Modelo de Ohlson

As modelagens realizadas e que constam da Tabela 20 podem ser consideradas válidas estatisticamente ao nível de 1%, considerado os p-valores das estatísticas F. Os R²s ajustados ficaram entre 52% a 56%, evidenciando uma razoável associação das variáveis explicativas com o preço das ações.

Análise da regressão 1: a primeira regressão refere-se ao modelo original de Ohlson, e os resultados evidenciam que as informações contábeis das empresas petrolíferas, sumarizadas no lucro líquido e no patrimônio líquido, são relevantes para os participantes do mercado de capitais, ou seja, são capazes de influenciar o preço das ações daquelas empresas.

Os coeficientes β1 e β2 são estatisticamente significativos ao nível de 1% e, como esperado, positivos. Ainda sobre os valores dos coeficientes, percebe-se que o lucro líquido é mais relevante do que o patrimônio líquido, considerando o coeficiente de 2,231 contra 1,347, mostrando que os dados de balanço são relevantes, mas são menos do que os dados de resultado, como prega Lopes (2001).

Tabela 20 – Relevância das Informações Contábeis

Sinal

Esperado Coef. Sig. Coef. Sig. Coef. Sig. Coef. Sig.

β0 C 4,145 0,000 2,562 0,000 4,002 0,000 2,091 0,000 β1 LPA + 2,231 0,000 2,081 0,001 2,338 0,000 3,438 0,000 β2 PLA + 1,347 0,000 0,934 0,000 1,302 0,000 0,743 0,000 β3 USLISTING + - - 8,206 0,000 - - 8,776 0,000 β4 USLISTING*LPA + - - -0,056 0,942 - - -1,135 0,117 β5 USLISTING*PLA + - - 0,204 0,169 - - 0,328 0,019 β6 METODO + - - - - 0,491 0,647 1,147 0,165 β7 METODO*LPA + - - - - -0,514 0,442 -1,202 0,111 β8 METODO*PLA + - - - - 0,097 0,486 0,182 0,201 Coef. ^{Regressão 1} 55,71% Variáveis R² Ajustado 52,05% 0,000 Regressão 2 0,000 Regressão 3 Regressão 4 51,52% 53,05% 966 0,000 0,000 Estatística F (Sig) Observações 966 966 966

Nota: LPA: lucro líquido por ação no final do período t; PLA: patrimônio líquido por ação no final do período

t; USLISTING: “0” se negocia em outros mercados de capitais e “1” se negocia no mercado norte-americano;

MÉTODO: “0” se adota o full cost e “1” se adota o successful efforts.

Esses resultados são condizentes com os achados de Misund et al (2008), que também encontraram valores significativos e positivos para o lucro e patrimônio líquido, com prevalência do lucro como variável mais relevante. Os autores utilizaram uma amostra com empresas petrolíferas num total de 935 observações, para o período de 1998 a 2005.

A resultados semelhantes chegaram Berry e Wright (2001), mas no que se refere ao patrimônio líquido, o mesmo só foi relevante considerando seu valor defasado em um ano. O patrimônio corrente mostrou-se irrelevante.

Numa amostra com 368 observações de empresas petrolíferas do período de 1993 a 1996, Quirin et al (2000) revelam que o lucro e o patrimônio líquido influenciam o preço das ações, ou seja, são relevantes. A diferença nos achados dessa pesquisa refere-se à maior relevância do patrimônio líquido em relação ao lucro, indicando que no período do estudo se sobressai o patrimônio, medida de valor de liquidação da empresa (LOPES, 2001). Esse resultado faz sentido quando se olha o ambiente econômico conturbado vivido pelas empresas petrolíferas no período dominado pela crise do Golfo Pérsico, que se iniciou com a invasão do Kuwait pelo Iraque (HAN; WANG, 1998).

Análise da regressão 2: investigando se o fato de a empresa possuir suas ações negociadas no mercado norte-americano produz um incremento na relevância do lucro e do patrimônio líquido, estimou-se a regressão 2. Os resultados não confirmaram as expectativas iniciais uma vez que os coeficientes β4 e β5 são estatisticamente insignificantes.

Contudo, apesar de não incrementar a relevância do lucro e patrimônio líquido, ter ações negociadas no mercado de capitais norte-americano, per se, é uma informação relevante e que influencia o preço das ações de empresas petrolíferas. Esse resultado é consistente com os achados de Cormier e Magnan (2002), que também sugerem que a listagem no mercado de capitais norte-americano influencia a valoração de uma empresa petrolífera.

