Estrutura operacional

Conforme Integral-Trust53, a estruturação de uma operação típica de securitização é executada nas seguintes etapas básicas:

• Fase inicial: i) organização do projeto por um estruturador, e ii) confecção do manual de organização.

• Fase de planejamento: i) definição de objetivos, ii) contratação de prestadores de serviço (agência de classificação de risco, auditoria, advogados), iii) escolha do custodiante e do administrador, iv) análise de processos operacionais, v) análise de questões legais, vi) definição dos objetivos do FIDC (captação de recursos e/ou abertura de capital), vii) desenho do FIDC (de acordo com fatores como: se os recebíveis são performados ou a performar, prazo de captação, etc.), viii) análise da performance da carteira de recebíveis, e ix) análise dos processos internos (especialmente o sistema de cobrança).

• Fase de estruturação: i) elaboração da minuta do regulamento, ii) modelagem financeira, iii) elaboração do relatório de classificação de risco, iv) registro na CVM, v) projeção do fluxograma do recebível, vi) integração de sistemas, e vii) elaboração da documentação legal.

• Fase de Distribuição: i) pré venda (road show e apresentação do produto aos investidores), ii) subscrição dos títulos pelos investidores, iii) cessão inicial dos recebíveis, e iv) reposição dos recebíveis (roll over), em caso de carteira revolvente.

As figuras 1 e 2 a seguir ilustram as principais etapas de uma operação típica de securitização, no caso usando um FIDC como veículo.

ORIGINADOR MERCADO Atrasos Default RISCO X RETORNO ! " # " # $ % BANCO COBRADOR CUSTODIANTE GESTOR ADMINIS- TRADOR

Fonte: FAGUNDES e INTEGRAL-TRUST (2006)

ORIGINADOR MERCADO Atrasos Default RISCO X RETORNO ! " # " # $ % BANCO COBRADOR CUSTODIANTE GESTOR ADMINIS- TRADOR

Fonte: FAGUNDES e INTEGRAL-TRUST (2006)

Figura 1 - Fluxograma operacional do processo de estruturação

Fonte: FAGUNDES e INTEGRAL-TRUST (2006)

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A evidente complexidade dessas operações e a multiplicidade de tarefas envolvidas exige especialização e a participação de uma série de agentes desde a origem dos créditos até a distribuição dos valores mobiliários. Assim, conforme KOTHARI (p.24), se de um lado a desintermediação proporcionada pela securitização elimina o banco da operação, por outro, acrescenta outros intermediários para a emissão e distribuição dos títulos54. Os participantes de uma operação típica de securitização são relacionados a seguir:

• Companhia originadora: empresa que possui um fluxo de contas a receber decorrentes de vendas a prazo, com base no qual será estruturada a operação. Normalmente, é quem toma a iniciativa de contratar o estruturador, buscando um melhor acesso ao capital ou uma melhor gestão de seus fluxos de caixa.

• Administrador: sendo a operação estruturada através de FIDC, deverá ser contratada uma instituição financeira para administrar a carteira de recebíveis, para em seu nome adquirir direitos creditórios, assumir obrigações, exercer os direitos vinculados aos propósitos do fundo e prestar as informações cabíveis à CVM.

• Gestor: Empresa especializada na gestão de fundos (asset management) sub contratada pelo administrador para cuidar das diversas atividades de alocação das disponibilidades do fundo em recebíveis e títulos de liquidez, segundo o regulamento do fundo.

• Veículo securitizador (VPE): uma companhia securitizadora ou FIDC que adquirirá os recebíveis, com lastro nos quais emitirá os valores mobiliários a serem vendidos aos investidores.

• Agente fiduciário (trustee): trata-se de um prestador de serviços normalmente contratado em operações onde o veículo é uma SPE, cujas atribuições básicas são previstas no art. 68 da Lei das SAs e na Instrução CVM 28/83. Sua função básica é zelar pelos interesses dos investidores, contando para tanto com o poder-dever de fiscalizar as atividades da sociedade emissora, monitorar os fluxos de recursos e relatórios de controle do gestor, emitir relatórios anuais aos investidores, vetar a prática de determinados atos previstos contratualmente, entre outros.

