Temos sugerido que mercados financeiros que funcionam adequadamente permitem que diferentes investidores con- cordem sobre o objetivo de se maximizar o valor. Essa ideia é suficientemente importante e requer que façamos uma pausa para examiná-la mais cuidadosamente.
Como os mercados financeiros conciliam as preferências entre o consumo atual e o consumo futuro Suponha que há dois
investidores potenciais com preferências completamente diferentes. Considere que F seja a Formiga, que quer pou- par para o futuro, e que C seja a Cigarra, que prefere gas- tar toda a sua riqueza imediatamente, esquecendo-se do futuro. Suponha que cada um deles tenha um “pé de meia” de exatamente $100 mil em moeda corrente. C escolhe gas- tar ainda hoje todo o montante, enquanto F prefere inves-
tir no mercado financeiro. Se a taxa de juros é de 10%, F então teria 1,10 × $100 mil = $110 mil para gastar no fim de um ano. Certamente há muitas estratégias intermediá- rias possíveis. Por exemplo, F ou C poderiam optar por dividir a diferença, gastando $50 mil agora e depositando os $50 mil restantes para obter 1,10 × $50 mil = $55 mil no próximo ano. A faixa inteira de possibilidades é mos- trada pela linha verde na Figura 1A.1.
Em nosso exemplo, F usou o mercado financeiro para adiar o consumo, mas o mercado também pode ser utili- zado para antecipar o consumo no tempo. Vamos ilustrar supondo que, em vez de ter disponível $100 mil, nossas duas amigas deverão receber, individualmente, $110 mil no fim do ano. Nesse caso, F estará feliz por esperar e gastar a renda quando a obtiver, mas C preferirá tomar emprestada sua renda futura e continuar a participar inin- terruptamente de festas. Com uma taxa de juros de 10%,
A formiga consome aqui
A cigarra consome aqui
Dólares no próximo ano
$121.000 $110.000
$110.000
$100.000 Dólares hoje
◗
FIGURA 1A.1A linha preta mostra os padrões de gasto possíveis para a formiga e a cigarra se investirem $100 mil no mercado de capitais. A linha verde mostra os padrões de gasto possíveis se ambas investirem no negócio do amigo. Ambas lucram mais se investirem no empreen dimento, contanto que a cigarra possa tomar emprestada uma quantia com base no rendimento futuro.
Visite o site www
Visite o
site
www
.grupoa.com.br
C pode contrair um empréstimo e gastar $110 mil/1,10 = $100 mil. Assim, o mercado financeiro fornece uma espé- cie de máquina do tempo que possibilita às pessoas sepa- rarem o timing de suas rendas do timing de seus gastos. Observe que, com uma taxa de juros de 10%, F e C estão igualmente satisfeitos com os $100 mil disponíveis, ou um rendimento de $110 mil no fim do ano. Eles não se preo- cupam com o timing do fluxo de caixa; apenas preferem que este tenha o valor mais alto no presente ($100 mil em nosso exemplo).
Investimentos em ativos reais Na prática, os indivíduos
não estão limitados a investir em mercados financeiros; eles podem também adquirir fábricas, máquinas e outros ativos reais. Por exemplo, suponha que F e C tenham a oportuni- dade de investir os $100 mil em uma nova empresa que um amigo em comum está fundando, o que gerará um paga- mento único seguro de $121 mil no próximo ano.
Claramente, F estaria satisfeita de investir no empreen- dimento, uma vez que isso lhe proporcionaria $121 mil para gastar no final do ano, em vez dos $110 mil que obteria pelo investimento do montante inicial no mercado financeiro. Mas, e sobre C, que quer agora o dinheiro, não no intervalo de um ano? Ela também estaria satisfeita por investir, contanto que possa tomar emprestado com base no futuro pagamento do projeto de investimento. A uma taxa de juro dessa ordem, C pode tomar emprestado $110 mil e, portanto, terá um rendimento extra de $10 mil para gastar no presente. Tanto F como C preferem investir no negócio do amigo, e o investimento aumenta suas riquezas, deslocando-as para cima, da linha preta para a linha verde na Figura 1A.1.
Uma aceitação crucial A condição-chave que permite que
F e C concordem em investir no novo negócio é que ambas têm acesso a um mercado de capitais competitivo funcio- nando adequadamente, no qual podem contrair emprésti- mos e emprestar na mesma taxa de juro. Sempre que os acionistas de uma empresa tiverem igual acesso a mercados de capitais competitivos, o objetivo de maximizar o valor de mercado faz sentido.
É fácil ver como essa regra seria prejudicada se eles não tivessem um mercado de capitais funcionando ade- quadamente. Por exemplo, suponha que C não consiga
contrair um empréstimo facilmente para fazer frente à renda futura. Nesse caso, ele poderia muito bem prefe- rir gastar seu dinheiro no presente a investir em um novo negócio. Se F e C fossem acionistas da mesma empresa, a primeira estaria satisfeita pelo fato de a empresa investir, enquanto a segunda estaria solicitando dividendos corren- tes mais altos.
