OPA DA UNIPAR CARBOCLORO
BARSI ANALISA PONTO A PONTO OS OBJETIVOS REAIS DA PROPOSTA DE FECHAMENTO DO CAPITAL DA UNIPAR CARBOCLORO S.A, FORMULADA POR SEU CONTROLADOR ATUAL SR. PERCIO DE SOUZA – ESTATER ( BOUTIQUE DE INVESTIMENTOS ).
PRIMEIRA OFERTA:
NO FINAL DE 2015, O SR FRANK, PRINCIPAL ACIONISTA DA VILA VELHA S.A,, RESOLVEU PROPOR UMA OFERTA PÚBLICA PARA COMPRA DAS AÇÕES DA UNIPAR CARBOCLORO S.A., COM O OBJETIVO DE CANCELAR O REGISTRO DE EMPRESA DE CAPITAL ABERTO. NESSA OCASIÃO PROPUNHA ADQUIRIR TODAS AÇÕES EM CIRCULAÇÃO AO PREÇO DE R$ 4,40. ACONSELHADO QUE POR ESSE PREÇO NINGUEM ACEITARIA VENDER AS AÇÕES, DECIDIU ELEVAR A OFERTA PARA R$ 5,50. NA OCASIÃO, O CONSELHEIRO LUIZ BARSI FILHO REQUEREU UMA NOVA AVALIAÇÃO, QUE ACABOU NÃO SENDO LEVADA ADIANTE, PORQUANTO A VILA VELHA ALTEROU NOVAMENTE A OFERTA PARA R$ 7,50, SENDO, R$ 5,00 A VISTA E R$ 2,50 PARA SEREM PAGOS EM CINCO ANOS, A RAZÃO DE R$ 0,50 POR ANO. ENQUANTO ISSO, A COTAÇÃO DAS AÇÕES NO MERCADO FORAM GANHANDO PREÇOS, EM VIRTUDE DE MATERIA DIVULGADA NO JORNAL VALOR ECONOMICO, ONDE O SR. PERCIO DE SOUZA ANUNCIAVA QUE A AQUISIÇÃO DA SOLVAY-INDUPA, LEVARIA A UNIPAR CARBOCLORO A AUMENTAR SUA RECEITA LÍQUIDA DE FORMA EXPRESSIVA. ASSIM QUE A OFERTA FOI DIVULGADA PELA CVM, LUIZ BARSI RENUNCIOU AO CARGO DE MEMBRO DO CONSELHO, PORQUANTO SE PROSSEGUISSE COMO ADMINIDTRADOR DA EMPRESA, SUA POSIÇÃO DE AÇÕES SERIAM EXCLUIDAS DO FREE FLOAT. ALIÁS, A EMPRESA SÓMENTE DIVULGOU A CARTA DE RENUNCIA DE BARSI, POR INTERVENÇÃO DA CVM, QUE OBRIGOU-A A REPUBLICAR O EDITAL DE OFERTA E A DIVULGAR A RENUNCIA PARA O PUBLICO.
EVOLUÇÃO DA COTAÇÃO DAS AÇÕES.
COM A DIVULGAÇÃO OFERECIDA PELO SR. PERCIO DE SOUZA, O MERCADO PASSOU A CONSIDERAR OS RESULTADOS FUTUROS DA UNIPAR-CARBOCLORO COM OTIMISMO SUPERIOR ÀQUELE ATÉ ENTÃO CONHECIDO. AS AÇÕES DA UNIPAR PASSARAM A SER ALVO DE UMA ATENÇÃO MAIOR A PARTIR DO INSTANTE QUE A EMPRESA DIVULGOU OS RESULTADOS FINALIZADOS EM 2016, COM UM LUCRO SUPERIOR AOS R$ 280
MILHÕES, APÓS PROVISIONAR OS IMPACTOS NEGATIVOS VINDOS DA TECSYS, NA ORDEM DE R$ 101 MILHÕES. SEM ESSE IMPACTO NEGATIVO, O RESULTADO TERIA SIDO DE R$ 381 MILHÕES. ÓRA, COMO O MERCADO FICARIA ALHEIO A ESSA SENSACIONAL
EVOLUÇÃO NOS RESULTADOS. PORQUE A COTAÇÃO DAS AÇÕES NÃO TERIAM
CONDIÇÕES DE PROSPERAR??? VALE APRECIAR QUE O PREÇO OFERECIDO DE R$ 7,50, REPRESENTA R$ 0,75, ANTES DO
GRUPAMENTO. VALE ASSINALAR AINDA QUE A VILA VELHA, QUANDO VENDEU OS ATIVOS PARA A
BRASKEM, FICOU APENAS COM 50% DE PARTICIPAÇÃO DA CARBOCLORO. ATO
MILHÕES. TEÓRICAMENTE A UNIPAR CARBOCLORO DEVERIA VALER, NO MINIMO R$ 1,1 BILHÕES.
