Impactos da não correção monetária em alguns indicadores financeiros

A desconsideração dos efeitos inflacionários nas demonstrações contábeis é capaz de alterar o resultado apurado em determinado período em comparação às demonstrações corrigidas. Isso seria capaz de alterar uma série de importantes indicadores muito utilizados para se analisar as empresas. A seguir, serão abordados brevemente alguns desses indicadores.

ƒ Rendimento dos dividendos (dividend yield)

Uma das maneiras pelas quais os analistas financeiros estudam o risco de uma empresa diz respeito ao rendimento dos dividendos, que é obtido através da expressão 2. Para Damodaran (2004, p. 538), o rendimento dos dividendos é significativo, porque proporciona uma das medidas do componente do retorno total de uma ação da empresa, obtida pela soma do rendimento dos dividendos e a valorização da ação no período.

ação por Preço ação por anuais Dividendos dividendos dos Rendimento = (2)

ƒ Índice de pagamento de dividendos (dividend payout ratio)

O índice de pagamento de dividendos, também conhecido como índice de payout, é obtido pela razão entre os dividendos pagos por uma empresa e os seus lucros, conforme a expressão 3. Esse índice é largamente utilizado, pois permite que se conheça o quanto do lucro do exercício a empresa está distribuindo sobre a forma de dividendos, o quanto ela está retendo para aplicação nas suas operações e permite ainda que se faça projeções futuras quanto aos valores de dividendos a serem distribuídos em função da projeção de lucros.

Líquido Lucro Pagos Dividendos dividendos de pagamento de Índice = (3)

ƒ Comparação com o custo de oportunidade do acionista

Os dividendos pagos, além da própria valorização da ação, fornecem a base pelos quais os acionistas comparam o retorno seus investimentos na empresa com objetivo de verificar se o seu custo de oportunidade está sendo remunerado de acordo com as suas expectativas. Ou seja, se a empresa não estiver oferecendo um retorno que pelo menos cubra esse custo de oportunidade, ponderado pelo risco do investimento, o investidor racional simplesmente vai optar por retirar seus fundos e aplicar em outro ativo.

O custo de oportunidade do acionista pode ser entendido como o valor que ele ganharia ao aplicar seus recursos em outra alternativa de investimento de risco semelhante. Quando um acionista adquire ações de uma empresa, os dividendos por ele recebidos constituem uma parcela importante do seu retorno. Quando as empresas deixam de considerar a corrosão do poder aquisitivo da moeda nas suas demonstrações contábeis, ela pode estar prejudicando seus acionistas, ao distribuir um lucro não condizente com a realidade, e distorcendo a comparação com o seu custo de oportunidade.

ƒ Estrutura de Capital e Índices de Endividamento

A distribuição de dividendos impacta diretamente na estrutura de capital das organizações, pois ao determinar a quantidade de lucros a ser distribuído aos acionistas e, por subtração, a quantidade de lucros reinvestidos nas suas operações, a empresa influencia na proporção de recursos próprios e, com isso, na estrutura de capital. Um alto índice de distribuição de dividendos levará a empresa a buscar empréstimos junto a terceiros em uma eventual necessidade de fundos. Já um alto índice de retenção de lucros deixará a empresa com uma maior folga de capital.

Algumas empresas alteram a sua estrutura de financiamento simplesmente obtendo empréstimos junto a credores e usando os recursos para distribuir dividendos aos acionistas. Isso promove alterações na sua proporção de passivos e pode ser utilizada para aproximar a empresa da estrutura ótima de financiamento. O contrário também é verdadeiro. Uma empresa com alto grau de endividamento pode decidir reter uma maior proporção dos seus lucros como forma de diminuir gradativamente a dependência de capital de terceiros.

ƒ Risco e Retorno da Empresa

Como a estrutura de financiamento, ou seja, a relação entre passivos e patrimônio líquido – P/PL – compõe o determinante de risco da empresa, conhecido na literatura de finanças como beta alavancado (β_L), uma alteração dessa estrutura provocada pela política de dividendos, impacta também o risco da empresa. Expandindo esse raciocínio por meio do Modelo de CAPM, desenvolvido basicamente por Sharpe (1964) e Lintner (1965) e mostrado na expressão 4, vê-se que o beta é um dos componentes do retorno exigido pelos acionistas, representado por K e, portanto, o retorno exigido no investimento também é afetado pelo _e

endividamento.

(

m f

)

L f e R R R K = +β − (4)

Onde:

K

_e = custo do capital próprio;

F

L

β = coeficiente beta (alavancado) da empresa; m

R = taxa de retorno da carteira de mercado; f

m R

R − = prêmio pelo risco de mercado.

Damodaran (2004, p. 184) apresenta a formulação que permite visualizar melhor como a estrutura de financiamento de uma empresa, passivo sobre patrimônio líquido, afeta o cálculo do beta alavancado e, conseqüentemente, o seu risco.

( )

_            ⋅ − + = PL P t u L β 1 1 β (5)

Onde: β_L = coeficiente beta (alavancado) da empresa; u

β = coeficiente beta não alavancado da empresa, ou seja, beta de uma

empresa sem dívidas;

t = taxa do imposto.

PL P

= Índice de dívida / Patrimônio Líquido da empresa

ƒ Valor de mercado da empresa

Há evidências empíricas que a política de dividendos causa impacto nos valores de mercado das empresas de capital aberto, conforme evidenciado por Correia e Amaral (2002). Os autores tentaram verificar se o retorno das ações no período de 1994 a 2000 era, em parte, explicado pela política de dividendos adotada pelas empresas e concluíram haver relação entre os eventos. Adicionalmente, concluíram também que a tributação dos dividendos altera as expectativas de retorno dos investidores e que a política de dividendos interfere na construção de carteiras de ações por esses investidores.

