Variáveis independentes

As variáveis independentes, ou explicativas, foram definidas com base na literatura e tratam-se, principalmente, de variáveis, ou fatores de risco; características dos fundos, variáveis utilizadas pelos investidores no processo de tomada de decisão de investimento em fundos (captação líquida); e variáveis proxy do monitoramento exercido pelos investidores.

Variáveis independentes: Modelo de 4 fatores de Carhart (1997)

O Quadro 8, detalha os fatores de risco sistemático que constituem o modelo de Carhart (1997). Com respeito à relação esperada dessas variáveis, de acordo com Castro e Minardi (2009), o sinal que elas apresentarem indicaria a exploração, ou não, dessas estratégias por parte dos gestores dos fundos. Logo, pode-se esperar que os gestores possam aplicar essas estratégias na gestão de suas carteiras (sinal positivo) ou pelo contrário utilizem estratégias contrárias às definidas nesses fatores de risco (sinal negativo).

Quadro 8: Descrição das variáveis independentes utilizadas no modelo de Carhart (1997)

Variável Definição Relação

Esperada*

MKT

Fator mercado

Excesso de retorno de um índice de ações (IBOVESPA)

+/-

SMB

Fator Small-minus-big

Carteira autofinanciada comprada nas ações de menor tamanho e vendida nas ações de maior tamanho.

+/-

HML

Fator High-minus-low

Carteira autofinanciada comprada nas ações com índice valor contábil (VC) e valor de mercado (VM) do patrimônio lí- quido alto e vendida nas ações de índice VC/VM baixo.

+/-

MOM

Fator momentum

Carteira autofinanciada comprada nas ações winners e vendida nas ações los- sers.

+/-

Obs.: *Relação observada em outras pesquisas ou esperada, desde o ponto de vista teórico. Fonte: Elaborado pelo autor.

Variáveis independentes: monitoramento

Apresentam-se aqui as variáveis proxy do monitoramento exercido pelo investidor. Como detalhado anteriormente na seção 2.4, essas variáveis tentam capturar o efeito do monitoramento na performance dos fundos, assim como na aplicação e saque de recursos nesses instrumentos financeiros (captação líquida). Nesses sentido, essas variáveis foram utilizadas em pesquisas prévias (JAMES e KARCESKI, 2006; CHOU, NG e WANG, 2011) com o objetivo de diferenciar a capacidade de monitoramento dos investidores. Dessa forma seria possível identificar a influência dessas variáveis na performance e na captção líquida dos fundos.

A variável tipo de gestor, segundo James e Karceski (2006), permite capturar outra dimensão do monitoramento desde que o gestor externo (chamado também de independente) seja objeto, em princípio, de maior monitoramento por parte do investidor. Segundo os autores, o gestor externo não possui o suporte institucional que a administradora do fundo oferece caso a gestão seja feita internamente. Essa independência entre os dois agentes seria percebida pelos investidores, os quais, cientes dessa situação, teriam maior interesse em acompanhar o desempenho do fundo gerido por um gestor externo. James e Karceski (2006) afirmam que o investidor percebe o fundo gerido por gestor externo como menos experiente e sem as mesmas condições do que o administrador.

Quadro 9: Descrição das variáveis independentes proxy de monitoramento

Variável Proxy Estimação Relação

Esperada - perfor- mance* Relação Esperada - Captação* VMAI Aplicação de re- cursos mínima re- querida

VMAI Logaritmo natural (ln) do Valor mí- nimo de aplicação inicial (VMAI)

+ -

Institucional

Tipo de investi- dor

Dummy 1: Investidor considerado instituci- onal;

0: Investidor considerado retail ou de varejo. + +/- Gestor Relação entre administrador e gestor

Dummy 1: Gestor interno, o administrador

também realiza as atividades de ges- tão da carteira do fundo;

0: Gestor externo.

- +/-

Banco

Banco comercial

Dummy 1: O fundo tem relação com um

banco comercial;

0: O fundo não tem relação com um banco comercial - + Selo Proxy gover- nança corpora- tiva

Dummy 1: O fundo possui o selo ANBIMA;

0: O fundo não possui o selo AN- BIMA

+ +

Obs.: *Relação observada em outras pesquisas ou esperada, desde o ponto de vista teórico. Fonte: Elaborado pelo autor.

Lage (2014), utilizou a mesma variável sob o pressuposto de que a gestão externa é mais benéfica para o investidor do que a gestão realizada pelo administrador de carteira interno, em concordância com o afirmado por James e Karceski (2006). Lage (2014) identificou que o tipo de gestão independente não se mostrou significativa para melhorar a performance do fundo.

Em relação à variável banco, James e Karceski (2006) afirmam que é esperado menor monitoramento por parte dos investidores no caso de fundos relacionados com um banco comercial, ou instituição que faça parte do grupo econômico de um banco comercial. Entende-se relação como o fato do administrador ou/e o gestor pertencer a um banco comercial e ser oferecido ao investidor dessa forma8_.

