Efeitos da Inflação sobre as Análises Financeiras nos Mercados Emergentes

Níveis altos e imprevisíveis de inflação são frequentemente um aspecto importante nos mercados emergentes. A inflação distorce as demonstrações financeiras, tornando a comparação ano a ano e a análise através de índices difícil. Projeções também se tornam complicadas. Na maioria dos países, os demonstrativos financeiros não são ajustados para refletir os efeitos da inflação. Isto significa que ativos e passivos são contabilizados a um custo histórico e não são reavaliados para as unidades da moeda corrente. Isto cria distorções em contas como as de máquinas, plantas e equipamentos líquidos, e estoques em relação a outros itens do balanço e demonstração de resultado. Outros tipos de ativos e passivos, como algumas contas a pagar e receber, não precisam

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ser reavaliados. Alguns países como Colômbia, México e Venezuela, solicitam o ajuste dos relatórios financeiros pela inflação (COPELAND, 2000).

Para empresas que operam em ambientes de alta inflação13_{, recomenda-se}

fortemente que a avaliação seja feita tanto em termos reais (moeda constante), quanto nominais14. Quando realizada adequadamente, o resultado da avaliação deverá ser idêntico. Segundo Copeland (2000), os fluxos de caixa nominais descontados a uma taxa nominal, devem ser iguais aos fluxos de caixa reais descontados a uma taxa real correspondente.

Resumidamente, realizar a avaliação em termos reais torna o correto cálculo dos impostos virtualmente impossível, uma vez que os impostos são baseados em demonstrações financeiras nominais, e também leva a erros nos efeitos do fluxo de caixa sobre as mudanças no capital de giro. Por outro lado, a utilização de fluxos de caixa nominais leva frequentemente a distorções na análise através de índices, como ROIC e máquinas, plantas e equipamento sobre vendas, em ambientes inflacionários.

Além das considerações acima apresentadas, existem ainda alguns itens que precisam ser ajustados quando do impacto da inflação nas análises financeiras em mercados emergentes. Segundo Copeland (2000), frequentemente estes países apresentam convenções contábeis substancialmente diferentes dos países desenvolvidos. Uns poucos países utilizam diferentes formas de contabilização da inflação para ajustar as demonstrações de resultado e os balanços. Adicionalmente, muitos países tem complicados créditos de impostos e ajustes que dificultam a estimativa real das saídas de caixas relativa ao pagamentos destes impostos, em relação aos mercados desenvolvidos.

Colômbia, México e Venezuela (e formalmente o Brasil), exigem a contabilização da inflação através da chamada correção monetária. A correção monetária busca reavaliar os ativos devido aos efeitos da inflação e das mudanças no câmbio. Esta tipicamente envolve a reavaliação dos ativos fixos e algumas vezes dos estoques, baseado no ambiente inflacionário corrente; contas a receber e a pagar usualmente não são ajustadas. Para efetuar o equilíbrio do balanço, ajustes são realizados diretamente ao patrimônio ou através de contas de lucros e perdas. Apesar da correção monetária não causar impacto direto sobre o caixa até sua realização, esta

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impacta os impostos pagos (caixa), que precisam ser considerados nos fluxos de caixa (COPELAND, 2000).

Outro ponto interessante refere-se a estimativa dos impostos a pagar. Em mercados emergentes, a estimativa de impostos torna-se um desafio. O Brasil, que vem apresentando mudanças frequentes e extensas em seu código tributário, é um exemplo. Em 1996, o Brasil eliminou a contabilização da inflação e reduziu o imposto sobre as empresas para 30,5%. Em 1997, o governo impediu a dedução do imposto sobre contribuição social, efetivamente aumentando o imposto corporativo para 33%. Para fazer frente as perdas sobre os impostos ocasionada pela não contabilização da inflação, o governo permitiu as empresas deduzir os juros sobre o capital, líquido de 15% sobre o imposto retido na fonte. Muitos outros mercados emergentes tem significativos ajustes sobre os impostos que devem ser considerados na avaliação (COPELAND, 2000).

5.2.2 Considerações sobre as diferenças das Taxas de Câmbio e Inflação

Em muitas empresas de mercados emergentes, os componentes individuais do fluxo de caixa não são denominados na mesma moeda. Uma porção substancial das receitas e dívidas pode estar denominada em dólar, por exemplo, enquanto suas despesas estão em moeda local. Considere um exportador de óleo, suas receitas são determinadas pelo preço do óleo em dólares, enquanto vários de seus custos como mão de obra e compras locais são determinados pela moeda local. A menos que a taxa de câmbio tenha um ajuste imediato das diferenças inflacionárias (em outras palavras, garantia de paridade do poder de compra), os fluxos de caixa e a margem operacional da empresa irá se desviar de sua tendência de longo prazo.

Dessa forma, segundo Copeland (2000), torna-se importante levar em consideração dois fatores quando da estimação do impacto de mudanças na variação cambial. Primeiro, durante um longo período de tempo, o poder de compra se mantém. Em outras palavras, fundamentalmente as taxas de câmbio se ajustam as diferenças de inflação entre países. Segundo, as taxas de câmbio podem se desviar da paridade do

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poder de compras de 20 a 25 por cento por períodos mais longos do que 10 anos (apesar da dificuldade em se estimar taxas de câmbio ajustadas a paridade do poder de compra). O desenvolvimento de projeções nos mercados emergentes necessita considerar inicialmente uma perspectiva sobre quando a taxa de câmbio corrente está super ou sobreavaliada, em uma base de paridade de poder de compra, e em quanto. Isto permitirá estimar o impacto dessa super ou sobrevalorização sobre a lucratividade da companhia. Finalmente, uma análise de sensibilidade deve ser conduzida para acessar o impacto do tempo dos retornos a paridade do poder de compra.