Modelo de Collins, Maydew e Weiss

Collins et al (1997), a partir da especificação proposta por Ohlson (1995), propuseram-se a investigar se existiram mudanças significativas ao longo do período de 1953 a 1993 na relevância do resultado contábil e do patrimônio líquido em explicar a precificação da empresa. O mote para a pesquisa era a intuição de que as informações contábeis perderam relevância frente às mudanças bruscas ocorridas na economia norte-americana.

Nesse contexto, buscou-se investigar nessa parte do estudo como se comportou a relevância das informações contábeis do setor petrolífero ao longo dos últimos sete anos, inspirado no trabalho de Collins et al (1997), e considerando que no período de 2005 a 2011, presenciou-se a crise financeira mundial de 2008.

Os resultados constantes na Tabela 22 mostram os valores estimados para cada uma das três regressões (relevância do lucro [β1] e patrimônio líquido [β2] conjuntamente; relevância do lucro [ω1] isoladamente; e relevância do patrimônio líquido [φ1] isoladamente), ano a ano e em uma única séria empilhada (pooled).

As informações contábeis reportadas por empresas petrolíferas são relevantes para os participantes do mercado de capitais.

Essa relevância parece ser sensível ao contexto econômico, principalmente quanto à variação do preço do petróleo.

Ter ações negociadas no mercado norte-americano é uma informação relevante capaz de influenciar os preços das ações das empresas petrolíferas. O método contábil adotado pelas empresas petrolíferas parece não ser uma informação relevante capaz de influenciar o preço das ações dessas empresas.

Na amostra como um todo, o R² ajustado indica que o lucro e o patrimônio líquido conjuntamente explicam cerca de 52% das variações no preço das ações, sendo as duas variáveis estatisticamente relevantes. Quando observadas isoladamente, as variáveis contábeis proporcionam um grau de ajustamento de 7% e 56%, respectivamente. Pela análise tradicional, teria-se a indicação da maior relevância do lucro líquido, fato comprovado pelos valores dos coeficientes: 2,231 para o lucro, contra 1,347 para o patrimônio líquido.

Tabela 22 – Resultado das Regressões – CMW

Modelos:

(A) (B) (C) (A) - (C) (A) - (B)

ANO Nº Obs. β1 β2 R Ajust. ω1 R Ajust. φ1 R Ajust. Incr. LPA Incr. PLA 2005 118 Coef. 0,182 0,724 92,43% 0,740 80,93% 0,913 91,51% 0,92% 11,50% p-valor 0,000 0,000 0,000 0,000 2006 118 Coef. 0,179 0,679 90,61% 0,686 78,12% 0,866 89,48% 1,13% 12,49% p-valor 0,000 0,000 0,000 0,000 2007 122 Coef. 0,112 0,757 90,34% 0,665 79,08% 0,884 90,04% 0,30% 11,26% p-valor 0,031 0,000 0,000 0,000 2008 126 Coef. 0,063 0,834 76,94% 0,674 64,88% 0,904 77,02% -0,08% 12,06% p-valor 0,455 0,000 0,000 0,000 2009 127 Coef. -0,022 0,994 86,70% 0,702 54,06% 0,975 86,79% -0,09% 32,64% p-valor 0,669 0,000 0,000 0,000 2010 125 Coef. 0,146 0,878 88,61% 0,809 71,68% 1,021 88,08% 0,53% 16,93% p-valor 0,011 0,000 0,000 0,000 2011 85 Coef. 0,177 0,747 78,47% 0,656 61,37% 0,928 77,18% 1,29% 17,10% p-valor 0,017 0,000 0,000 0,000 Pooled 966 Coef. 2,231 1,347 52,05% -4,020 6,74% 1,577 55,55% -3,50% 45,31% p-valor 0,000 0,000 0,000 0,000 it it it .LPA PREÇO ++++3====αααα++++ωωωω1 ++++εεεε it it it .PLA PREÇO ++++3 ====αααα++++ϕϕϕϕ1 ++++εεεε it it it it .LPA .PLA PREÇO ++++3 ====αααα++++ββββ1 ++++ββββ2 ++++εεεε

De acordo com a metodologia de Collins et al (1997), é possível avaliar qual o poder incremental proporcionado pelas duas medidas contábeis. Assim, quando se analisa o R² ajustado do modelo de 52%, pode-se considerar que as informações do patrimônio líquido fornecem um poder explanatório incremental de 45% (52% – 7%), enquanto que o lucro líquido não produz efeito incremental dado o valor de -3,5% (52% – 55,5%), evidenciando, por essa metodologia, a prevalência do patrimônio líquido.

Em Collins et al (1997), para a amostra completa, os resultados também apontaram para a maior relevância incremental do patrimônio sobre o lucro (8% contra 7%). Eles se valem dos resultados do trabalho de Hayn (1995) para fornecer uma das possíveis explicações para esse fenômeno.

De acordo com Hayn (1995), a explicação da possível falta de relevância do lucro diz respeito à divulgação de resultados negativos (prejuízos) e à existência de itens não recorrentes no resultado. A hipótese defendida refere-se ao fato de que os acionistas têm a opção de liquidar a empresa e, sendo assim, os prejuízos não se sustentariam por muito tempo. Com isso, o resultado perderia relevância como proxy para projeção dos fluxos de caixa futuros, e o patrimônio, por representar uma proxy para o valor de liquidação da empresa, ganharia mais relevância.

