Conforme mencionado do subcapítulo 2.1 – Métodos de Cálculo do Valor da Empresa, Assaf Neto (2006) ensina que o objetivo de qualquer empresa é criar valor para os acionistas, mediante a maximização da riqueza. Com base nessa perspectiva o EVA constitui-se a medida de desempenho mais adequada para determinar se houve ou não geração de riqueza. Entretanto, a utilização do EVA direcionado para os interesses dos acionistas pode gerar interpretação de escolha tendenciosa. Para afastar essa interpretação e para bom e equilibrado entendimento sobre os interesses dos acionistas pela maximização do valor da empresa se faz necessário colocar em pauta alguns aspectos de governança corporativa.
Silva (2010) menciona que o conceito de governança corporativa passou a ser abordado no âmbito acadêmico a partir do estudo de Berle e Means questionando e discutindo o surgimento de modernas corporações logo após a grande quebra da bolsa de valores do Estados Unidos da América em 1929. Mais adiante, na década de 1980, com a publicação da teoria da agência de autoria de Jensen e Meckling6, a governança corporativa ganha maior projeção e extrapola o
ambiente acadêmico e torna-se tema de debate de interesse público.
Na teoria da agência, a sociedade é concebida como uma rede de contratos, explícitos e implícitos, os quais estabelecem as funções e definem os direitos e deveres de todos os participantes – principal e agente; este se situa no centro das relações entre todos os interessados na empresa – empregados, fornecedores, clientes, concorrentes, acionistas, credores, reguladores e governos. (SILVA, 2010, p. 6)
Um dos grandes problemas da teoria da agência é que os contratos não são perfeitos e completos e por isso não é possível que eles contenham previsões sobre todos os tipos de conflitos. Conforme (Silva, 2010, p. 6) “[...]a hipótese fundamental dessa teoria é que as pessoas têm interesses diferentes e cada uma busca maximizar seus próprios objetivos”.
6
Estudo elaborado por JENSEN, M.; MECKLING, W. Theory of the firm: manegerial behavior, agency
É razoável afirmar que os agentes (administradores) tenham como papel essencial zelar pelos interesses do principal (acionistas). Entretanto, firma-se nesse tema um dos principais pontos de conflitos. Silva (2010, p. 6) tratando dos interesses dos acionistas menciona que “[...] conflitos podem surgir quando as ações do agente não estão de acordo com as expectativas dele. O agente, muitas vezes, preocupa- se com sua própria riqueza [...] o que pode levá-lo a agir contrariamente à maximização de riqueza do principal”.
Rossetti e Andrade (2012) ponderam que mesmo com todas mudanças atuais e as já ocorridas ao longo de mais de 50 anos, a legitimidade dos interesses dos acionistas não foram questionadas, aliás, essas mudanças tendem a enfatizar os interesses dos demais stakeholders.
Esses interesses inquestionáveis compreendem a obtenção do máximo retorno total de longo prazo de seus investimentos.
Rosseti e Andrade (2012) justificam que o máximo retorno total dos acionistas é condição sine qua non para continuidade das atividades das empresas e ao mesmo tempo um estímulo para investimentos em novos empreendimentos, visto que, em contra partida, os acionistas somente têm acesso ao capital investido caso terceiros se interessem em sua aquisição. Além disso, não há proteção contratual com a empresa com relação aos riscos do investimento.
O fato é que na lógica quanto melhor o nível de governança corporativa melhores serão as relações entre agente, principal e demais stakeholders. Presume- se então que uma companhia de capital aberto com ações negociadas em bolsa de valores estará sob o melhor ambiente regulatório, especialmente com relação às exigências de governança corporativa, que irá influenciar positivamente no sentido da maximização dos interesses legítimos dos acionistas.
Esse ambiente regulatório impõe certas medidas de governança corporativa que estão alinhadas às características locais, envolvendo desde a cultura até os aspectos legais.
No Brasil, o propagador e incentivador da governança corporativa é o Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC). De acordo com o IBGC (2009) a
preocupação da governança corporativa é criar um conjunto eficiente de mecanismos, tanto de incentivos quanto de monitoramento, com a finalidade de garantir que o comportamento dos gestores (executivos) esteja sempre alinhado com os interesses dos acionistas.
Constitui uma grande ameaça aos interesses dos acionistas o fato de que no Brasil predomina o controle concentrado nas empresas. Nesse caso, pode ocorrer uma sobreposição de papéis, ou seja, o acionista controlador que ao mesmo tempo também exerce funções de administrador.