Ninguém acredita cegamente que os mercados financei- ros funcionem perfeitamente. Adiante, analisaremos, neste livro, vários casos em que diferenças em impostos, custos de transação e outras imperfeições devem ser consideradas na elaboração das decisões financeiras. Contudo, também discutiremos estudos que indicam, na maioria dos casos, que os mercados financeiros funcionam razoavelmente bem. Nesse caso, maximizar o valor aos acionistas é um objetivo corporativo sensível, mas, por ora, depois de ter- mos vislumbrados os problemas dos mercados imperfeitos, devemos, tal como um economista em um naufrágio, sim- plesmente assumir o nosso colete salva-vidas e nadar em segurança para a terra.
QUESTÕES
1. Confira o exemplo numérico ilustrado da Figura
1A.1. Suponha que a taxa de juros seja de 20%. O que faria a Formiga (F) e a Cigarra (C) se começas- sem ambas com $100 mil? Investiriam no negócio do amigo? Contrairiam um empréstimo ou empres- tariam? Quanto e como consumiria cada uma delas?
2. Responda a esta questão desenhando gráficos como
o da Figura 1A.1. Casper Milktoast dispõe de $200 mil para consumir nos períodos entre 0 (ago- ra) e 1 (próximo ano). Quer consumir exatamente o mesmo em cada período. A taxa de juros é de 8%. Não há risco.
a. Quanto deve investir e quanto pode consumir em cada período?
b. Suponha que Casper tenha a oportunidade de in- vestir até $200 mil a 10%, sem risco. A taxa de juros continua a 8%. O que deve fazer? Quanto pode consumir em cada período?
● ● ● ● ●
◗ Os acionistas de uma empresa
querem maximi- zar o valor de suas ações e, concomitantemente, que elas tenham o preço mais honesto possível. Na busca desse objetivo, a empresa precisa investir em ativos reais que valham mais do que custam. Neste capítulo, daremos os primeiros passos para compreender como os ativos são avaliados e como os investimentos de capital são feitos.Em alguns casos não é difícil estimar o valor dos ativos. No mercado imobiliário, por exemplo, é possível a contra- tação de um avaliador profissional para a realização des- sa tarefa. Suponha que você possua um estabelecimento comercial. É provável que a estimativa do seu avaliador não seja muito diferente do valor pelo qual o prédio de seu comércio pode ser realmente vendido. Com efeito, o mercado imobiliário está em contínua atividade, sendo o capital dos avaliadores o seu conhecimento dos preços pelos quais propriedades semelhantes foram recentemen- te comercializadas. O problema da avaliação de um imó- vel, portanto, é simplificado pela existência de um mercado ativo, no qual se compram e vendem todos os tipos de
propriedades.1 Não é necessária uma teoria formal do va-
lor. Podemos confiar nos preços do mercado.
Necessitamos, porém, aprofundar mais esse tema. Pri- meiro, é importante saber como, em um mercado dinâmi- co, se estabelecem os valores dos ativos. Mesmo que se possa recorrer ao parecer de um avaliador, é importante compreender por que o seu prédio vale, por exemplo, $2 milhões, e não mais ou menos que isso. Segundo, o mer- cado para a maior parte dos ativos das empresas é muito reduzido. Veja os anúncios classificados no Wall Street Journal: um alto-forno não aparece muitas vezes à venda.
As empresas estão sempre à procura de ativos que va- lham mais para elas do que para as outras. Aquele seu
1 É desnecessário lembrarmos que há alguns tipos de propriedades que os
avaliadores consideram praticamente impossível de avaliar. Por exemplo, ninguém sabe o preço de venda potencial do Taj Mahal, do Partenon ou do Castelo de Windsor.
prédio lhe valerá mais se você puder administrá-lo melhor do que os outros. Mas, nesse caso, o conhecimento dos preços de imóveis semelhantes não lhe indicará qual o va- lor do prédio sob a sua administração. Torna-se necessá- rio saber como se determinam os preços dos ativos.
Na primeira seção deste capítulo apresentaremos um simples exemplo numérico: você deveria investir em um no- vo edifício de escritórios na esperança de vendê-lo, com lucro, no próximo ano? Devemos explicar que deve fazê-lo se o valor presente líquido for positivo, ou seja, se o valor que o edifício tem hoje exceder o investimento necessário para comprá-lo. Um valor presente líquido positivo implica que a taxa de retorno do seu investimento é superior ao custo de oportunidade do capital, ou seja, maior do que você poderia obter investindo em mercados financeiros.
Em seguida, analisaremos alguns métodos práticos para calcular os valores presentes. Mostraremos como autenticar um investimento que produz um fluxo constan- te de pagamentos para sempre (uma perpetuidade) e um investimento que produz um fluxo constante de pagamen- tos durante um período limitado (uma anuidade). Vamos, também, analisar investimentos que produzem fluxos cres- centes de pagamentos. Ilustramos os métodos com apli- cações de algumas decisões financeiras pessoais.
O termo taxa de juros parece suficientemente claro, mas as taxas podem ser cotadas de várias maneiras. Con- cluiremos o capítulo explicando a distinção entre a taxa cotada (nominal) e a taxa real ou efetiva de juros.
A essa altura, você já merece ser recompensado pelo esforço que fez para compreender o cálculo dos valores presentes. Por isso, nos próximos dois capítulos, experi- mentaremos essas novas ferramentas em títulos e ações. Depois, abordaremos as decisões de investimento de ca- pital de uma maneira mais detalhada.
Para simplificar, cada um dos problemas apresentados neste capítulo está em dólares, mas os conceitos e cál- culos são idênticos em euros, em ienes ou em quaisquer outras moedas.