Cálculo da Correlação entre RCMB e Dividendos

Como visto, as informações sobre o valor total de dividendos propostos e pagos para cada ano do estudo foram extraídas da Demonstração de Origens e Aplicações de Recursos (DOAR) de cada empresa e os Juros Sobre Capital Próprio foram considerados como dividendos. De posse das informações relativas à correção das demonstrações contábeis para as empresas da amostra e do total pago em dividendos aos acionistas em cada ano, foi feito um estudo de correlação, com o objetivo de verificar se existe uma relação entre essas duas variáveis.

Para isso, os valores do resultado da correção monetária das empresas (Apêndice B) e dos dividendos distribuídos (Apêndice C) foram então emparelhados no Microsoft Excel ® e calculados os coeficientes de correlação. A tabela 10 mostra o resultado da correlação entre as variáveis Resultado da Correção Monetário de Balanço (RCMB) e o total pago em dividendos entre as empresas de cada grupo e resumidas por setor.

Tabela 10 – Correlação entre o RCMB e os dividendos15.

Setor Econômico 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Agro e Pesca - - - (1,000) - - (0,699) - (0,909) Alimentos e Bebidas 0,980 0,918 0,905 0,016 0,972 0,951 0,934 0,961 0,988 Comércio 0,225 0,339 0,427 0,028 0,952 0,856 0,473 0,515 0,371 Construção 0,218 (0,224) 0,208 0,169 0,078 0,010 (0,033) (0,094) (0,111) Eletroeletrôncos 0,551 0,207 0,347 0,164 0,058 0,223 0,556 0,819 0,475 Energia Elétrica 0,365 0,913 0,677 0,735 0,017 0,827 0,683 0,244 0,218

Minerais não Metálicos (1,000) (0,955) (0,876) 0,697 (0,493) (0,492) (0,346) (0,524) (0,676)

Mineração 0,967 0,984 0,993 0,985 0,994 0,996 0,999 0,999 0,999 Máquinas Industriais (0,327) 0,223 0,650 0,278 0,293 0,886 0,526 (0,104) (0,265) Papel e Celulose (0,106) 0,245 0,145 0,132 0,075 0,488 0,554 0,933 0,921 Petróleo e Gás (0,985) (0,956) 0,566 0,994 0,996 0,994 0,997 0,999 0,999 Química (0,359) (0,296) (0,852) (0,767) (0,391) (0,275) 0,092 (0,084) 0,288 Siderurgia e Metalurgia 0,649 0,763 0,762 0,806 0,596 0,606 0,790 0,862 0,967 Software e Dados - - - Telecomunicações 0,981 0,998 0,779 0,476 0,732 0,212 0,337 0,958 0,981 Têxtil 0,064 0,343 0,021 0,144 (0,028) (0,030) 0,098 0,012 (0,327) Transporte e Serviço - 0,681 - - - (0,316) 0,135 (0,124) (0,148) Veículos e Peças (0,287) (0,294) 0,251 0,295 (0,232) (0,311) (0,510) (0,642) (0,594) Correlação Geral 0,285 0,803 0,442 0,475 0,408 0,217 0,452 0,934 0,951

O setor de Agro e Pesca é composto de apenas três empresas e ocorreram apenas quatro pagamentos de dividendos em todos os anos. Dessa forma, o resultado da correlação entre

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CMB e dividendos para esse setor o setor deve ser olhado com muita cautela, pois o número de observações foi extremamente pequeno. O mesmo aconteceu com o setor de Software e Dados, composto de uma única empresa, com demonstrações publicadas em apenas três anos. Nenhuma empresa do setor de Transporte e Serviços pagaram dividendos nos anos de 1996, 1998, 1999 e 2000.

Para os outros setores, o número de observações fornece maior validade para os resultados da correlação. O setor de Alimentos e Bebidas foi constituído de dezenove companhias, das quais doze pagaram dividendos com certa regularidade. Esse setor obteve altos índices de correlação positiva. Com exceção do ano de 1999, em todos os outros a correlação foi maior que 0,9 e podem ser validados graças ao grande número de observações (159).

Correlação positiva, neste estudo, significa dizer que empresas com altos valores de ganho inflacionário também foram as que pagaram maiores valores de dividendos e companhias com perdas inflacionárias foram as que menos distribuíram dividendos.

A maioria das observações desse estudo apresentou correlação positiva. Porém, alguns setores se destacaram por ter forte correlação na maioria dos anos do estudo. São eles os setores de Alimentos e Bebidas, Energia Elétrica, Mineração, Siderurgia e Metalurgia e Telecomunicações. Uma observação interessante é que esses cinco setores que apresentaram mais forte correlação positiva, todos tiveram mais de 60% de suas empresas observações apresentando ganho monetário. Isso parece ser um indício de que os setores que menos sofreram com a corrosão do poder aquisitivo da moeda, também foram aqueles que mais tiveram condições de distribuir lucros na forma de dividendos.

