H IPÓTESES DA PESQUISA

Esta pesquisa correlacionou diferentes níveis de endividamento com empresas gerenciadas por familiares e fundadores. Além disso, utilizou-se esta pesquisa para também relacionar o nível de dívida das empresas com o controle concentrado, influência de acionistas

não controladores e gestão dos controladores e acionistas influentes. Ainda que haja uma vasta literatura sobre o tema, os indicadores de endividamento que foram consultados apontam para conclusões divergentes. Desta maneira, elaboraram-se algumas hipóteses a serem testadas de acordo com cada indício encontrado na literatura. Assim pretende-se identificar se as empresas de capital aberto brasileiras confirmam algumas das teorias já elaboradas.

3.3.1.1.Concentração de controle e endividamento

Schnorremberger e Procianoy (2004) fizeram um estudo com as companhias abertas brasileiras e concluíram que existe correlação (quer positiva, quer negativa) da estrutura de controle no endividamento destas empresas. Outros estudos apontam para uma significativa influência do controle concentrado no endividamento da empresa. Jensen et al. (1992) encontraram uma relação negativa entre participação societária e nível de endividamento das empresas. Friend e Lang (1988) também encontraram evidências de que o nível de endividamento decresce à medida que se aumenta o controle acionário da empresa. Procianoy e Kraemer (2001), no entanto, não encontraram evidências de diminuição do endividamento das empresas quando fizeram distinções entre tipos diferentes de controle acionário nas empresas brasileiras.

A esse respeito, é interessante notar que as empresas brasileiras caracterizam-se pela concentração de controle. Numa revisão dos conceitos dos determinantes da estrutura de capital, Brito et al. (2007) mostram que as empresas brasileiras apresentam uma estrutura de endividamento maior do que seus pares no exterior por três motivos principais: mercado de capitais restrito, concentração de capital e restrição de fontes de capitais de longo prazo.

O trabalho de Soares e Kloeckner (2008) também confirma essas afirmações. Eles apontam o Brasil como um ambiente propício à expropriação de riqueza dos acionistas minoritários por meio do endividamento, por causa da concentração de controle acionário.

Neste trabalho, optou-se por fazer duas distinções de controle: o controle concentrado (acionistas com mais de 50% das ações ordinárias) e acionista influente (acionista que possui entre 20% e 50% das ações ordinárias). Como a literatura apresenta divergência de resultados sobre esse assunto, as hipóteses sobre controle e endividamento são as seguintes:

H1: Existe relação entre empresa com controle concentrado e endividamento

H2: Existe relação entre empresa com acionista influente e endividamento

3.3.1.2.Controle da família e endividamento

Do ponto de vista do controle da família nas empresas, a presença de um acionista controlador, conforme apontam Okimura (2003), La Porta et al. (1999) e Dami et al. (2007) diminui os custos de monitoramento e o conflito de agência, principalmente em ambientes com menor proteção legal e institucional aos investidores. Para o mercado, quando os controladores investem parte de seu capital em novos projetos, isso é um sinal de maior confiança no investimento.

Se tratar do controle é caminhar em terreno instável na literatura financeira, o mesmo pode ser dito no que tange ao endividamento. O trabalho de Gomes-Mejía et al. (2007) , v.g., mostra evidências de que o gestor familiar está disposto a aumentar o risco da empresa para preservar a sua riqueza socioemocional, mesmo que isso signifique maior endividamento e menor performance da empresa¹⁹.

Por outro lado, na opinião de Siqueira (1998, p. 11) as empresas de controle familiar possuem uma tendência a fazer investimentos com o capital próprio, diminuindo o endividamento com terceiros. Isto pode ocorrer porque as famílias são mais conservadoras nos seus investimentos. O tratamento teórico de que o tipo de gerenciamento aplicado pelos familiares à empresa é similar ao tratamento dado pela gestão das relações entre os familiares foi tratado pelo IBGC (2007, p. 23):

[...] no caso das empresas familiares, a temática da governança corporativa adquire uma complexidade maior, em virtude da eventual influência de questões familiares na condução dos negócios. Dessa forma, além dos relacionamentos e potenciais conflitos entre os executivos, conselheiros e acionistas (inerentes a qualquer modelo de governança corporativa), as empresas familiares apresentam peculiaridades, tais como: relacionamento entre parentes, sentimentos envolvidos, sucessão de lideranças e transição de gerações²⁰.

Os estudos que envolvem as empresas familiares são diversos e controversos. Ao mesmo tempo, esses estudos, por vez tratam o controle familiar, por outros, apenas a descrição de empresa familiar e, por outras vezes, a influência da família na gestão ou nas ações da empresa.

19 Vide item 2.3.2.

20 Governança Corporativa em empresas de controle familiar: casos em destaque no Brasil, do IBGC, no capítulo referente à governança corporativa em empresas de controle familiar, sugere tal raciocínio.

Alguns autores afirmam haver relação negativa entre família e endividamento (Schulze; Dino, 2004; López-Gracia; Sánchez-Andújar, 2007; Pindado; La Torre, 2008; Al-Ajmi et al., 2009; Bobadaki; Feudjo, 2010; Lee, 2010; entre outros). Outros autores indicam que existe relação positiva entre família e endividamento (Andres; 2009, King; Santor, 2009;

Leavell; Manian, 2009; entre outros) e, por fim, outros indicam que não existe relação entre família e endividamento (Machado et al., 2011; Anderson e Reeb; 2003; entre outros).

