Value Relevance

Os estudos de value relevance iniciaram-se com Ball e Brown (1968) e Beaver (1968), que buscavam analisar se os dados contábeis conseguiam ser relevantes para explicar os preços das firmas no mercado de capitais, além de verificar se as informações financeiras conseguiam prever os lucros do período subsequente (LIMA, 2010; IATRIDIS, 2013; CLARKSON et al., 2013). Desse modo, quando as informações financeiras estiverem associadas aos valores de mercado ou aos retornos das ações, isso pode ser um indicativo de que elas têm conteúdo informacional, sendo, assim, relevantes (MADEIRA; COSTA, 2015).

Quanto a definição dessas métricas de qualidade da informação contábil, Machado et

al. (2015), salienta que estudos relacionados à value relevance compreendem o mercado de

capitais como cobaia para testes de associação entre a relevância da informação contábil e a variação de valores do ativo, ou seja, busca-se nos estudos quantificar e definir a utilidade das informações contábeis para os investidores com a finalidade de formação do preço das ações (MACEDO; ROMANO; SILVA, 2014).

O modelo básico descrito pelos mesmos autores inicialmente era retratado com o patrimônio líquido e o lucro líquido explicando o retorno das ações. Para verificar se as variáveis possuíam poderes preditivos, tomava-se a medida de qualidade do ajuste (coeficiente de determinação, o R²) como parâmetro.

As variações de lucros ocorridas em um ano podem, se existir correlação entre os lucros das firmas, ser relacionadas e explicadas com as variações do mercado e com os resíduos, ou seja, com o que não conseguiu explicar as variações de lucros das empresas. Dessa forma, os resíduos podem ser categorizados como novas informações não contidas no momento ou outros fatores como políticas contábeis e financeiras realizadas pelas firmas (BALL; BROWN, 1968).

Para tomar como base essas premissas de relevância da informação contábil, é importante levar em consideração a Hipótese de Mercado Eficiente (HME) proposta por Fama (1970), uma vez que ela considera que o mercado precifica os ativos no momento em que as informações são divulgadas, além de ponderar que todos os usuários das informações as detenham de forma tempestiva e transparente.

Nesse sentido, os estudos na linha de value relevance buscam captar os impactos da divulgação das informações contábeis no mercado de capitais, e como elas estão tornando as decisões dos investidores mais úteis. Portanto, se a informação for útil e relevante, ela pode modificar as decisões dos investidores, dado que, racionalmente, eles buscam maximizar sua utilidade esperada (WATTS; ZIMMERMAN, 1986).

Collins e Kothari (1989) ressaltaram que pesquisas que relacionam retornos explicados por lucros são normalmente investigadas por estudos de eventos ou pelo método de associação. Os estudos de eventos, como foi aplicado por Foster (1977), utilizam uma janela temporal para avaliar as expectativas de fluxos de caixa dos investidores em relação aos anúncios de resultados, e como isso impacta no curto prazo nos preços das ações.

Estudos de associação relativa buscam comparar padrões alternativos e novos com os efetivamente firmados. São utilizados primordialmente para avaliar mudanças em normas e padrões contábeis aplicados, em uma região, e como essas modificações impactam o mercado de capitais (HOLTHAUSEN; WATTS, 2001).

Os estudos de associação incremental verificam se algumas práticas contábeis são utilizáveis para explicar os valores das ações, portanto, é avaliado se os coeficientes das regressões, com base em valores contábeis, são significativamente diferentes de zero. Já os estudos de conteúdo informacional marginal buscam avaliar a existência de aumento de informação para os investidores, através de valores contábeis específicos e, para tanto, utilizam estudos de eventos (HOLTHAUSEN; WATTS, 2001).

De acordo com Holthausen e Watts (2001), os estudos de value relevance com base na teoria contábil são diferenciados em dois sentidos, com relação aos normatizadores contábeis: a teoria direct valuation e o input-to-equity-valuation. A teoria direct valuation se fundamenta na associação do lucro contábil com os valores ou variações dos valores de mercado. Diferentemente, o input-to-equity-valuation busca tratar o papel da contabilidade como uma informação capaz de fornecer inputs para os modelos de avaliação de empresas.

Os estudos que buscam analisar o value relevance das informações contábeis normalmente tratam do pressuposto de aceitação da significância estatística da explicação daqueles informes nos preços das ações, para tanto é preciso escolher, de acordo com a teoria,

modelos que realizem essas abordagens com segurança e confiabilidade (BARTH; BEAVER; LANDSMAN, 2001).

2.3.2.1 Modelos de Value Relevance

Para identificar o value relevance, encontram–se na literatura diversos modelos, nesta seção são apresentados alguns modelos, bem como sua especificidade, no sentido de compreender suas diferenças, de modo a contribuir com a mensuração da qualidade da informação. Neste sentido, os modelos apresentados são: Ohlson (1995), Francis e Schipper (1999), Lopes (2001) e Hassel, Nilsson e Nyquist (2005).

a) Modelo de Ohlson (1995)

O modelo de precificação de ativos de Ohlson (1995) produziu grandes contribuições aos modelos contábeis, ao incluir toda informação disponível, contábil e não contábil, na avaliação de uma firma. Seu método de avaliação consiste em três premissas principais: (i) A partir do modelo de desconto de dividendos chega a um valor para a empresa; (ii) Usa o conceito de Clean Surplus Relation (CSR), que garante a consistência do patrimônio líquido contábil ao longo do tempo; (iii) O resultado anormal é modelado linearmente de forma estocástica.