Os setores de Papel e Celulose e Petróleo e Gás apresentavam correlação negativa entre resultado inflacionário e distribuição de lucros nos primeiros anos do estudo, mas inverteram o sinal da correlação e aumentou esse valor no decorrer do período analisado. A correlação no ano de 2004 foi de 0,921 e 0,999 para esses dois setores respectivamente. O setor de Papel e Celulose teve 100% de todas as suas observações apresentando ganho com a CMB enquanto o setor petrolífero obteve 85% de resultado positivo com a inflação.

Agro e Pesca (686,69) 148,78 29,28 3.793,90 4.973,60 6.354,71 14.629,82 4.429,01 4.702,44 Alimentos e Bebidas 118.131,98 147.815,05 48.212,53 958.533,09 328.122,62 353.184,83 816.914,65 386.959,15 1.171.087,45 Comércio (25.521,84) (1.541,85) 11.394,50 32.634,47 88.199,90 67.670,20 344.478,31 92.261,41 231.808,67 Construção (63.030,21) (74.004,05) (18.253,29) (215.486,60) (107.064,71) (132.276,04) (360.260,92) (107.152,98) (203.478,20) Eletroeletrônicos 33.372,66 (930,44) 2.348,29 119.620,56 38.890,71 (22.894,87) 169.395,06 34.903,94 62.043,86 Energia Elétrica 2.139.159,35 2.794.142,63 1.040.182,40 11.636.052,86 6.394.427,97 8.006.900,82 21.312.359,49 6.618.967,16 9.850.291,08

Minerais não Metálicos (5.891,71) (2.206,38) (313,72) 15.221,99 4.576,31 4.880,93 16.146,02 3.932,18 6.714,56

Mineração 300.559,79 230.120,40 67.907,95 849.959,61 777.385,29 920.844,81 2.485.374,59 1.196.296,52 2.183.434,45 Máquinas Industriais (10.348,46) (8.478,28) (524,53) (18.248,47) (14.131,89) (6.646,74) 49.291,10 (1.363,94) (15.050,90) Papel e Celulose 359.810,98 200.288,37 47.174,80 567.030,94 390.378,69 731.140,49 2.120.417,96 750.965,41 1.023.988,76 Petróleo e Gás (366.419,05) (180.988,70) 49.252,39 2.461.491,64 1.450.493,79 1.465.785,88 5.201.627,77 3.071.219,70 4.798.898,98 Química (80.826,91) 6.990,88 10.622,06 (23.210,39) (61.871,81) 453.365,64 2.096.760,15 695.148,22 1.104.530,87 Siderurgia e Metalurgia 801.762,82 807.237,56 212.629,40 4.042.063,76 1.999.968,52 2.593.592,35 7.314.617,92 2.257.826,52 3.777.361,82 Software e Dados 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 (20.633,60) 23.887,71 48.702,19 Telecomunicações 460.747,12 344.514,96 315.428,17 15.569.837,99 10.442.236,63 13.820.920,98 27.677.069,14 10.627.633,06 16.328.167,04 Têxtil 81.916,56 (108,01) (658,37) 61.874,45 67.467,51 38.728,98 165.255,03 42.310,39 64.472,89 Transportes e Serviços 276.415,15 219.777,29 55.809,41 1.544.538,74 815.894,79 883.145,74 2.402.107,29 972.653,93 1.625.561,68 Veículos e Peças 65.566,48 103.200,21 20.496,23 284.868,29 135.439,72 152.593,17 353.310,60 131.847,52 253.271,49

Já os setores que apresentaram a maioria de suas empresas com perdas monetárias – Eletroeletrônicos, Comércio, Máquinas Industriais, Minerais não Metálicos e Construção – foram os que apresentaram as menores correlações positivas e a maioria das correlações negativas. Se comparados os resultados da tabela 10 com o gráfico 4, será observado que, à medida que os setores com maiores perdas inflacionárias, mais a correlação entre RCMB e dividendos diminui ou torna-se negativa, corroborando o indício que de perda com o processo inflacionário, se não considerada, diminui a capacidade de a empresa pagar dividendo.

Agora, se considerado que cada setor é formado pela soma das empresas que o compõem, podem-se consolidar as demonstrações contábeis de todas as empresas do setor, ou seja, construir um Balanço Patrimonial, uma DRE e assim por diante, para cada setor de atividade econômica brasileira. Esse Balanço consolidado seria, por sua vez, corrigido monetariamente e comparado com o total de dividendos (em reais) do setor. Isso foi feito para cada ano do estudo e o resultado está expresso na tabela 11.

