Modelos desenvolvidos para os testes das demais hipóteses

As demais hipóteses desenvolvidas ao longo do referencial de literatura podem ser compreendidas como a síntese de conjecturas relacionadas aos fatores motivacionais que estimulam as organizações na emissão dos instrumentos híbridos. Nesse sentido, foram desenvolvidos modelos específicos para testar cada uma dessas ilações.

Os modelos apresentados a seguir foram elaborados considerando um racional lógico-dedutivo, suportados pelos achados das pesquisas precedentes apresentadas na seção 2, bem como na suposição dos relacionamentos das variáveis dependentes com os pretensos parâmetros explicativos.

Adicionalmente, cabe mencionar que a elaboração desses modelos foi orientada pela primazia da parcimônia. Levine et al. (2011) destacam que é importante que se aplique o modelo mais simples – o que contém o menor número de variáveis independentes com poder explicativo – o qual cumpra seu objetivo, destacando que esse é o propósito da máxima parcimônia.

Outro relevante aspecto centrado nessa etapa do estudo é condizente com a definição do evento a ser analisado, mais especificamente o momento de emissão dos instrumentos híbridos.

As hipóteses subjacentes a essa tese, isto é, as que se referem a fatores determinantes para tais emissões, dividem-se em duas categorias, sendo: i) hipóteses que avaliam impactos em determinadas variáveis em janelas temporais antes e após a emissão dos híbridos; e ii) hipóteses que avaliam o comportamento desses termos entre emissores e não emissores dos híbridos.

Dessa maneira, estabelecer com precisão a data em que houve a emissão de cada instrumento avaliado é fundamental para que os modelos econométricos consigam

com melhor robustez capturar alterações no comportamento do custo de capital próprio, alavancagem financeira e carga tributária efetiva, potencialmente atribuíveis à colocação desses papéis.

Nesse ínterim, Lima (2010) destaca que vieses na determinação da data do evento a ser estudado reduz expressivamente o resultado dos testes de normalidade.

Em virtude das atribuições expostas, foi concebida a variável HDTit levando em

consideração as datas de emissões dos títulos apresentadas na Tabela 3 por emissão i ao longo do tempo t. Trata-se de um termo dicotômico assumindo o valor 1 para o período da emissão do híbrido e 0 para os demais momentos. Como há na base dados países cujas demonstrações contábeis possuem frequência de publicação trimestral e semestral, considerou-se sempre o período mais próximo da emissão do híbrido para estabelecimento do valor 1 no termo HDTit.

Destaca-se que algumas variáveis de controle foram inseridas nos modelos teóricos apresentados adiante. Entretanto, tais termos são apresentados na seção 4.

3.3.1 Modelos para os testes das hipóteses 2 e 2.1 – Custo de Capital Próprio

O modelo utilizado para o teste da Hipótese 2 – A emissão de instrumentos financeiros híbridos reduz o custo do capital próprio das empresas que se utilizam dessa modalidade de títulos – encontra-se expresso na Equação (6).

Keit = β0 + β1HDTit + β2HDTINFit + Controles +eit,(6)

Em que: Keit é o custo de capital próprio estimado pelo CAPM por empresa i no

período t. HDTit é umavariável dummy sendo 1 para o período da emissão e 0, caso

contrário. HDTINFit termo interativo entre a data de emissão e potenciais captações

vinculadas a projetos de infraestrutura. Os termos de controle utilizados nesse modelo foram países, setores, crescimento (growth), valor de mercado ponderado pela quantidade de ações (MVE) e alavancagem financeira. E eit termo de erro do

Com relação à Hipótese 2.1 – Emissores de instrumentos financeiros híbridos possuem custos de capital próprio estatisticamente superiores quando comparados a não emissores – sua verificação ocorre por meio do termo EMIit o qual assume o

número 1 para emissores de instrumentos financeiros híbridos e 0 para entidades não possuidoras dessas estruturas contratuais em seu PL, conforme apresentado na Equação (7).

Keit = β0 + β1EMIit + β2EMIINFit + Controles +eit,(7)

A variável EMIINFit expressa emissores ligados a projetos de infraestrutura e visa

segregar a variância desses indivíduos do coeficiente estimado do termo EMIit.

Controles idênticos aos da Equação (6), com exceção da remoção da variável ALF.

