Reunificação das Classes de Ações

Empresas que antes possuíam ações sem direito ao voto estão transformando estas em ações votantes, por acreditarem que com a unificação de classes terão condições de levantamento de recursos melhores do que dispunham antes. Ehrhardt et al. (2005) explicam o motivo para a unificação na Alemanha do seguinte modo:

The separation of ownership and control according to Berle and Means (1932) is widely viewed as a means of keeping control over a firm. A dual- class share structure is the most effective way of keeping control through separation of cash flow and voting rights – besides pyramidal structures and cross-ownership. Thus, the elimination of such a deviation from one share- one vote can be interpreted as a signal to the capital market that the incumbent owner wishes to improve the corporate governance structure. If this hypothesis holds true, a significant number of related ownership transfers should be observed. Alternatively, unification candidates may face a situation in which further growth opportunities are obstructed by limitations of additional finance. Due to major changes and improvements in German capital markets and corporate governance a share class unification could be seen as a necessity to facilitate further growth, e.g. by a subsequent seasoned capital increase. [Ehrhardt, Kuklinski e Nowak, 2005, p.12]

Seja por se acreditar que as empresas single-class devem valer mais ou por estímulos oferecidos para ingressar em mercados ―diferenciados‖, na prática se constata que na Europa há uma tendência para que as empresas constituídas por diferentes classes de ações unifiquem suas ações em uma só classe. Conforme pode ser visto em Dittmann e Ulbricht (2008) que analisou a unificação espontaneamente em uma só classe de ações de 32 empresas na Alemanha.

Ferrarini (2006) aponta que a possibilidade de se ter uma lei que levasse a unificação das classes de ações, passa pelos os interesses de harmonização entre os países da União Européia. Neste texto é apresentado o argumento de que, em um mercado globalizado, pode ser interessante que as empresas negociem suas ações somente na forma de ações ordinárias, caso sejam vencidas algumas barreiras ‖políticas‖.

Pajuste (2005) afirma que os motivos responsáveis pelas companhias terem emitido duas classes de ações no passado – que seriam a necessidade de captar recursos e de evitar uma aquisição hostil – são os mesmos que motivam as empresas a unificarem suas classes de ações no século XXI. Para a autora, três variáveis aumentam as chances de uma empresa unificar suas classes de ações: dependência de novo aporte de capital próprio, necessidade sistemática de aquisição de outras companhias e existência de um acionista controlador com poucos benefícios privados de controle.

Pajuste (2005) defende a unificação das classes, embora reconheça que existem trabalhos sérios que levem a conclusão que a empresa dual-class pode ser melhor. Para ela não há necessidade de uma lei que proíba a emissão de ações não votantes. Mesmo as empresas se valorizando com a unificação classes não há porque forçá-las a retirar do

mercado as ações sem direito de voto, para ela este é um processo que irá ocorrer naturalmente à medida que a empresa depender de capital próprio.

As a consequence of the unification, the market value and sales growth of the firm goes up if compared to the firm itself before the unification. Meanwhile, comparing firms with similar growth opportunities, the firms that unify their shares experience higher market value, but no difference in sales growth compared to other dual-class firms. These results imply that the dual-class share structure per se does not preclude firms from growth unless the firms depend on equity capital. In this context, the paper gives some implications for the recent policy debate on whether dual-class share structures should be forbidden. The answer is no. The evidence shows that firms that depend on equity capital will sooner or later be forced by the market to unify their shares. [Pajuste, 2005, p.6]

Assim como Pajuste (2005) conclui: “[t]his paper argues that the unification of dual-

class shares is carried out with an aim to increase the firm‟s market value and reduce the cost

of new equity financing‖, o trabalho de Ehrhardt , Kuklinski e Nowak (2005) concluiu que a transformação de estruturas com duas classes de ações para classe única reduziu significativamente o custo de capital das empresas, devido ao incremento dos preços das ações durante os eventos e ao aumento da liquidez dos papéis. Para Silveira (2007) o resultado encontrado em ambos os trabalhos constituem evidências de que a adoção do princípio uma ação, um voto, recomendado pelos principais códigos de governança, cria valor para todos os acionistas.

A ideia de que o poder de voto deve ser o mesmo para todas as ações, é defendida por aqueles que reconhecem a emissão de somente ações ordinárias como uma boa prática de governança corporativa, inclusive no Brasil. Foi baseado nesta lógica, que os formuladores da listagem no Novo Mercado, consideraram que apenas as empresas que negociem somente ações ordinárias poderiam fazer parte deste segmento.

Um dos trabalhos recentes sobre unificação de classes de ações no Brasil é o de Bortolon e Leal (2009) que afirmaram:

No Brasil, as operações de unificação de ações se intensificaram, sobretudo, a partir de 2005. Mudanças no ambiente tais como: a abertura do mercado na década de 90 e a necessidade de acesso ao mercado de ações como fonte de financiamento, a Lei 10.303/2001 que resgatou direitos de minoritários e a criação dos segmentos diferenciados de governança corporativa da Bovespa em 2001, formam o pano de fundo deste movimento em direção ao princípio

Dittmann e Ulbricht (2007) que investigaram sobre as razões que as empresas alegam para justificar as unificações de classes de ações na Alemanha concluíram que existe uma disparidade entre as razões anunciadas pelos gestores e evidências empíricas constatadas. O que significa que as motivações pessoais dos gestores só se materializaram em função das condições mercadológicas encontradas. A única das motivações anunciadas que de fato se constatou nas evidências empíricas foi o aumento da liquidez. Embora, os autores não tenham tratado especificamente do nível de endividamento em função da unificação, o artigo serve para ilustrar que a unificação irá ter reflexos na nova empresa conforme as condições apresentadas pelo mercado, praticamente independente dos desejos dos gestores:

―There are some notable discrepancies between our empirical results

and the reasons for the stock unification given by the firms themselves. The reasons most frequently given are to improve liquidity, to become more attractive to international investors and to improve the chances of the firm being included in a major stock index. Except for the liquidity argument,

these reasons are hardly significant in our empirical analysis.‖ Dittmann e

Ulbricht (2007, p.165).

Assim, embora o processo de unificação de classes aqui apresentado seja o que ocorre de forma voluntária, pode-se perceber que as condições de mercado são tratadas pelos trabalhos que estudam o tema como fundamentais no processo onde uma empresa retira do mercado as ações não votantes.