A tabela 11 permite visualizar, de uma maneira mais sintetizada, o resultado da correção monetária das demonstrações contábeis para os dezoito setores de atividade econômica brasileira. Diferentemente do que poderia se imaginar, a estrutura patrimonial de grande parte das empresas brasileiras permite que elas obtenham ganho com o processo inflacionário, fazendo com que os balanços consolidados de oito setores econômicos apresentassem somente ganhos monetários em todos os anos do estudo. Apenas nos setores de Construção e Máquinas Industriais observa-se predominância de períodos negativos.

Se comparado o RCMB total dos dezoito setores no decorrer dos nove anos do estudo com os índices de inflação apurados conforme o IGP-DI, por meio de gráfico 5, vê-se que eles seguiram um comportamento similar. Isso não necessariamente deveria ocorrer, ou seja, altas taxas de inflação não implicam obrigatoriamente altos ganhos monetários e, ao mesmo tempo, quedas inflacionárias determinam redução do ganho monetário. Isso é uma relação particular observada na realidade das empresas brasileiras a partir de dados empíricos.

Uma outra importante constatação que se pode fazer com auxílio do gráfico, é que a relação entre as duas variáveis era mais próxima nos primeiros anos do estudo e, com o decorrer do tempo, foram se afastando. Isso significa que, cada vez mais os aumentos nos índices de inflação tendem a provocar um aumento no resultado com a correção monetária de balanços.

Gráfico 5 – Comportamento do RCMB em relação à inflação. 0,00 10,00 20,00 30,00 40,00 50,00 60,00 70,00 80,00 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

IGP-DI (% anual acumulado) RCMB (em R$ bi)

Da mesma forma que foi consolidado o resultado com a correção monetária para os setores, agrupou-se o total de dividendos pagos em cada ano. A tabela 12 mostra o total de lucros que cada um dos setores da economia brasileira distribuiu aos seus acionistas. Mais uma vez deve- se ressaltar que se optou por considerar os valores totais em Reais e, assim, o número de empresas de cada setor afeta diretamente a grandeza dos dividendos. Por isso, todas as análises de correlação são realizadas entre as empresas do mesmo setor e não entre os setores diferentes.

Os dados da tabela mostram que os setores distribuíram os maiores volumes de dividendos foram os de Telecomunicações (57,2 bilhões de Reais), Petróleo e Gás (23,9 bi), Energia Elétrica (20,5 bi) e Siderurgia e Metalurgia (16,06 bi). Desconsiderando os setores de Agro e Pesca e Software e Dados, pelo inexpressivo número de observações, os setores que menos pagaram dividendos foram os de Construção (193 milhões de Reais), Minerais não Metálicos (456 milhões) Transportes e Serviços (519 milhões) e Eletroeletrônicos (927 milhões).

Agro e Pesca 0,00 0,00 0,00 113,00 0,00 0,00 159,00 0,00 1.596,00 Alimentos e Bebidas 116.906,00 197.060,00 237.783,00 68.233,00 247.061,00 526.480,00 602.624,00 1.281.141,00 1.688.654,00 Comércio 77.644,00 68.638,00 116.711,00 58.814,00 220.120,00 94.922,00 173.186,00 190.340,00 427.503,00 Construção 3.990,00 5.907,00 15.876,00 16.014,00 44.423,00 36.964,00 17.041,00 8.878,00 43.915,00 Eletroeletrônicos 105.932,00 59.574,00 72.167,00 31.888,00 214.594,00 197.760,00 144.501,00 75.163,00 26.128,00 Energia Elétrica 1.321.572,00 2.768.226,00 1.963.087,00 1.692.186,00 1.530.579,00 3.557.748,00 1.365.307,00 2.414.768,00 3.850.297,00

Minerais não Metálicos 9.757,00 20.948,00 49.363,00 144.959,00 72.721,00 40.792,00 54.158,00 27.673,00 35.885,00

Mineração 275.068,00 541.933,00 758.378,00 896.589,00 1.300.553,00 1.819.701,00 1.078.082,00 2.305.255,00 3.638.977,00 Máquinas Industriais 34.258,00 52.574,00 68.739,00 59.945,00 92.199,00 239.922,00 186.563,00 171.589,00 214.461,00 Papel e Celulose 71.818,00 47.448,00 48.661,00 213.933,00 383.755,00 420.463,00 444.077,00 1.157.848,00 1.057.709,00 Petróleo e Gás 463.475,00 560.693,00 839.842,00 994.377,00 2.724.406,00 4.009.476,00 2.874.788,00 5.826.425,00 5.581.720,00 Química 352.678,00 480.769,00 1.134.952,00 898.837,00 855.831,00 4.641.883,00 697.888,00 683.647,00 1.926.426,00 Siderurgia e Metalurgia 364.323,00 566.708,00 590.359,00 608.294,00 2.548.897,00 1.586.848,00 1.201.249,00 2.688.642,00 5.904.123,00 Software e Dados 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Telecomunicações 351.909,00 539.018,00 1.770.071,00 2.664.350,00 3.562.026,00 3.746.939,00 4.726.653,00 18.368.107,00 21.523.436,00 Têxtil 59.570,00 60.433,00 48.960,00 101.893,00 93.494,00 100.628,00 181.129,00 174.825,00 360.358,00 Transportes e Serviços 0,00 14.464,00 0,00 0,00 0,00 488,00 29.614,00 87.325,00 387.334,00 Veículos e Peças 7.972,00 31.246,00 125.020,00 148.007,00 339.475,00 503.686,00 445.730,00 345.863,00 879.820,00

