Limitações de dados

Problemas conceituais associados à análise da METR mostram limitações surgidas de imperfeições com dados. Talvez, o problema principal seja que muitas das variáveis necessárias não são observáveis pelo tipo das decisões de investimentos futuros. Outra dificuldade é a incerteza da modelagem sobre as tecnologias de produção subjacentes da empresa “representativa”. Outro, ainda, surge da agregação inevitável, os dados corporativos geralmente não estão disponíveis. A seguir serão revistas as dificuldades na obtenção de valores representativos das empresas para os parâmetros fundamentais de equações*padrão METR em investimento de capital:

a. Parâmetros fiscais corporativos

Expressões da METR para o investimento de capital incluem alíquota sobre a renda corporativa, e termo que mede o valor atual das deduções de depreciação tributária reclamadas em uma unidade de investimento na margem. As taxas de crédito tributário de investimento podem entrar, se aplicáveis. As alíquotas corporativas nominais atuais, a dedução do custo de capital e as taxas de crédito tributário de investimento são aplicadas, apesar de as expectativas sobre valores futuros destas taxas nem sempre serem estáticas, e a compensação da perda total não fornecida.

O problema da construção do modelo é que valores e preço dos parâmetros tributários na equação da METR deveriam ser os esperados pelas pessoas que decidem o investimento; os processos de formação subjacente de expectativa, cuja variação seria esperada entre os casos de investimento, são desconhecidos. Também informações detalhadas sobre posições de prejuízos passados e futuros das empresas são desconhecidas, tornando incerta a tarefa de ajustar valores de parâmetro para responderem à compensação imperfeita de prejuízos * e são freqüentemente ignoradas.

Uma taxa adequada, deduzida do custo de capital, é também incerta, pois onde a depreciação fiscal não é indexada pela inflação, pode*se acordar sobre a utilização da taxa nominal. Mas, a taxa nominal correspondente ao termo real do custo de financiamento

deve entrar na equação da METR diretamente, ou ela deveria ser a taxa nominal sobre os títulos do governo pelo fato de que, pelo menos para uma empresa tributável, o fluxo do abatimento fiscal é mais ou menos certo. Há ainda o uso de taxa desconhecida.

Uma dificuldade na utilização de parâmetros fiscais ao efetuar a compensação imperfeita de prejuízos é responder pelas oportunidades de planejamento fiscal. Quando existem os incentivos para os contribuintes alterarem os lucros nacionais protegidos por técnicas de transferência de preços e estruturas financeiras motivadas por imposto, o uso da alíquota nominal corporativa na equação da METR tenderá a exagerar a taxa pela qual a renda de investimento é tributada na margem. A questão é a de como responder por este efeito de forma acurada; até que ponto a alíquota sobre a renda corporativa deve ser reduzida de seu valor estatutário? A resposta vai variar entre os setores e os países, e espera*se que mude ao longo do tempo à medida que a porcentagem das empresas na economia nacional com operações globais e oportunidades globais de planejamento fiscal aumentar; e à medida que a ordem das técnicas sofisticadas de planejamento fiscal evoluir. E mais, a capacidade das empresas no planejamento fiscal com taxa nominal depende da existência ou não da força das disposições de proteção da base tributária * a renda nacional, normas e execuções de transferência de preços, casos de subcapitalização.

Para certos projetos de investimentos receptivos, as alíquotas corporativas estrangeiras influenciarão os planos de investimento nacionais, e o uso das alíquotas corporativas nacionais, que explicam os incentivos de investimento nacionais, pode ser enganoso. Alíquotas estrangeiras significarão algo onde os investidores estrangeiros são tributados no país de origem sobre a renda de fonte estrangeira em alíquota que ultrapassa as alíquotas do país anfitrião.

A importância dos investidores estrangeiros e suas posições tributárias variará quanto a setores, países e época. Dados históricos sobre padrões receptivos de investimento forneceriam indicador não*confiável da sua importância, e informações projetadas para o futuro sobre os planos de investimento nacionais de investidores com proteção fiscal estão disponíveis. Modelar bem a interação dos sistemas tributários nacionais e estrangeiros requereria conhecimento detalhado sobre as operações globais dos investidores para estabelecer as oportunidades do planejamento fiscal. Uma abordagem simplificada usada implicitamente é supor que alíquotas nacionais do país anfitrião excedem as dos países de

origem dos investidores. Mas, neste caso, a alíquota nacional estatutária pode exagerar a taxa onde os lucros nacionais são tributados até que possam mudar para taxas de imposto baixo ou zero.

b. Parâmetros fiscais ao nível do acionista

Alíquotas de renda pessoal também entram na análise da METR, na determinação do lucro líquido para poupadores e, pela hipótese de arbitragem, no cálculo dos custos de fundos da empresa. As alíquotas pessoais relevantes incluem alíquota sobre a renda simples, do dividendo, e dos ganhos de renda efetivos de capital.

Taxas punitivas podem ser escolhidas para diferentes poupadores e lucro sobre o investimento * juros, lucro retido, novas ações. Pelas opções de combinações, as METRs se derivam para grupos de poupadores: famílias, instituições isentas de impostos. Em famílias, tributável, alíquota sobre a renda com média ponderada é requerida. Se disponíveis informações da distribuição em anos anteriores de renda sobre o investimento entre classes de renda tributáveis, são usadas para derivar os encargos. Podem ser adequadas no cálculo de séries históricas da METR para o passado; ou enganosas para a derivação de período atual ou da METR projetada ao futuro. Semelhantemente, onde o lucro líquido para poupadores é mensurado como média ponderada dos lucros sobre os juros, lucros em suspenso e novas emissões de ações, um projeto de ponderação apoiado em dados históricos representa equivocadamente a distribuição real de lucros sobre fundos utilizados para financiar investimentos atuais ou futuros na margem.