Análise da regressão 3: todos os coeficientes β6, β7 e β8 mostraram-se não significantes. Com isso, as evidências sugerem que a utilização do método successful efforts ou full cost são irrelevantes para a precificação das ações e, tão pouco, incrementa a relevância do lucro e do patrimônio líquido.

Assim, contradizem-se as considerações de Harris e Ohlson (1987) de que o mercado seria capaz de distinguir racionalmente os resultados gerados distintamente pelos dois métodos e vão em direção à hipótese da fixação funcional discorrida por Leftwich (1980).

Os resultados também são inconsistentes com os achados de Berry e Wright (2001), por exemplo. Os autores evidenciam que, pelo menos para o lucro líquido, a variável contábil é relevante, considerando tanto o método successful efforts quanto o método full cost. Em relação ao patrimônio líquido, o mesmo se mostrou relevante apenas quanto se considera o método full cost.

Bryant (2003) chegou a um resultado oposto. Para a autora, o patrimônio líquido mostrou-se como variável relevante, tanto no método successful efforts quanto no método full cost. O lucro, por sua vez, foi relevante apenas quando se considerou a simulação do método full cost. Os resultados levaram a autora a afirmar que o método full cost produziria números contábeis mais relevantes do que o método successful efforts.

A diferença entre as pesquisas refere-se ao período estudado e ao número de observações da amostra. Enquanto Berry e Wright (2001) usaram uma amostra com 399 observações (179 relacionadas ao full cost e 220 ao successful efforts) para o período de 1990 a 1993, Bryant (2003) investigou uma amostra com 300 observações (130 observações de empresas full cost e 170 observações de empresas successful efforts) para o período de 1994 a 1996.

Os resultados apresentados neste estudo, contudo, são condizentes com os achados de Teall (1992), que numa amostra de empresas petrolíferas canadenses evidenciam que não existem diferenças na relevância dos números contábeis quando se considera os métodos successful

efforts e full cost.

Análise da regressão 4: conjugando as três primeiras regressões, observa-se que qualitativamente não existem diferenças em relação às análises já realizadas. A exceção fica por conta do coeficiente β5, que passou a ser estatisticamente relevante ao nível de 5%. Dessa forma, o que pode ser acrescentado aos resultados refere-se ao incremento da relevância do patrimônio líquido para as empresas petrolíferas com ações listadas no mercado de capitais norte-americano.

A análise dos resultados apresentados neste estudo, juntamente com os apresentados em outras pesquisas, parece sugerir que a maior relevância do lucro ou do patrimônio ou ainda do método successful efforts ou full cost, é sensível ao período de estudo.

Por exemplo, o período de 1993 a 1996 parece, de fato, ser um período em que os participantes do mercado de capitais buscaram nas informações do patrimônio líquido a fonte mais relevante utilizada para alimentar seus modelos de precificação das ações das empresas petrolíferas, uma vez que, além dos achados de Bryant (2003) tem-se os de Quirin et al (2000), analisados na regressão 1, reforçando essa percepção.

Essa sensibilidade temporal parece condizente com as explicações de Bandyopadhyay (1994). Para a autora, os resultados de sua pesquisa refletem a situação econômica do setor petrolífero, principalmente quanto à variação do preço do barril de petróleo.

Misund et al (2005) confirmam empiricamente uma mudança estrutural na avaliação das empresas petrolíferas ocorrida durante o período de estudo, de 1990 a 2003. De acordo com

os autores, o indicador preço médio do barril sobre a quantidade de reservas provadas de óleo e gás saiu de um patamar em torno de 4 no período de 1990 a 1995, para um nível entre 6 a 8 durante o período de 1997 a 2003, como pode ser observado na Ilustração 9.

Ilustração 9 – Indicador preço do barril/reservas provadas de óleo e gás

Fonte: Misund et al (2005).

Os autores esclarecem que essa quebra estrutural coincide com a substancial queda do preço do barril durante 1998-1999. A partir de então, até 2003, os preços do petróleo têm sido prósperos, mantendo-se, historicamente, num patamar alto (MISUND et al, 2005).

Usando o modelo de Feltham-Ohlson, os autores mostram que informações contábeis, como lucro líquido, fluxo de caixa e accruals, e informações não financeiras, como tamanho das reservas de óleo e gás, são variáveis instrumentais para explicar a mudança estrutural na valoração das empresas petrolíferas da amostra.