Essa explicação parece ser adequada para os resultados obtidos neste estudo. Percebe-se que, nos últimos sete anos, a variável com maior poder explanatório incremental foi o patrimônio líquido, com boa margem sobre o poder incremental do lucro líquido. A margem, contudo, da prevalência do patrimônio sobre o lucro fica mais evidente nos resultados de 2009, em que o poder incremental do patrimônio chegou a 33%, enquanto que o lucro não apresenta poder incremental, pelo contrário, puxa para baixo (-0,09%) a capacidade de essas variáveis explicarem o comportamento do preço das ações.

Em verdade, quando olhado o resultado da regressão com as variáveis conjuntamente como integrantes do modelo, percebe-se que o lucro líquido mostra-se estatisticamente insignificante nos anos de 2008 e 2009.

Em consulta à base de dados, é possível constatar que as variações no poder incremental do patrimônio líquido, ano a ano, seguem o mesmo comportamento da variação no valor percentual das empresas que apresentaram prejuízos ao longo dos anos. Por exemplo, em 2007, 20 empresas da amostra (16%) apresentaram prejuízos, sendo que em 2008 o número foi de 36 (29%) e em 2009, 40 empresas (31%) reportaram prejuízos. Em 2010, o número cai para 23 empresas ou 18% da amostra. Ou seja, ocorre um aumento do poder incremental do patrimônio de 2007 para 2008, e principalmente de 2008 para 2009 (ano de maior reporte de prejuízos), e posteriormente o poder incremental caiu de 2009 para 2010.

Com base na Ilustração 11, analisa-se a tendência do comportamento da relevância nos três modelos estimados tanto por meio do R² ajustado (a) quanto pelo poder incremental do lucro e patrimônio líquido (b).

De acordo com os dados obtidos não se pode afirmar categoricamente que as informações contábeis perderam relevância ao longo desses sete anos (linha LPA + PLA), apesar de se ter observado uma leve queda no período (média de -7%), com acentuação em 2008 (-17%) e tendência de declínio no último ano.

Quando analisados o patrimônio e o lucro individualmente (Ilustração 11a), percebe-se que o primeiro possui o mesmo comportamento da regressão com as variáveis conjuntamente (queda média de -6,5%, com pico de -16% em 2008). Em função disso, o poder incremental do lucro foi praticamente inexistente (Ilustração 11b). Além do mais, o R² ajustado do lucro líquido apresenta uma tendência de queda mais acentuada em seu nível de relevância, com média de -14% no período e pico de -37% em 2009.

0,0% 10,0% 20,0% 30,0% 40,0% 50,0% 60,0% 70,0% 80,0% 90,0% 100,0% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

LPA + PLA LPA PLA

(a) R² Ajustado -10,00% 0,00% 10,00% 20,00% 30,00% 40,00% 50,00% 60,00% 70,00% 80,00% 90,00% 100,00% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

TOTAL Increm. LPA Increm . PLA

(b) Poder incremental

Ilustração 11 – Comportamento das Variáveis ao Longo do Tempo – CMW

Depreende-se, portanto, que as informações contábeis têm se mostrado úteis para os participantes do mercado de capitais (R² ajustado médio de 86%) apesar da queda acentuada da importância do lucro. Identifica-se também que, em situações de crise, a perda de

relevância é mais intensa, indicando que o mercado se vale de outras fontes de informações que não somente as contábeis.

O entendimento dessa situação encontra ressonância em Beaver (1998) de que os preços das ações parecem antecipar o comportamento do lucro devido a fontes de informações mais rápidas do que a contabilidade. De acordo com Lopes (2001), a ideia é que os preços refletem o conjunto de informações disponíveis ao mercado mais rapidamente do que a contabilidade, fenômeno conhecido na literatura internacional como delayed recognition. Esse “reconhecimento atrasado” ocorre tanto para o lucro como para o patrimônio (LOPES, 2001).

Dechow e Schrand (2004) fazem um questionamento que indica um caminho possível de investigação para futuras pesquisas. De acordo com as autoras, se os preços das ações, e consequentemente os retornos, refletem uma “bolha”, então a queda no poder de associação entre os lucros e os preços (ou retornos) não indica necessariamente uma baixa qualidade dos lucros. Ou seja, a queda também pode ser derivada da falta de habilidade do preço da ação em refletir o valor fundamental da empresa (DECHOW; SCHRAND, 2004).

O fato é que os resultados apresentados neste estudo não foram totalmente congruentes com os achados de Collins et al (1997), que inferiram que a relevância conjunta do lucro e patrimônio líquido aumentou suavemente ao longo do período analisado, da mesmo forma que se observou um aumento significativo na relevância do patrimônio líquido quando visto isoladamente. O ponto de convergência com o trabalho de Collins et al (1997) diz respeito à tendência observada de redução da relevância do lucro líquido.

Contudo, os resultados deste estudo se alinham mais com Lev e Zarowin (1999), que reportam um declínio na relevância tanto do lucro quanto do patrimônio líquido sobre o preço das ações ao longo do tempo. A diferença dos estudos encontra-se no período estudado. Enquanto a pesquisa Collins et al (1997) abrange um período de 40 anos (1952-1994), Lev e Zarowin (1999) contemplam apenas 20 anos (1978-1996).

Tendo em vista que o trabalho de Collins et al (1997) foi duramente criticado, principalmente por Brown et al (1999), que consideraram inconsistentes os resultados apresentados por não se levar em consideração as diferenças de escala entre os valores constantes da amostra, elaborou-se também um modelo de acordo com a proposta de Brown et al (1999) que, para isolar o efeito escala, dividem-se as variáveis utilizadas (preço, lucro e patrimônio líquido) pelo preço das ações do ano anterior.