3.3.2 Modelos para os testes das hipóteses 3 e 3.1 – Alavancagem Financeira

O modelo utilizado para o teste da Hipótese 3 – Empresas emitentes de instrumentos financeiros híbridos possuem maiores níveis de alavancagem financeira comparativamente a companhias que não se valem deste recurso – encontra-se na Equação (8).

ALFit = β0 + β1EMIit + β2EMIINFit + Controles +eit,(8)

Onde: ALFit é a alavancagem financeira por empresa i no período t. EMIit é uma

variável dummy sendo 1 para emissores e 0 em caso contrário. EMIINFit termo

interativo entre a data de emissão e potenciais captações vinculadas a projetos de infraestrutura. Os itens de controle foram países, setores, growth e MVE. E eit termo

de erro do modelo.

A Hipótese 3.1 – A emissão de instrumentos financeiros híbridos é precedida por períodos de elevada alavancagem financeira de seus emissores – foi testada por meio do modelo apresentado na Equação (9)

ALFit = β0 + β1EMPit + β2 PREINFit + Controles +eit,(9)

Em que EMPit é uma variável binária assumindo o valor 1 para companhias

emissoras em períodos precedentes à colocação desses títulos e 0 em casos contrários. O termo PREINFit expressa a interação entre momentos pretéritos às

emissões e empresas potencialmente desenvolvedoras de projetos de infraestrutura. Controles idênticos aos descritos na Equação (8).

3.3.3 Modelos para os testes das hipóteses 4 e 4.1 – Tributação sobre os lucros

Para realização do teste da Hipótese 4 – Após a emissão de instrumentos financeiros híbridos, houve reduções na carga tributária efetiva sobre os lucros – foi empregado o modelo da Equação (10).

ETRit = β0 + β1EMAit + β2EMAINit + Controles +eit,(10)

Em que ETRit representa a alíquota tributária efetiva sobre o lucro por empresa i

durante o tempo t. EMAit é uma dummy que assume o valor 1 para períodos após a

emissão e 0 em momentos anteriores. EMAINit refere-se à interação entre a variável

de interesse e emissores ligados a projetos infraestruturais. Controles idênticos aos descritos na Equação (8).

No tocante a Hipótese 4.1 – Empresas emissoras de IFH possuem carga tributária efetiva sobre o lucro reduzida e estatisticamente significante, comparadas a organizações não emissoras desses títulos – foi aplicada a Equação (11).

ETRit = β0 + β1EMIit + β2EMIINFit + Controles +eit,(11)

Em que EMIit assume o valor 1 para companhias que emitiram híbridos e 0 nos

demais casos. EMIINFit tem valor 1 em situações em que o emissor é também

relacionado a projetos de infraestrutura e 0 nas demais situações. Controles idênticos aos descritos na Equação (8). E eit é o termo de erro do modelo.

3.3.4 Regressão Logística considerando os determinantes de forma simultânea

Os modelos apresentados nas equações de (3) a (11) serviram como base para a verificação e teste das hipóteses específicas. Contudo, os referidos procedimentos não permitem que se verifique de maneira conjunta a relevância dos possíveis determinantes na emissão de instrumentos híbridos (i.e., custo de capital próprio, alavancagem financeira e carga tributária). Sobretudo, por assumirem em suas variáveis dependentes, isto é, os termos yit somente valores contínuos ou discretos,

mas não binários.

Considerando essa limitação, foi proposto um modelo adicional o qual, a partir de uma regressão logística, permitiu que se verificasse a interação entre esses itens de forma holística. Gelman e Hill (2007) ressaltam que a regressão logística é o caminho padrão para modelo de resultados binários em que o termo dependente assume valores 0 ou 1.

A Equação (12) revela o modelo utilizado para verificação simultânea dos determinantes entre emitentes de instrumentos híbridos comparativamente a não emitentes.

EMIit = β0 + β1Keit + β2ALFit + β3ETRit + β4Keit*INFit + β5ALFit*INFit +

β6ETRit*INFit+ Controles +eit,(12)

Em que EMIit é uma variável dummy assumindo o valor 1 para emissores de

instrumentos híbridos e 0 para não emissores. Keit, ALFit e ETRit são os possíveis

determinantes para colocação desses títulos provindos da revisão de literatura. Os termos contendo a interação com a variável INFit representam o isolamento do efeito

de emissores de híbridos relacionados a projetos de infraestrutura. Os β’s são os coeficientes estimados de cada um dos termos explicativos. Controles idênticos aos descritos na Equação (8). E eit é elemento de erro do modelo.