De forma a testar de maneira mais completa essa relação da família com o endividamento foram formuladas as seguintes hipóteses:

H3: Existe relação entre a empresa familiar e o endividamento das empresas abertas brasileiras.

H4: Existe relação entre o controle familiar concentrado e o endividamento das empresas abertas brasileiras.

H5: Existe relação entre a influência familiar e o endividamento das empresas abertas brasileiras.

3.3.1.3. Gestão da família controladora e endividamento

Em consistência com as hipóteses anteriormente apresentadas, é de se esperar que haja também decisões diferentes, caso também exista membros da família controladora nos cargos de gestão.

Shleifer e Vishny (1986) apontam a aversão ao risco, por causa da não diversificação de seus investimentos como um dos maiores custos de uma gestão familiar. Anderson e Reeb (2003) também corroboram com esta afirmação, indicando que a família pode evitar o risco de duas formas: por meio da diversificação de seus projetos ou do apoio no financiamento próprio, ou seja, isso diminuiria o endividamento das empresas.

Barros (2005, p. 41) relaciona uma série de pesquisas que foram aplicadas aos gestores demonstrando os vieses comportamentais de excesso de confiança e otimismo. É possível compreender que, não havendo o risco da perda de emprego, o gestor membro da família proprietária assuma maiores riscos, portanto, se endivide mais. Também por medo da perda

do poder da família na empresa, o gestor se utilize de estratégias mais arriscadas, v.g., aumento do endividamento. (GOMES-MEJÍA et al., 2007).

No entanto, o contrário também é observado na literatura financeira. Gestores membros da família controladora da empresa podem ser mais conservadores nos seus investimentos, utilizando-se de capital próprio e diminuindo a dívida com terceiros, como mostra Agrawal e Nagarajan (1990, p. 7).

Condizente com as teorias desenvolvidas para evidenciar o conflito de agência, Friend e Hasbrouck (1987) afirmam que a estrutura de capital da empresa é determinada em grande parte das vezes pelo interesse dos gestores, mesmo que este interesse seja conflitante com os desejos dos acionistas.

Isso ajuda a explicar a necessidade que os acionistas possuem de controlar os gestores principais das empresas. Por um lado, como explica Friend e Lang (1988), aumentar o débito com terceiros, ajuda a disciplinar a gestão e diminui o conflito de agência. Isto significa que se espera que empresas com gestores profissionais possuam maior nível de débito com terceiros do que as empresas com gestores membros da família fundadora.

Em face disso, uma nova hipótese deve ser considerada:

H6: Existe relação entre a gestão familiar e o endividamento das empresas abertas brasileiras.

3.3.1.4. Gestão do fundador da empresa e o endividamento

Uma pesquisa feita por Agrawal e Nagarajan (1990) mostrou que as empresas que não possuem débito de longo prazo e, portanto, possuem gestores mais preocupados com a alta liquidez e diminuição do risco de falência, apresentam uma porcentagem maior de gestores fundadores (22% em empresas sem dívidas contra 11% em empresas alavancadas).

Esta mesma pesquisa aponta para 27% de gestores com alguma relação entre si e 50%

de gestores com alguma relação familiar com a empresa. Desta forma, argumenta-se que a perda para membros da família fundadora é muito maior em caso de falência, pois estes gestores perderão o controle da empresa e também o emprego. (JENSEN e MECKLING, 1976).

Nesta pesquisa, para efeito de relacionamento entre gestão e endividamento, também optou-se por utilizar a classificação de gestor fundador. O gestor fundador, nesse caso, não precisa ser controlador da empresa, mas tem que ser a pessoa que esteve envolvida em sua fundação. Entende-se que, conforme descrição de Barros (2005, p. 80), os fundadores da empresa teriam característica empreendedora, portanto, poderiam apresentar tipos de decisões de endividamento diferentes dos demais.

Baseando-se nestas pesquisas, também foi possível elaborar a seguinte hipótese:

H7: Existe relação entre a gestão exercida pelo sócio fundador e o endividamento das empresas abertas brasileiras.

H8: Existe relação entre empresas familiares com gestão do sócio fundador e endividamento das empresas abertas brasileiras.

3.3.1.5. Resumo das hipóteses de pesquisa

Com o objetivo de entendimento das hipóteses levantadas, foi elaborado um quadro resumo com as hipóteses para melhor entendimento, como apresentado na Tabela 1:

Relacionamento Hipóteses Descrição

Controle Concentrado x Endividamento H1 Existe Relação

Acionista Influente x Endividamento H2 Existe Relação

Empresa Familiar x Endividamento H3 Existe Relação

Controle Familiar x Endividamento H4 Existe Relação

Influência Familiar x Endividamento H5 Existe Relação

Gestão Familiar x Endividamento H6 Existe Relação

Gestão do Fundador x Endividamento H7 Existe Relação

Gestão do Fundador em empresas Familiares x

Endividamento H8 Existe Relação

Tabela 1. Resumo das hipóteses de pesquisa Fonte: dados da pesquisa.