ƒ Valor da Ação da Empresa

Se adotada a premissa de que o valor da ação da empresa é igual ao fluxo futuro de dividendos esperados trazidos a valor presente pela taxa exigida de retorno das ações,

conforme a expressão 6, pode-se concluir que alterações nos valores dos dividendos provocarão também variações no valor do valor da ação da empresa.

∑

∞ = + = 1(1 ) t i t Div P (6)

Onde: P= Valor presente da ação;

Div= Dividendos por ação;

t = períodos de tempo;

i = Taxa de retorno exigida da ação.

ƒ Lucro por ação

O lucro por ação (earnings per share) é um dos indicadores mais utilizados na verificação da rentabilidade de uma empresa. Para Assaf Neto (2003, p. 115) esse indicador serve como parâmetro de apoio para as decisões de investimentos por parte dos acionistas atuais e potenciais e é de grande utilidade para os analistas de mercado. Sua expressão de cálculo é mostrada na expressão 7. Emitidas Ações de Número IR) (após Líquido Lucro (LPA) ação por Lucro = (7)

Como o lucro líquido é afetado pela não consideração da inflação, o LPA também é distorcido, comprometendo a análise de lucro que pertence a cada ação, independente da política de distribuição a ser adotada pela empresa.

Para maiores detalhes sobre o lucro por ação ver o trabalho de Campos e Scherer (2001) que demonstram os principais conceitos do lucro por ação de acordo com os modernos instrumentos financeiros híbridos, além de casos de emissão e recompra de ações, split, fusão e aquisição de empresas, com revisão das normas aplicáveis ao assunto emanadas do Financial Accounting Standards Board (FASB), International Accounting Standards Committee (IASC) e alguns aspectos observados no Brasil.

ƒ Outros indicadores

Como a não consideração da inflação impacta uma série de contas patrimoniais e também o resultado da empresa, poderiam ser enumerados uma série de outros indicadores que seriam afetados caso a Correção Monetária fosse considerada pela Contabilidade. Para uma análise mais detalhada do impacto do fim da Correção Monetária nos principais índices de análises de balanços, recomenda-se a leitura do trabalho de Salotti (2002) que analisa doze indicadores de liquidez, endividamento e rentabilidade aplicados em empresas reais. A conclusão do autor é de que o fim da Correção Monetária Integral em 1996 traz conseqüências danosas ao analista econômico-financeiro.

Lima et al. (2004) desenvolveram um trabalho nessa mesma linha de raciocínio, porém com três indicadores de liquidez, rentabilidade e estrutura de capital. O objetivo dos autores era mostrar as conseqüências da não consideração dos efeitos da inflação nas análises das demonstrações contábeis após 1996. Para isso os autores compararam os indicadores calculados com base nas demonstrações elaboradas pela Correção Monetária Integral (divulgado pelas próprias empresas) com os indicadores calculados com base nas demonstrações elaboradas conforme a Legislação Societária (sem consideração da inflação). A hipótese nula de que os indicadores eram iguais foi rejeitada, mostrando que a inflação distorce importantes indicadores de análise de balanços.

Já Gabriel et al (2003), examinam o impacto do fim da Correção Monetária de Balanços no Retorno sobre Patrimônio Líquido, também conhecido como ROE, da sigla Return on Equity, das 50 maiores Instituições Financeiras brasileiras no período de 1996 a 2001. Ao comparar o retorno sobre patrimônio líquido das instituições antes e depois da consideração dos efeitos inflacionários, os autores puderam afirmar que o ROE ajustado pela inflação foi menor que o ROE baseado no resultado nominal do período, com um nível de confiança de 95%, concluindo a inflação distorce significativamente esse indicador, quando extraído das demonstrações contábeis não corrigidas.

Por sua vez, a importância de se manter o mais atualizado possível o valor dos valores investidos na companhia foi descrita por Padoveze et al. (1994, p.5). Segundo os autores, o conceito de manutenção do capital ligado aos recursos monetários investidos na empresa é denominado de manutenção de capital monetário ou financeiro. Nessa linha de avaliação, a

empresa deve procurar sempre manter sua capacidade, medida pelo total dos valores investidos na companhia, corrigidos monetariamente por índices gerais de preços. Esses índices gerais de preços objetivam corrigir os capitais investidos na empresa de forma a manter o poder de compras desse capital.

Nesse capítulo, foi apresentada a metodologia da Correção Monetária de Balanço que será aplicada nas demonstrações contábeis das empresas deste estudo no próximo capítulo. Foi também elucidado o significado da CMB por meio de um exemplo prático e discutidas as suas limitações quando comparadas à Correção Monetária Integral. Por fim, discorremos sobre a extinção da CMB e os impactos que isso pode ter causado em alguns indicadores financeiros.

No próximo capítulo será verificado como a desconsideração dos efeitos inflacionários distorceu os resultados das empresas brasileiras não financeiras agrupadas em dezoito setores econômicos e também será analisada a correlação entre o resultado obtido com a CMB e os totais de dividendos distribuídos aos acionistas, traçando, por fim, as conclusões desta pesquisa.

4 APLICAÇÃO DA CORREÇÃO MONETÁRIA DE BALANÇO E ANÁLISE DOS

No documento O impacto do fim da correção monetária no resultado das companhias brasileiras de... (páginas 78-85)