As expressões da literatura que mensuram lucro líquido aos poupadores incluem termo da alíquota de ganhos do capital. Contudo, uma complicação de dados surge de, na prática, estes ganhos estarem sujeitos à tributação em base de realização, o modelo da METR supõe que são tributados cumuladamente; a alíquota do ganho de capital efetiva representativa equivalente ao acréscimo é derivada. Ao converter a alíquota estatutária sobre ganhos de capital baseado em realização para o seu equivalente acumulativo, assumem*se hipóteses do período de retenção esperado de propriedade das ações de patrimônio líquido. Assim, os modeladores da METR devem apoiar*se em informações históricas do período médio de retenção de propriedade de conjuntos de ações; podem gerar estimativa não confiável do período médio esperado de retenção de propriedades de ações e empresas em determinado setor, país e época. Os períodos de retenção ótimos

requeridos para o tratamento fiscal preferencial variarão entre países e no tempo; é necessária uma taxa de desconto adequada; e a abordagem é inevitavelmente e sujeita a erro de mensuração.

As alíquotas em nível de acionista podem fatorar na fórmula para o custo de financiamento da empresa. Pelo fato de haver diferentes grupos de contribuintes * famílias, instituições financeiras, isentos de impostos, investidores não*residentes * e por estarem sujeitos a diferentes tratamentos fiscais, deve*se escolher identificar o acionista “marginal” ou “a clientela tributária” cujo tratamento fiscal implica na determinação do custo de fundos, os quais são capitalizados nos preços das ações. Não se espera que a identidade do grupo de acionistas marginais mantenha*se coerente entre setores, pela importância variada dos grupos de investidores: famílias, instituições financeiras, isentos de impostos e não*residentes entre os setores, países e época. Informações insuficientes estão disponíveis na identificação dos grupos marginais; uma escolha arbitrária é feita e assumida para se manter consistentemente em todos os casos nacionais.

c. Depreciação econômica

Um parâmetro fundamental nas expressões da METR para o capital depreciável é a taxa de depreciação econômica real, pois este parâmetro junto ao custo real de financiamento determina o custo do fluxo de manter o valor de capital de uma unidade de moeda por um período. Esta taxa é praticamente impossível de ser determinada com acurácia, devendo ser inferida. Para diversos tipos de bens de capital não existem mercados secundários e, até mesmo onde existem, a informação sobre os preços destes bens pode estar indisponível. A abordagem normalmente empregada é utilizar dados relatados sobre vida útil já passada de bens similares e criar hipóteses de perfis de depreciação e valor residual.

Mas um problema fundamental na mensuração da depreciação econômica, freqüentemente ignorado, é que o termo deveria levar em conta o desgaste físico e também as mudanças de preço relativas esperadas, a mudança no índice de preço de bens de capital relativo ao índice de preço da produção. As mudanças relativas esperadas podem acontecer, resultado de várias considerações, tais como notícias sobre o lançamento iminente de nova tecnologia de capital tornando o capital instalado obsoleto que reduziriam o valor deste último. Também um anúncio sobre crédito tributário de investimento almejado nos gastos de capital após data futura desvalorizaria o valor do capital social instalado hoje. Tais

fatores poderiam influenciar decisões de investimento, porém a informação destes fatores é desconhecida e não levada em conta pelo modelador da METR.

d. Taxas de retorno necessárias

Considerados vários problemas conceituais associados à escolha da hipótese adequada de arbitragem e da estrutura financeira, no mínimo, é necessário escolher taxa de juros representativa e, da hipótese da arbitragem ou não*arbitragem, alguma medida independente do custo do patrimônio líquido.

Mensurando o custo da dívida, a escolha da taxa de juros adequada é geralmente arbitrária. Estas variam com o prazo de seu vencimento e a avaliação de risco de mercado que será função da situação de empréstimo de financiamento da empresa e de sua propriedade. Taxas de juros com média ponderada devem ser usadas, mas poucas informações estão disponíveis para orientar a escolha sobre quais taxas de juros incluir e que encargos usar.

Onde taxas de retorno do patrimônio líquido estão mensuradas de forma independente (não determinadas por condições de arbitragem), uma entre várias abordagens de estimativa pode ser adotada; usar de proporções recíprocas ajustadas de preço* rendimentos indicadas para vários índices de ações. Porém esta e outras se sujeitam a ser projetadas com base no passado, com desempenho de rendimentos passados e não do futuro esperado, e aí podem fornecer indicadores não*confiáveis de taxas de retorno requeridas e esperadas.

e. Taxa de inflação

Este é outro termo fundamental na equação da METR, subtraída do custo nominal dos fundos para chegar à estimativa real do custo dos fundos. Como outros parâmetros, é o valor esperado desta taxa, e não necessariamente o seu valor do período atual, pertinente. Porém, a maneira dos gerentes de investimentos formarem as expectativas é nebulosa. Expectativas estáticas se aplicam em alguns casos, ou se usam técnicas de previsão alternativas. A estatística da METR média envolveria alguma média destas técnicas de estimativa, que logicamente são desconhecidas.

Muitas vezes, a análise da METR segue ao simplesmente presumir taxa de inflação esperada, e mostrar, pela análise de sensibilidade, que os resultados da METR diferirão dependendo da taxa de inflação esperada escolhida. Ao se desejar simplesmente agregar estatística resumida, o efeito combinado dos parâmetros fiscais imaginados, influenciando o investimento e comparando casos como um indicador útil fiscal diferencial, a abordagem não será problemática.