Quadro 3 – Exigências aos Níveis de Governança Corporativa
Fonte: BM&FBovespa, disponível em www.bmfbovesp.com.br (2013).
NOVO MERCADO NÍVEL 2 NÍVEL 1 BOVESPA MAIS TRADICIONAL
Características das Ações Emitidas Permite a existência somente de ações ON Permite a existência de ações ON e PN (com direitos adicionais) Permite a existência de ações ON e PN (conforme legislação) Somente ações ON podem ser negociadas e emitidas, mas é permitida a existência de PN Permite a existência de ações ON e PN (conforme legislação) Percentual Mínimo de Ações em Circulação (free float)
25% de free float até o 7º ano de listagem, ou condições mínimas de liquidez Não há regra Distribuições públicas de ações Vedação a disposições estatutárias (a partir de 10/05/2011) Composição do Conselho de Administração Vedação à acumulação de cargos (a partir de 10/05/2011) Obrigação do Conselho de Administração (a partir de 10/05/2011) Demonstrações Financeiras
Reunião pública anual e calendário de eventos corporativos Divulgação adicional de informações (a partir de 10/05/2011) 100% para ações ON e PN 100% para ações ON e 80% para PN (até 09/05/2011) Oferta pública de aquisição de ações no mínimo pelo valor econômico Conforme legislação Obrigatoriedade em caso de fechamento de capital ou saída do segmento Conforme legislação Adesão à Câmara de
Arbitragem do Mercado Facultativo Obrigatório Facultativo
Mínimo de 5 membros, dos quais pelo menos 20% devem ser independentes com mandato unificado de até 2 anos
Mínimo de 3 membros (conforme legislação) No mínimo 25% de free float
Esforços de dispersão acionária Não há regra
Limitação de voto inferior a 5% do capital,
quorum qualificado e "cláusulas pétreas” Não há regra
Presidente do conselho e diretor presidente ou principal executivo pela mesma pessoa (carência de 3 anos a partir da adesão)
Não há regra
Manifestação sobre qualquer oferta pública de aquisição de ações da companhia
Não há regra
Traduzidas para o inglês Conforme legislação
Concessão de Tag Along 100% para ações ON
80% para ações ON (conforme legislação)
100% para ações ON 80% para ações ON (conforme legislação)
Obrigatoriedade em caso de fechamento de capital ou saída do segmento
Obrigatório
Obrigatório Facultativo
Política de negociação de valores mobiliários e código de
As empresas de capital aberto adotam compulsória ou voluntariamente os diferentes níveis de governança corporativa estabelecidos pela legislação societária, pelas normas da Comissão de Valores Mobiliários e pelas regras de adesão da BM&FBovespa. No Quadro 3, estão apresentadas as exigências e os níveis de governança corporativa para as sociedades anônimas de capital aberto.
Resumidamente, as principais características de cada um dos níveis de governança corporativa são as seguintes:
Novo mercado: é o nível mais elevado de governança corporativa. Além de todas as exigências impostas aos níveis 1 e 2, exige-se também que a companhia somente faça emissão de ações ordinárias e ofereça 100% de tag along7.
Nível 2: Além das exigências impostas ao nível 1, exige-se também a concessão de direito a voto aos proprietários de ações preferenciais, para matérias de alta relevância corporativa.
Nível 1: Free-float8 mínimo de 25%, proibição de emissão de partes beneficiárias e inexistência desses títulos em circulação, adoção de mecanismos de ofertas públicas de ações que favoreçam a dispersão do capital e regras de disclosure em operações envolvendo ativos da companhia, por parte de seus acionistas, controladores e administradores.
Tradicional: Obediência à Lei das Sociedades Anônimas.
BovespaMais: é um nível de acesso para as companhias que desejam se preparar para negociar suas ações no mercado. O objetivo é que a companhia passe por um processo de adaptação com as práticas de governança.
7
Significa que em caso de venda do controle acionário, o comprador estenderá a oferta de compra a todos os demais acionistas, assegurando-lhes o mesmo tratamento dado ao grupo controlador.
8
As empresas objeto deste estudo, são de capital aberto com ações negociadas na bolsa de valores e fazem parte do Novo Mercado, o mais elevado nível de governança corporativa, conforme demonstrado no Quadro 3.