Argentina

Conforme estudo de caso descrito por (GOMEZ-IBAÑEZ, 2001), na Argentina, em 1993 e 1994, diversas empresas elétricas foram privatizadas por um período de 95 anos. Desde então, os

blackouts constantes que ocorriam no país cessaram, e o custo médio da energia diminuiu de

US$42 / MWh no final de 1992 para US$22 em 1998. Esta queda se deu por conta do aumento de 46% na capacidade instalada do país.

A transmissora Transener (a principal do país, que operava 7.000 km de linhas de 500kV) deveria sofrer revisões tarifárias a cada 5 anos, e seria a primeira do país a passar por este processo – atraindo a atenção dos demais players do setor elétrico argentino, principalmente das outras seis transmissoras.

A agência reguladora argentina (ENRE) propôs um reajuste negativo de 25%. A concessionária alegavaà ueàesteàí di eà ãoàe aà justoàeà azo el ,à o oàp e iaàaàlegislaçãoàdoàpaís.àNoàe ta to,à como não havia uma metodologia definida, o regulador possuía o poder de discricionalizar a tarifa das concessionárias.

A Transener recebeu para O&M os ativos brownfield de transmissão do país, não podendo realizar obras de expansão ou aumento de capacidade (pequenas obras de conexão precisariam ser negociadas diretamente com a usina ou com o consumidor atendido, sendo o acordo revisado pela ENRE).

O consórcio que arrematou a Transener em 1993 era composto pela britânica National Grid Company, pela Duke Power e por investidores argentinos, que pagaram US$234 milhões por 65% da empresa. Os outros lances do leilão foram bem menores: US$171 milhões, US$153 milhões e US$60 milhões. Em 1997 a Transener ganhou outro leilão, desta vez para uma linha greenfield, também em 500kV e que custaria US$230 milhões para ser construída.

O peso argentino, na época, era vinculado ao dólar – o que dava estabilidade à tarifa das concessionárias e permitia a emissão de dívidas no mercado americano sem risco cambial. No entanto, outros riscos estavam associados: primeiro, que as regras da revisão tarifária, que ocorreriam a cada 5 anos, não estavam claras. Isso significa que o lance de US$234 milhões foi simplesmente no escuro, já que trouxe a valor presente algo totalmente imprevisível. A única

e tezaàdoà o t atoàe aà ue,àaà adaà i lo,àu à Fato àX àse iaàapli adoà àta ifa,àfaze doà o à ueàosà ga hosàdeàp oduti idade àdaà o essio iaàfosse à epassadosàaoà o su ido .

A Transener apresentou sua proposta à ENRE, na qual avaliava a empresa pelo valor pago no leilão (240 milhões por 65% da empresa mais US$46 milhões em dívidas absorvidas daria à empresa um valor de US$406 milhões). Esta proposta foi duramente criticada pelo mercado, que argumentou que se o valor do lance fosse para a tarifa, nos próximos leilões não haveria limite para os lances, o que faria a tarifa de energia elétrica explodir no longo prazo. Tal proposta foi especialmente declinada pela Agência por conta do valor ofertado pelo consórcio vencedor, muito maior do que o de seus concorrentes.

As receitas anuais, entre 1994 e 1998, eram na ordem de US$100 milhões, o que resultava em um EBITDA da ordem de 45%. Após despesas financeiras e impostos, o lucro da Transener foi da ordem de 25% nos cinco primeiros anos de operação (exatamente a redução tarifária proposta pela ENRE). Pelos argumentos da empresa, US$25 milhões de lucro em uma empresa avaliada em US$406 milhões representa um retorno de pouco mais de 6%, o que não representaria uma soma tão grande – argumento este que suportava o pleito da Transener de aumentar a tarifa em 22%, e não reduzí-la em 25%.

Para melhor avaliar a empresa, o Banco Nacional da Argentina foi convocado, e pela metodologia de fluxo de caixa descontado, atribuiu ao negócio (100%) um valor entre US$229 milhões e US$274 milhões, considerando uma TIR entre 12% e 15%. Por esta avaliação, a ENRE concluiu que o lance ganhador havia sido muito otimista, e que o consumidor não poderia pagar por isso.

Outro ponto de discórdia se referia aos investimentos: enquanto a Transener pedia que os ativos colocados em operação fossem integralmente reconhecidos pela tarifa, a ENRE argumentava que aqueles investimentos referiam-se a substituições em equipamentos já existentes (ou seja, não era investimento em expansão), e que deveriam ser considerados como custos de O&M.

Como resultado da disputa, a ENRE decidiu por manter a receita da Transener praticamente inalterada (redução de 5%), nem reduzindo-a em 25% (como propôs inicialmente) e nem aumentando-a em 22% (como proposto pela empresa). Este resultado foi calculado a partir de: (a) Ajustes nos custos operacionais apresentados pela Transener, expurgando os custos não o side adosà o oà azo eis à ha ia ,à po à e e plo,à se içosà deà o sulto ia à pagosà pelaà Transener aos seus controladores); (b) A empresa foi avaliada não pelo valor do lance vencedor, e

sim pelo valor originalmente avaliado pelo governo no momento do leilão; (c) Ajustes nos investimentos necessários, classificando parte deles como O&M e reduzindo a parcela que seria passível de remuneração (por ser expansão do sistema); (d) Reduzindo o WACC pedido pela Transener de 14,6% para 11,3%.

Em 2014 a Transener (já com a nova concessão ganha em 1997 em operação) obteve receita de 1,476 bilhões de pesos, um EBITDA de 693 milhões de pesos e um lucro de 206 milhões de pesos (TRANSENER, 2015) – o que, pelo câmbio oficial de dezembro de 2014 representa, respectivamente, US$459 milhões, US$215 milhões e US$64 milhões. No entanto, no câmbio real (paralelo), não controlado pelo governo, estes números seriam de US$105,5 milhões, US$49,5 milhões e US$14,7 milhões – um lucro muito baixo frente aos investimentos realizados em 1993 e 1997. Dezesseis anos depois de sua primeira revisão tarifária, a empresa, em nota aos i estido es,à dizà ueà o ti uaà se doà o ple oà p e e à aà e oluçãoà [dasà ta ifas e dos aspectos fi a ei os],à e à o oàseuàpossí elài pa toà osà eg iosàeà osàflu osàdeà ai aàdaà o pa hia .