Como essa classificação é influenciada pelo tamanho do setor, procedeu-se mais uma vez com o estudo da correlação entre os resultados da correção monetária dos setores e o volume total de dividendos pagos. Porém, ao invés de utilizarem-se os valores unitários de cada empresa, utilizaram-se os Balanços consolidados por setor, de forma que foram correlacionados os valores das tabelas 11 (Resultado com CMB) e 12 (total de dividendos pagos) para cada um dos anos do estudo. Os resultados do coeficiente de correlação (r) estão expressos na tabela 13.

Tabela 11 – Correlação entre o RCMB e Dividendos Consolidado

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Coeficiente de correlação (r) 0,815 0,936 0,774 0,909 0,764 0,599 0,821 0,895 0,918

Como se pode observar na tabela 13, as variáveis Resultado com Correção Monetária de Balanço (RCMB) e valor pago em dividendos tiveram alta correlação positiva nos anos de 1996 a 2004. Porém, para se afirmar que essa correlação foi estatisticamente significativa, será realizado um teste de hipótese formal. A metodologia foi extraída de Triola (2005, p. 387). A hipótese nula (H₀) é de que a correlação (ρ) entre as duas variáveis é zero, ou seja, não existe correlação significativa entre o RCMB e o volume de dividendos pagos por setor. A hipótese alternativa (H₁) é de que existe correlação linear significante entre as duas variáveis.

0 :

0 ρ=

H (Não há correlação linear)

0 : 1 ρ ≠

H (Há uma correlação linear)

A estatística de teste (t) é a seguinte:

2 1 2 − − = n r r t (12)

Onde: t = Valor da estatística de teste

r = Coeficiente de Correlação

Essa hipótese estabelecerá uma relação de associação entre variáveis – ganho monetário e distribuição de dividendos. Para Gil (1991, p. 36), esse tipo de hipótese apenas afirma a existência de relação entre as variáveis, podendo até indicar a força ou o sentido desta relação, mas nada estabelecem em termos de causalidade, dependência ou influência.

Aplicando a estatística de teste nos coeficientes de correlação da tabela 13, obtêm-se os resultados mostrados na Tabela 14. Os valores críticos de t foram determinados para n – 2 graus de liberdade, a partir da distribuição t de Student com área em duas caudas e intervalo de confiança de 99% (α =0,01). Para todos os anos, o valor de t muda em função do número de setores que pagaram dividendos. No ano de 1996, por exemplo, três setores econômicos – Agro e Pesca, Software e Dados e Transportes e Serviços – não procederam ao pagamento de dividendos aos seus acionistas, alterando o valor de n da expressão 11 e, conseqüentemente, o valor crítico de t.

Tabela 12 – Resultado do Teste de Hipóteses para Correlação Linear.

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Coeficiente de correlação (r) 0,815 0,936 0,774 0,909 0,764 0,599 0,821 0,895 0,918 Estatística de teste (t) 5,619 10,650 4,896 8,696 4,730 2,988 5,760 8,015 9,259 Valores críticos de t 3,012 2,977 3,012 2,977 3,012 2,977 2,947 2,977 2,947 Setores com dividendos 15 16 15 16 15 16 17 16 17 Numero de observações 154 193 232 238 239 244 248 250 252 Resultado do teste Rejeita H0 Rejeita H0 Rejeita H0 Rejeita H0 Rejeita H0 Rejeita H0 Rejeita H0 Rejeita H0 Rejeita H0

A tabela 14 mostra que o valor da estatística de teste excede os valores críticos de t para todos os anos do estudo, ou seja, a estatística de teste cai dentro da região crítica em todos os anos de 1996 a 2004. Isso faz com que se rejeite a hipótese nula de que a correlação entre as variáveis é igual a zero. Como H₀ é rejeitada, existem evidências suficientes para apoiar a afirmativa de que há uma correlação linear positiva entre o Resultado da Correção Monetária de Balanços e o total de dividendos distribuídos aos acionistas para as empresas brasileiras não financeiras de capital aberto no período de 1996 a 2004.