Posteriormente, Misund et al (2008) confirmaram que, para o período de 1998 a 2005, o lucro e patrimônio líquido são relevantes, com prevalência do lucro líquido. Os resultados deste estudo parecem manter essa tendência uma vez que os coeficientes β1 e β2 mostraram-se relevantes, sendo β1 > β2.

Visando obter evidências relacionadas a possíveis mudanças temporais que tenham ocorridas durante o período desse estudo, à regressão 4 foram introduzidas dummies temporais, e os resultados podem ser observados na Tabela 21.

Tabela 21 – Relevância da Informação: influência temporal Sinal

Esperado Coef. Sig.

β0 C 2,868 0,009 β1 LPA + 4,524 0,000 β2 PLA + 0,575 0,000 β3 USLISTING + 8,395 0,000 β4 USLISTING*LPA + -2,257 0,005 β5 USLISTING*PLA + 0,518 0,000 β₆ METODO + 0,302 0,723 β7 METODO*LPA + 0,330 0,632 β8 METODO*PLA + -0,045 0,732 β9 D2005 0,630 0,617 β₁₀ D2006 0,004 0,998 β11 D2007 1,162 0,373 β12 D2008 -5,064 0,001 β13 D2009 -0,880 0,467 β₁₄ D2010 2,727 0,103 Observações 966

Coef. Variáveis ^{Regressão 5}

R² Ajustado 64,80%

Estatística F (Sig) 0,000

Nota: LPA: lucro líquido por ação no final do período t; PLA: patrimônio líquido por ação no final do período t; USLISTING: “0” se negocia em outros mercados de capitais e “1” se negocia no mercado norte-americano; MÉTODO: “0” se adota o full cost e “1” se adota o successful efforts.

Os resultados revelam que, em relação à relevância do lucro e patrimônio líquido, não ocorreram alterações importantes, mantendo-se os resultados das regressões anteriores, com prevalência do lucro líquido.

Percebe-se uma alteração na significância estatística da variável “USLISTING*LPA”, que antes era apenas marginalmente relevante ao nível de 11,7% e, com a inclusão das dummies temporais, passam a ser fortemente relevantes (nível de 1%).

Com relação às dummies temporais, as evidências indicam que apenas o ano de 2008 foi relevante para influenciar o preço das ações das empresas petrolíferas. Nesse ano, tem-se a eclosão da crise financeira mundial, que, dentre as consequências sobre o setor petrolífero, teve-se a drástica queda no preço das commodities: em julho de 2008 o preço do barril de petróleo tipo brent chega a ser negociado a US$132,72, mas encerrou o ano de 2008 valendo U$39,95, ou seja, uma queda de quase 70% apenas no segundo semestre daquele ano.

A evolução do preço do barril de petróleo do tipo brent pode ser observada no Ilustração 10.

Evolução do Preço de Petróleo Brent

0 20 40 60 80 100 120 140 ju^l-2 00⁴ ou^t-2 00⁴ ja n-20⁰⁵ ab^r-2 00⁵ ju^l-2 00⁵ ou^t-2 00⁵ ja n-20⁰⁶ ab^r-2 00⁶ ju^l-2 00⁶ ou^t-2 00⁶ ja n-20⁰⁷ ab^r-2 00⁷ ju^l-2 00⁷ ou^t-2 00⁷ ja n-20⁰⁸ ab^r-2 00⁸ ju^l-2 00⁸ ou^t-2 00⁸ ja n-20⁰⁹ ab^r-2 00⁹ ju^l-2 00⁹ ou^t-2 00⁹ ja n-20¹⁰ ab^r-2 01⁰ ju^l-2 01⁰ ou^t-2 01⁰ ja n-20¹¹ ab^r-2 01¹ ju^l-2 01¹ ou^t-2 01¹ ja n-20¹² ab^r-2 01²

Ilustração 10 – Preço do Petróleo Brent

Fonte: Energy Information Administration.

Dessa forma, reforça-se a ideia de que o preço do barril de petróleo é capaz de alterar a percepção dos participantes do mercado de capitais sobre a empresa de modo a influenciar o preço das ações das mesmas. Nas seções seguintes, essa questão será aprofundada, dado que se evidenciará a evolução da relevância das informações contábeis ao longo dos últimos sete anos.

Considerando os resultados apresentados e as hipóteses H_2a, H_2d e H_2e, têm-se as seguintes conclusões sobre a relevância da informação contábil no setor petrolífero: