras características, configuraram a crise mais profunda da história do país, cujas consequências, ainda hoje se percebem.

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CONCLUSÕES

Ao longo desta dissertação, procurou-se realizar uma releitura da dinâmica econômica argentina entre os anos 1977 e 2001, analisando uma de suas particularidades, qual seja, o uso disseminado no âmbito nacional de uma moeda estrangeira em detrimento da moeda doméstica, fenômeno conhecido como substituição monetária.

No intuito de testar a hipótese do trabalho, e de responder as perguntas endereçadas na introdução, foram desenvolvidos, ao longo de três capítulos, alguns conceitos e ideias que permitiram avaliar o tema sob uma perspectiva ampla, uma vez que se procurou integrar a dinâmica econômica interna do país com aquela do sistema monetário e financeiro internacional. As conclusões parciais de cada capítulo contribuíram para a formulação das conclusões mais gerais apresentadas a seguir.

No primeiro capítulo apresentaram-se as principais características do sistema monetário e financeiro internacional contemporâneo e do conceito de soberania monetária.

A conclusão principal extraída deste capítulo é que os países emissores de moedas que não são aceitas internacionalmente enfrentam condições de financiamento externo mais voláteis, que decorrem, em última instância, das assimetrias monetária e financeira. Essa particularidade provoca uma maior instabilidade monetária e financeira nessas economias, que pode abalar a capacidade do Estado de manter a convenção sobre o uso da moeda nacional, ou seja, a soberania monetária.

Os países periféricos que se inseriram na globalização financeira enfrentam, em decorrência da sua posição inferior na hierarquia de moedas, os problemas associados ao fenômeno conhecido como “pecado original” e seus desdobramentos, o currency mismatch e o maturity mismatch, assim como apresentam uma menor autonomia de política econômica e uma maior volatilidade potencial das taxas de câmbio e juros. Entretanto, quando não pode ser preservada a convenção sobre o uso da moeda, surge um fenômeno muito mais severo, que agrava a perda de autonomia e restringe o leque de instrumentos de política econômica. Esse fenômeno é a substituição monetária.

O capitulo 2 se debruçou sobre a economia argentina entre 1977 e 1990. Foram abordados os principais eventos que marcaram a dinâmica econômica do país, procurando identificar elementos que permitissem entender o contexto interno sobre o qual seria implementado o regime de currency board com sistema bimonetário na década de 1990.