OFERTA CONSIDERADA PELOS MINORITARIOS:
CONSIDERANDO QUE A UNIPAR CARBOCLORO , TEORICAMENTE VALERIA 1,1 BILHÃO, OS MINORITARIOS PASSARAM A CONSIDERAR A VALIAÇÃO EFETUADA PELO BANCO
SANTANDER, ATRELADA A FATORES DIFICEIS DE SEREM ENTENDIDOS. POR SÍ SÓ, OS RESULTADOS DE 2016, OBTIDOS APENAS COM A PLANTA DA CARBOCLORO TERIAM SIDO SUPERIORES AOS R$ 381 MILHÕES, NÃO FOSSE O IMPACTO NEGATIVO PRODUZIDO PELA TECSYS. COM O PROVISIONAMENTO DO ESQUELETO TECSYS, O BALANÇO DA UNIPAR CARBOCLORO SEGUIRIA LIVRE PARA COMPUTAR RESULTADOS EXTREMAMENTE ATRATIVOS. AINDA MAIS, COM A INCORPORAÇÃO DOS ATIVOS SOLVAY INDUPA, ESSES RESULTADOS TENDERIAM A ATINGIR NÍVEIS MUITO SUPERIORES. COM ESSE HISTORICO DE PERSPECTIVAS, COMO ACEITAR UMA OFERTA PÚBLICA DE COMPRA POR R$ 0,75, QUANDO ANTERIORMENTE AO GRUPAMENTO AS AÇÕES DA EMPRESA CHEGARAM A SER COTADAS A R$ 4,25, O EQUIVALENTE A R$ 42,50 ANTES DO
GRUPAMENTO DAS AÇÕES. O QUE SE OBSERVA É QUE SE A CARBOCLORO VALIA R$ 1,1 BILHÃO, CONSIDERADA
PELO SEU CONTROLADOR, PORQUE AGORA VALER APENAS CERCA DE R$ 250 MILHÕES, QUE É O QUE A OFERTA REPRESENTA????. VEJAM TODOS COMO O PREÇO DA OFERTA ESTÁ DISTORCIDO, RAZÃO PELA QUAL OS MINORITARIOS PLEITEIAM QUE A OFERTA SEJA ALGO SUPERIOR AOS R$ 7,50. ANALISTAS DE MERCADO, PROJETANDO ANALISES DE PERSPECTIVAS AVALIAM QUE A COTAÇÃO DAS AÇÕES DA UNIPAR PODEM ALCANÇAR OS R$ 30,00 NUM FUTURO BASTANTE PRÓXIMO, COMPARATIVAMENTE COM A COTAÇÃO DAS AÇÕES DA BRASKEM, QUE GIRAM EM TORNO DOS R$ 39,00 POR AÇÃO.
PRESSA EM CANCELAR O REGISTRO DE COMPANHIA ABERTA
OUTRO FATOR QUE NINGUEM CONSEGUE EXPLICAR É A PRESSA COM QUE ESTÁ SENDO CONSIDERADO O FECHAMENTO DO CAPITAL SOCIAL, QUE PARECE ESTAR REPRESENTADO
PELO ELEMENTO ‘’’’’’A QUALQUER CUSTO ‘’’’’’’. ESTRATEGISTAS EM MERCADO DE VALORES PASSARAM A CONSIDERAR QUE EXISTEM
POSSIBILIDADES DE ALGUEM ESTAR COM UMA OPÇÃO DE COMPRA DA UNIPAR
CARBOCLORO, POR PREÇO SUBSTANCIALMENTE SUPERIOR, E QUE UMA DAS CONDIÇÕES PARA QUE A OFERTA FOSSE EXERCIDA SERIA A EMPRESA FECHAR O CAPITAL. ESSA HIPOTESE TEM ALGUMA RAZÃO DE SER, JÁ QUE EM MATERIA RECEM DIVULGADA NO JORNAL VALOR ECONOMICO EXISTEM INUMERAS EMPRESAS, ALEM DE FUNDOS DE EQUITY INTERESSADOS NUMA PROVAVEL VENDA DO CONTROLE DA BRASKEM. ORA, SE ESSES PRETENDENTES PODEM SE INTERESSAR PELA BRASKEM, PORQUE NÃO SE
INTERESSAR PELA UNIPAR-CARBOCLORO, AGÓRA COM O REFORÇO OPERACIONAL DA SOLVAY-INDUPA. SEGUNDO A MATERIA DO JORNAL VALOR ECONOMICO, OS
PRETENDENTES ESTARIAM DISPOSTOS A PRETICAR BONS PREÇOS PARA ALCANÇAR A CONDIÇÃO DE MAIOR PRODUTOR DE TERMOPLÁSTICOS DA AMERICA LATINA. ESSA HIPOTESE É QUE TEM ESTIMULADO OS ACIONISTAS MINORITARIOS A
FECHAR O CAPITAL DA UNIPAR CARBOCLORO, E NÃO APENAS O DISCURSO DE QUE SE MANTER UMA EMPRESA DE CAPITAL ABERTO É EXTREMAMENTE ONEROSO. ALÉM DOS FUNDOS, MULTIS E PETROLEIRAS INTERESSADAS NA BRASKEM, OUTRAS HOLDINGS , COMO ITAUSA ( QUE RECENTEMENTE ADQUIRIU A ALPARGATAS ) E GRUPO ULTRA, QUE