Essas três premissas constituem o alicerce do modelo de Ohlson (1995), o qual sua origem se fundamenta no MDD. Nele, o valor presente do patrimônio líquido de uma empresa é resultado dos dividendos futuros esperados que serão recebidos pelos acionistas. Entretanto, uma particularidade do modelo torna difícil sua aplicação, já que ao considerar um horizonte de tempo infinito, requer a previsão infinita de dividendos.

Pit=α0+α1(BVit)+α2(¿it)+εit (5)

Então:

P_it = preço da ação da empresa i no período t; NI_it = é o lucro por ação da firma i no período t;

BV_it = é o patrimônio líquido por ação da firma i no período t. α_0,α_1 e α_2 = coeficientes estimados da regressão;

ε_t = erro da regressão.

Lima (2010) classifica a metodologia proposta por Ohlson (1995) como sendo uma análise fundamentalista de avaliação de empresas baseada em números contábeis, os estudos com esse foco examinam se são identificadas ações nas quais o valor de mercado está diferente do valor intrínseco, gerando ganhos.

b) Modelo de Francis e Schipper (1999)

Francis e Schipper (1999) expressam que o value relevance pode ser entendido como a capacidade de capturar e verificar informações que impactam no preço das ações. Para os autores o value relevance das informações pode ser mensurado de duas formas: (a) pelo retorno total que teria sido obtido com o conhecimento prévio das informações das demonstrações financeiras; e (b) pelo poder explicativo das informações contábeis para determinar o retorno anual e o valor de mercado ajustado. A equação a seguir representa o modelo pressuposto por Francis e Schipper (1999):

Ret_it=β0+β1LLOit+β2ΔLLOit+Ԑit (6)

Onde:

Ret_it = retorno de 15 meses das ações da firma i, 3 meses após o final do ano t;

LLO_it= lucro antes dos itens extraordinários no ano t;

ΔLLO_it = variação no LLO da firma i no ano t;

β₀, β₁e β₂ = coeficientes estimados da regressão;

Ԑ_it = erro da regressão no período t.

No modelo de Francis e Schipper (1999), a informatividade é comumente representada em uma equação onde o retorno das ações é definido como uma variável explicada pela variável lucro contábil. Neste cenário, os números contábeis são relevantes se sua mensuração for confiável e capaz de produzir informações relevantes na avaliação da empresa, de forma que essas informações sejam refletidas no preço das ações (HOLTHAUSEN, WATTS, 2001).

c) Modelo de Lopes (2001)

Lopes (2001) sugere que há uma relação qualitativa entre a eficiência de mercado e a informação contábil. Esta proposta apresenta o resultado anormal do período, expresso pela diferença entre o resultado contábil encontrado no mesmo período e o produto do patrimônio líquido do período anterior multiplicado pela taxa de juros livre de risco do período. A equação deste modelo é apresentada na sequência:

Abit=RCit−(BVit−1)rt (7)

Onde:

Ab_it = resultado anormal contábil por ação da empresa i no período t;

RC_it=¿ resultado contábil por ação da empresa i registrado no período t;

BV_it−1= valor patrimonial por ação da empresa i registrado no período t–1;

r_t= taxa de juros livre de risco no período t.

Lopes (2001) destaca que, apesar do valor justo não ser perfeitamente objetivo e verificável, pode ser mais relevante para o usuário da informação. Desta forma, o autor investigou a associação entre o preço das ações e o lucro, verificando que o lucro e os dividendos apresentam relevância mais robustas, quando comparadas com o fluxo de caixa.

Em um mercado eficiente, considerando que os usuários são capazes de interpretar as informações divulgadas, quando uma informação contábil ou um conjunto de informações contábeis é relevante, o reflexo no preço das ações é rápido e imediato. Se ocorressem diferenças entre as medidas contábeis e os preços de mercado, os valores contábeis e os valores de mercado das empresas deveriam ser zero no longo prazo. Assim, em razão das características dos princípios contábeis geralmente aceitos, as informações divulgadas pela contabilidade não coincidem com o valor de mercado da mesma, implicando em erro de mensuração (LOPES, 2001).

Hassel, Nilsson e Nyquist (2005) estudaram a relação entre a informação ambiental e o valor de mercado de empresas suecas, através de um modelo de avaliação de renda residual que expressa o valor de mercado das ações, condicionado ao valor contábil do patrimônio líquido, lucros contábeis e o desempenho ambiental. A equação do modelo proposto é apresentada a seguir:

MV_it+DIit=β0+β1BVit−1+β2¿it+β3vit+εit (8)

Onde:

MVit = é o valor de mercado da empresa i no período t;

DIit = são os dividendos da empresa i no período t;

BV_it−1= valor contábil do patrimônio líquido na empresa i no período t–1;

¿it= lucro líquido da empresa i no período t;

v_it= outra variável de informação da empresa i no período t;

β₀, β₁, β₂e β₃ = coeficientes estimados da regressão;

Ԑ_it = erro da regressão da empresa i no período t.

O modelo de Hassel, Nilsson e Nyquist (2005) compreende que o valor de mercado das empresas é explicado não só a partir do desempenho financeiro, mas combinando com informações ambientais. Dessa forma, a proposta está associada à investigação sobre a relevância das informações não financeiras também em outros contextos.