• Estruturador: consultor especializado que coordenará o processo de planejamento e estruturação da operação, auxiliando na escolha dos recebíveis, na organização dos cedentes participantes, modelagem da estrutura, seleção e contratação dos prestadores de serviço, e coordenação das atividades dos participantes como um todo.

• Custodiante: instituição financeira autorizada pela CVM responsável pela guarda, administração e cobrança dos ativos-lastro da operação. Conforme a Instrução CVM 356/01, a ele são também atribuídas as funções de receber e analisar e validar os títulos a serem adquiridos pelo VPE, guardar a documentação correspondente, liquidar física e financeiramente os recebíveis, cobrar e pagar pelo resgate dos títulos emitidos. O custodiante concentra, portanto, a maior parte das tarefas operacionais. No entanto, a operação pode prever a divisão de algumas dessas atribuições entre outros prestadores de serviço.

• Agência de classificação de risco (rating): empresa especializada em conduzir de forma independente o exame da qualidade creditícia de uma empresa, empreendimento ou carteira de créditos. Orientada pelos princípios da independência, objetividade, credibilidade e disclosure, a agência de rating analisará a estrutura da operação, a condição das partes envolvidas na operação, o lastro (qualidade, diversificação, homogeneidade, histórico de perda, nível de concentração garantias, etc.), a sensibilidade da operação a cenários de stress e segurança jurídica da operação. Suas conclusões serão publicada num relatório ao início da operação, a ser atualizado trimestralmente, contendo uma nota expressa em escalas próprias (normalmente de “A” a “C”, com subdivisões) destinada a orientar os investidores de forma objetiva sobre os riscos do investimento, com um alto grau de confiabilidade (MAFRA, 2006), facilitando a tomada de decisões de investimento55.

• Distribuidor/colocador dos títulos: instituição qualificada como distribuidora de valores mobiliários (normalmente um banco ou corretora de valores) que tem a função de coordenar a distribuição dos títulos no mercado, tomando as providências relativas à subscrição pública. Esse procedimento (underwriting) pode ser feito em dois regimes: i) de melhores esforços, ou seja, mediante o compromisso do colocador de que fará o possível para colocar o máximo de títulos no mercado ou ii)

55 _{Conforme KENDALL: “The market accepts rating as a good proxy for the due-diligence investigation}

de colocação garantida (underwriting firme), no qual o colocador subscreve toda a emissão e encarrega-se, por sua conta e risco, de colocá-la no mercado.

• Auditor independente: iara a garantia da lisura das operações, a legislação também exige a contratação de uma empresa de auditoria independente para verificar a consistência das atividades e demonstrações contábeis da securitizadora ou fundo. O auditor também analisará os relatórios operacionais da(s) originadora(s) e do agente fiduciário (se houver) e as atividades da instituição financeira responsável pela cobrança e liquidação financeira das operações, entre outras atribuições.

• Escritório de advocacia: contratado para a confecção da documentação legal (regulamento ou termo de securitização, prospecto, minutas do contrato de cessão dos ativos, minutas dos títulos, etc,) a ser usada na operação, além de opiniões legais para validar a confiabilidade jurídica da estrutura.

• Investidores qualificados: em regra, apenas investidores qualificados podem aplicar em FIDCs e CRAs, categoria em que se enquadram as instituições financeiras, seguradoras, entidades de previdência, pessoas físicas ou jurídicas com investimentos acima de R$ 300 mil, entre outros.

• Ambiente de negociação: sistema de registro e liquidação de ativos autorizado pelo BACEN onde serão negociados os títulos emitidos na operação. No Brasil, essas instituições seriam o Balcão Organizado de Ativos e Derivativos (CETIP) e a Bolsa Brasileira de Mercadorias (BBM / BM&F).