ESTÁ SEMPRE DISPOSTO A AVALIAR UM ÓTIMO NEGOCIO COMO A UNIPAR. A RECENTE DIVULGAÇÃO DOS DIVIDENDOS COMPLEMENTARES ANUNCIADO PELA UNIPAR
TALVEZ EXPLIQUE A PRINCIPÁL RAZÃO DO FECHAMENTO DO CAPITAL, POIS ESSA DISTRIBUIÇÃO RASPOU O CAIXA DA EMPRESA. PROVAVELMENTE ESSA DISTRIBUIÇÃO ESTARIA RESERVADA PARA APÓS O EVENTUAL CANCELAMENTO DO REGISTRO EM BOLSA. DE QUALQUER FORMA AS PROJEÇÕES QUE FORMULAMOS DEMONSTRAM QUE APÓS A AQUISIÇÃO DA SOLVAY INDUPA, O POTENCIAL DA UNIPAR É EXTREMAMANTE POSITIVO, CONFORME O QUADRO ESTATISTICO ADIANTE, FORMULADO PELA LIS CAPITAL..
CVM ESTÁ DE ACORDO COM OPÇÕES QUE PODEM LEVAR OS MINORITARIOS A AGIR DE FORMA CONTRÁRIA AOS SEUS REAIS OBJETIVOS
AS OPÇÕES OFERECIDAS AOS MINORITARIOS SÃO: A) – FORMULARIO DE MANIFESTAÇÃO: ACIONISTA CONCORDA COM O CANCELAMENTO DO REGISTRO DA COMPANHIA, MAS NÃO DESEJA VENDER SUAS AÇÕES; B) - OS ACIONISTAS HABILITADOS, TITULARES DE AÇÕES EM CIRCULAÇÃO QUE DESEJAREM VENDER SUAS AÇÕES OBJETO, DEVERÃO PROVIDENCIAR A TRANSFERENCIA DE SUAS AÇÕES PARA A CARTEIRA 7105-6. ESSA ALTERNATIVA, SE NÃO VIER ACOMPANHADA DE UM PREÇO QUE O MINORITARIO DESEJA, ELE ACABARÁ VENDENDO PELO PREÇO DA OFERTA. ASSIM, É INTERESSANTE QUE TODOS OBSERVEM QUE, OPTANDO POR ESSA OPÇÃO, DEVEM CRAVAR O PREÇO QUE DESEJAM POR SUAS AÇÕES. PARECE NÃO HAVER DÚVIDAS QUE AS OPÇÕES
OFERECIDAS AOS MINORITARIOS SÃO DE INTERESSE EXCLUSIVO DO CONTROLADOR. O QUE NÃO SE COMPREENDE É O PORQUE NÃO SE OFERECE A SEGUINTE OPÇÃO: NÃO
CONCORDO COM O FECHAMENTO DO CAPITAL; NÃO DESEJO VENDER MINHAS AÇÕES PELO PREÇO DA OFERTA; E QUERO QUE MINHA POSIÇÃO SEJA CONSIDERADA COMO
AÇÕES PERTENCENTES AO FREE FLOAT. ALIÁS, O SIMPLES NÃO COMPARECIMENTO AO LEILÃO BASTARIA PARA DEIXAR EVIDENTE
ESSA OPÇÃO QUE ESTOU SUGERINDO. ESSA SITUAÇÃO DE PROPORCIONAR APENAS DUAS OPÇÕES QUE FAVORECEM DE FORMA ESCANCARADA OS CONTROLADORES TERIA
QUE SER REVISTA EM CARATER DE URGENCIA. A CVM TALVEZ DESCONHEÇA QUE ESTÁ IMPONDO CUSTOS FORTISSIMOS AOS
MINORITARIOS QUE MANTEM SUA POSIÇÃO NO ORGÃO EMISSOR, POIS ESTES ESTÃO SENDO OBRIGADOS A BLOQUEAR AS AÇÕES PARA A CUSTODIA DA BOLSA, QUE SEGURAMENTE IRÁ COBRAR UM PERCENTUAL BEM ALTO PELA LOCAÇÃO DAS AÇÕES EM SUA CUSTODIA. ESSE CUSTO ADICIONAL, QUEM VAI ARCAR COM ELE????? . È
CLARO QUE SERÁ O ACIONISTA. CONCLUINDO, SUGERIMOS QUE AQUELES QUE NÃO DESEJAREM VENDER SUAS AÇÕES
INDIQUEM A CARTEIRA 7105-6 PARA DEPÓSITO, INCLUINDO O PREÇO QUE DESEJA POR
EU, PARTICULARMENTE VOU INDICAR A CARTEIRA 7105-6, COLOCANDO NESSA OFERTA O PREÇO DE R$ 30,00, QUE É QUANTO ACHO QUE VALE NA ATUALIDADE AS AÇÕES DA UNIPAR-CARBOCLORO, AGORA COM O ACRESCIMO DOS RESULTADOS DA SOLVAY –
INDUPA.