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A ideia básica, segundo James e Karceski (2006), é que nesses casos o investidor confia, além do suporte institucional que o fundo possui, na imagem que os bancos comerciais oferecem e anunciam aos investidores. Os autores baseiam sua afirmação nos resultados de Sirri e Tufano (1998) os quais evidenciaram os efeitos positivos das despesas em marketing e publicidade na captação líquida dos fundos. Portanto, o fato de os investidores serem convencidos pela atratividade, experiência e expertise anunciada pelos bancos comerciais diminuiria também o interesse pelo monitoramento dos investimentos feitos nesses fundos.

Finalmente, como detalhado na seção 2.2.4, o selo Anbima de regulação e melhores práticas de fundos de investimento é a proxy escolhida para tentar mensurar a adequação dos fundos com boas práticas de governança corporativa.

Variáveis independentes: características dos fundos

O Quadro 10 e o Quadro 11 apresentam as variáveis explicativas utilizadas na análise do desempenho e na captação dos fundos da amostra de estudo.

Quadro 10: Descrição das variáveis independentes características dos fundos (continua)

Variável Proxy Estimação Relação

Esperada - perfor- mance* Relação Esperada - Captação* Taxa.Adm Custo da gestão do fundo Taxa de administração

A partir informações coletadas (anual), corrigida para estimações mensais.

- -

Taxa.Perf

Incentivo aos ges- tores

Dummy 1: O fundo cobra taxa de perfor-

mance;

0: O fundo não cobra taxa de per- formance. + - Tam Tamanho do fundo Patrimônio líquido (PL)

Logaritmo natural do patrimônio líquido do fundo +/- + Ret.anual Medida de per- formance “sim- ples” Retorno líquido do fundo

Diferenças no valor de fechamento da cota mensal dividido pelo valor inicial. +/- +/- Alfa Medida de per- formance “sofisti- cada”

Alfa de Jensen Intercepto do modelo de quatro fa- tores de Carhart (1997)

+/- +/-

Obs.: *Relação observada em outras pesquisas ou esperada, desde o ponto de vista teórico. Fonte: Elaborado pelo autor.

Essas variáveis foram escolhidas porque são amplamente utilizadas nas pesquisas da área, como Sirri e Tufano, 1998; Del Guercio e Tkac, (2002); James e Karceski (2006) e Malaquias e Junior (2012), e porque estão de acordo com os objetivos estabelecidos na presente dissertação.

Quadro 11: Descrição das variáveis independentes características dos fundos (conclusão)

Variável Proxy Estimação Relação

Esperada - perfor- mance* Relação Esperada - Captação* Volat Volatilidade do retorno líquido Desvio- padrão

Desvio padrão do retorno líquido mensal do fundo. - - PERF Ranking do desempenho do fundo

quintil ranking fracionário em função do desempenho (retorno líquido ou alfa de Jensen) do fundo variando de 1 (melhor) a 5 (pior). +/- +/- Tracking error Medida de habili- dade do gestor Tracking error

Desvio padrão da diferença do re- torno do fundo e do índice IBO- VESPA.

+/- +/-

Ano

Período de aná- lise

Dummy Variáveis dummy para cada um dos

anos da amostra.

+/- +/-

Tipo fundo

Classificação AN- BIMA

Dummy Variáveis dummy para cada um

dos tipos de fundos ANBIMA: divi- dendos, ativo ibovespa, ativo Ibrx, small caps, governança e ativo livre.

+/- +/-

Obs.: *Relação observada em outras pesquisas ou esperada, desde o ponto de vista teórico. Fonte: Elaborado pelo autor.

A metodologia utilizada para a estimação das variáveis PERF, detalhada na seção 3.8.3, foi baseada no procedimento de Sirri e Tufano (1998). Esta metodologia, de acordo com os autores, serve para testar o efeito assimétrico do efeito da performance na captação líquida do fundo. De outra parte, adicionalmente ao proposto por Sirri e Tufano (1998), foi aplicado o mesmo procedimento, mas utilizando-se como medida de performance o alfa de Jensen.

Em pesquisas da área (DEL GUERCIO e TKAC, 2002; JAMES e KARCESKI, 2006; FERREIRA et al., 2012), esta abordagem permite analisar a sofisticação do investidor. De acordo com os autores, é possível analisar o processo de decisão de investimento do investidor considerando a sensibilidade da captação em relação à medida de performance utilizada. Nesse sentido, espera-se maior sensibilidade para medidas simples, o retorno líquido, no caso de investidores retail, sendo que no caso de investidores institucionais a sensibilidade esperada seria para medidas sofisticadas, como o alfa de Jensen.