As Limitações nas Aplicações das Opções Reais

O desenvolvimento das ferramentas e técnicas para precificar as opções existe há cerca de três décadas, contudo os trabalhos investigando e aplicando os conceitos são ainda mais recentes. Dado a contemporaneidade do método, não é de admirar o cálculo do valor de uma opção real como uma ciência inexata. Algumas premissas e limites, que devem ser contemplados quando da utilização do método para tomada de decisão, foram sintetizadas, a seguir, e, conforme seus limites podem, ser visualizados na Figura 4, onde foram identificadas as situações nas quais a utilização do método de Opções Reais podem indicar vantagens nas

3 _{Caso a taxa de retorno esperada para o ativo-objeto integrasse a equação, esta seria afetada pela preferência a risco dos}

investidores, uma vez que tal variável está relacionada com o retorno esperado do ativo-objeto. Neste caso, quanto mais avesso ao risco for o investidor maior o retorno este exigirá para demandar o ativo.

Baixa incerteza

Média

incerteza _{Alta incerteza}

Crescimento e Sustentabilidade VPL (projetos isolados, sem possibilidade de adiamento e de baixa incerteza)

TOR (projetos com incerteza elevada e flexibilidade, interligados e com possibilidade de postergação) Core Business S1 E2 A S2 F E1 D P

S1 – Substituição de equipamentos sob-baixa incerteza, sem possibilidade de adiamento; E1 – Decisão de expansão, não adiável, sob-baixa incerteza;

S2 – Substituição de equipamentos sob alta incerteza;

E2 – Decisão de expansão sob incerteza elevada;

F – Fusões e aquisições;

D – Desinvestimento, abandono, contração;

A – Projetos que podem ser adiados. avaliações de investimentos.

FONTE: Copeland e Antikarov (2001)

Figura 4: Aplicação das Opções Reais

Chance e Petersen (2002) entendem que uma das principais complicações trata-se da comparação entre opções financeiras e reais. No caso das Opções Reais, o valor destas pode ser influenciado pela gerência do projeto, pelo controle exercido ao ativo subjacente, ao contrário do detentor de uma opção financeira. Esse fato viola a principal premissa do modelo, uma vez que o valor de uma opção se baseia justamente em seu potencial payoff, determinado pelo desempenho do ativo.

Para Pinto (2004), a consistência do modelo utilizado na projeção dos fluxos de caixa futuros é fundamental para toda a metodologia que servirá de base para o processo de avaliação e, em última instância, para determinar os payoffs das Opções Reais contidas no projeto.

A opção feita por Copeland e Antikarov (2001), de utilizar o valor do VPL sem flexibilidade como ativo subjacente do projeto hipótese Market Asset Disclaimer – MAD, não

cria um mercado completo que sirva de parâmetro para avaliação. Além disso, essa opção só pode ser realizada, quando o ativo subjacente ao risco for negociável. Contudo, de acordo com Silva (2002), os ativos de referência das opções reais podem não ser negociados ou ser fortemente ilíquidos. Nesses casos, tais preços não representam valores confiáveis para serem tomados como referência.

O método de opções reais também implica maior dificuldade com o aumento das variáveis e o tratamento dos dados, dada a complexidade da própria abordagem e dos métodos matemáticos utilizados nos cálculos. Para Kemna (1993), não se deve permitir que sejam utilizadas técnicas muito complicadas, que só podem ser apreçadas via “caixa preta” de programas computacionais em que é alto o nível de abstração empregado.

Muitos casos reais, na prática, devem ser simplificados, a fim de se tornarem passíveis de análise, não os complicando excessivamente, seja com muitas incertezas ou grande número de opções. “Em geral, a maior parte da volatilidade pode ser atribuída a duas ou três fontes de incerteza... e o conjunto de opções realistas pode ser reduzido, pelo menos no curto prazo, a algumas poucas” (COPELAND e ANTIKAROV, 2001, p.239).

Assim, é incorreto presumir que o comportamento voltívolo do ativo subjacente sujeito ao risco é igual a de um de seus componentes ou do patrimônio da empresa. Por exemplo, ao se estimar a volatilidade de uma mina de ouro, cujo valor presente representa o ativo subjacente de uma opção ligada à mina, não seria correto recorrer à variabilidade do preço do ouro como estimativa da volatilidade do valor presente da mina nem a do patrimônio da empresa, porque elas, na maioria dos casos, não serão iguais.

No uso da fórmula de Black e Scholes, como aproximação de modelos mais gerais, deve-se lembrar das hipóteses restritivas deste modelo, como o fato dele ter sido concebido para calcular opções financeiras do tipo europeia, e com uma única fonte de incerteza constante com o decorrer do tempo. O próprio modelo de árvore binomial usa-se de simplificações, pois, neste caso, o trabalho desenvolve-se em tempo discreto, e não contínuo, o que trará algumas diferenças nos valores obtidos e promoverá exercício subótimo da análise por opções reais.

Segundo Copeland e Antikarov (2001), a contribuição das Opções Reais, na prática, é limitada, quando não se pode explicar a sua importância e porque a análise do FCD não pode ser usada. Para Amran e Kulatilaka (1999), o método leva a decisões melhores do que as tomadas com base nos métodos tradicionais, e, apesar da complexidade, o método vem

ganhando espaço no meio executivo. Embora o método tenha limitações legítimas, para os autores, deve-se encará-lo como uma opção promissora, que deve ajudar a administração das empresas no processo de tomada de decisão.

Cabe ainda ressaltar que não existe fórmula de avaliação que produza um valor final “certo” e exato. Os resultados produzidos sob qualquer método, quer seja tradicional ou por opções reais, não podem ser tidos como um valor final e inquestionável. A determinação do retorno de um investimento de uma organização é um processo complexo e envolve variáveis subjetivas e informações que afetam o valor encontrado.