O QUANTO VALE
Através de um exercício simples de valuation elaborado pela Lis Capital, tomando como premissas exatamente as mesmas adotadas pelo Laudo do Santander, com exceção da taxa de desconto (custo da dívida e custo de capital próprio), e ajustando os valores das linhas do balanço, chega-se a um valor justo conservador da empresa (R$ 2bi) substancialmente maior que o oferecido para o fechamento de capital pelo controlador (R$ 626mm).
CAPACIDADE DE PAGAR VIA ALAVANCAGEM UNIPAR
A companhia tem R$ 947mm de dívida bruta e, considerando que vai destinar a totalidade de seu caixa para o pagamento dos dividendos anunciados (perfazendo aproximadamente R$ 400mm), sua dívida líquida também é de R$ 947mm. Para poder pagar R$ 20,00 ex-dividendos para o fechamento de capital pelas 62,6mm de ações do float teria de desembolsar R$ 1.253MM. As simulações indicam que, dada a alta e estável capacidade de geração de caixa da companhia, a empresa demonstra total capacidade financeira para fazê-lo e sua desalavancagem se daria de forma bastante tranquila.
Preço Ofertado
7,50
Número Ações
83.550.206
Valor Equity
626.627
OPA - Preço Ofertado
Valor Justo Valor Ofertado
+ Valor Carbocloro 677.054 1.305.701 + Valor Indupa 714.325 1.468.185 - Dívida Líquida -595.787 -595.787 - Provisões Conting -112.701 -112.701 - Benefícios Empregados -38.461 -38.461 - Dividendos a Pagar -33.961 -33.961 + Depósitos Judiciais 49.264 49.264
+ Ajuste Imp Diferidos 46.300 46.300
+ Part TECSIS 0 0
= Valor Equity 706.033 2.088.541
Valor por Ação 8,5 25,0
NÃO SE DEIXE ENGANAR
O retorno de um investidor é basicamente extraído de 2 naturezas, via dividendos ou ganho de capital. No caso de Unipar é justamente a proporção dessas 2 naturezas que não pode causar confusão a um investidor diligente. Partindo da demonstração acima que a empresa vale algo em torno de R$ 25 por ação, o que a Unipar fez distribuindo seu caixa aos acionistas simplesmente desconta R$ 5,00 do seu preço justo por ação. Desta forma, um investidor diligente deveria ainda esperar receber R$ 20,00 (ganho de capital) para cada ação que possui. Em outras palavras, vender ações da Unipar abaixo de R$ 20,00 no
leilão da OPA na sexta-feira (28) não condiz com seu valor justo conservador e tampouco com sua capacidade financeira de pagar pelas ações dos minoritários.
Empréstimos e financiamentos (R$ mil) 1T17
Dívida bruta 511.477
Débito com Terceiros 436.096
Leveraged Buyout (R$ 20) 1.253.864
Caixa e equivalentes + Aplicações financeiras 0
Dívida líquida 2.201.437 EBITDA 2017E 520.434 Dívida líquida/EBITDA¹ - X 4,2x 4,2x 3,6x 2,4x 1,5x 0 ,0 x 0 ,5 x 1 ,0 x 1 ,5 x 2 ,0 x 2 ,5 x 3 ,0 x 3 ,5 x 4 ,0 x 4 ,5 x 0 500.000 1.000.000 1.500.000 2.000.000 2.500.000 Hoje 2017 2018 2019 Simulação Desalavancagem
