Gestão das disponibilidades

No âmbito da gestão financeira são considerados como sendo disponibilidades, os ativos líquidos por excelência (dinheiro) e todos aqueles que podem ser facilmente convertidos em dinheiro, como os títulos negociáveis, além dos elementos que embora não figurando no balanço, revelam as mesmas caraterísticas, tomando como exemplo uma conta-corrente bancária para dar apoio à tesouraria já negociada e não utilizada (Menezes, 2008).

Segundo Keynes apud Ross et al. (2008) no seu clássico trabalho «A teoria geral do emprego, juros e moeda», a detenção de disponibilidades numa empresa decorre dos motivos de transação, especulação e precaução (reserva de segurança). O motivo de transação está relacionado com o caixa necessário para pagar as contas, onde se inclui o pagamento de salários, dívidas comerciais, impostos e dividendos. O motivo especulativo é a necessidade de reter caixa de forma a aproveitar possíveis oportunidades vantajosas como por exemplo a descida repentina de preços de produtos, o surgimento de taxas de juros atraentes e ainda, no caso de empresas internacionais, as flutuações favoráveis de câmbio. E por último o motivo de precaução, que nada mais é que a necessidade de manter uma reserva de liquidez como segurança.

Além dos motivos enunciados por Keynes para a detenção de disponibilidades, a literatura recente vem aprofundando o tema, levantando novas questões e expondo outros motivos

27 para a sua detenção. Amess, Banerji e Lampousis (2015) sem refutar os motivos de agência e de precaução, questionam a sua intensidade na medida em que apesar dos avanços mundiais em tecnologia, e apesar das reformas nos mercados de capitais (permitindo uma melhor gestão de inventários, a melhoria do acesso ao financiamento e instrumentos de cobertura avançados), os níveis de caixa ainda assim vêm aumentando de forma contínua e rápida nas empresas de todo o mundo nos últimos 30 anos. Para os autores o motivo de precaução e de agência explicam a variação do nível de retenção de caixa entre as empresas, mas não explicam adequadamente o porquê das empresas em todo o mundo apresentarem cada vez maiores níveis de caixa nos seus balanços.

Salientam Ross et al. (2008) que numa gestão eficiente do FM, o investimento em caixa deverá ser o menor possível, somente ao nível necessário para manter as atividades operacionais diárias de forma eficiente e eficaz.

Brealey et al. (2013) por sua vez defendem que o gestor financeiro deverá deter disponibilidades até ao ponto em que o valor da liquidez marginal é igual ao dos juros não recebidos, na medida em que quando se tem apenas uma pequena quantidade da sua riqueza em dinheiro, qualquer quantia adicional pode ser extremamente útil, mas quando se tem uma posse substancial, qualquer liquidez adicional não vale muito.

Já Chan, Lu, e Zhang (2013) investigaram se as restrições financeiras, oportunidades de crescimento, incerteza de fluxos de caixa futuros e a concorrência no mercado de produtos financeiros afetam o valor do investimento em caixa. Documentaram que as empresas com maiores dificuldades no acesso ao crédito têm significativamente um maior valor marginal do investimento em caixa. Isso indica que os investidores valorizam o excesso de tesouraria nas empresas com restrições financeiras no que tange ao acesso ao crédito bancário mais do que nas empresas sem restrições financeiras, levando os autores a concluírem que o excesso de tesouraria nem sempre é mau, como muitas vezes mencionado na literatura do investimento em caixa.

Além disso, documentaram os autores que as empresas com taxas de crescimento mais elevadas e com maior nível de incerteza no fluxo de caixa apresentam um maior valor marginal das reservas de caixa. Dado que o financiamento interno tem vantagens de custo claras sobre o financiamento externo neste tipo de empresas, segundo os autores, os investidores deverão ver com bons olhos o excesso de investimento em caixa. Quanto à

28 concorrência no mercado dos produtos financeiros, os autores encontraram um impacto reduzido no nível de retenção de caixa das empresas.

Outros estudos como Pinkowitz, Stulz e Williamson (2006) estimaram o valor marginal do dinheiro, documentando que a relação entre a detenção de caixa e o valor da empresa é muito mais fraco em países com fraca proteção dos investidores do que nos países com uma forte proteção. Drobetz, Gruninger e Hirschvogl (2010) por sua vez estudaram a relação do valor marginal do dinheiro com o tempo variável de assimetria de informação, chegando à conclusão que a assimetria de informação diminui o valor marginal do dinheiro.

Falando sobre o nível ótimo de caixa a deter pelas empresas, Martinez-sola, García-Teruel e Martinez-solano (2013a) realizaram um estudo verificando o impacto dos níveis de caixa no valor da empresa para uma amostra de empresas americanas industriais entre 2001- 2007. Os resultados exibiram uma relação côncava entre os níveis de detenção de caixa e o valor da empresa, verificando-se a existência de um nível ótimo de retenção de caixa que maximiza o valor da empresa. Esse nível estava dependente de especificidades da empresa como: o potencial de crescimento, o acesso aos mercados de capitais, o tamanho e a alavancagem.

Assim a melhor participação de caixa de uma empresa seria o resultado de um trade-off entre os custos e os benefícios de detenção de ativos líquidos, de modo a encontrar o nível ideal de investimento em caixa. Dado que a relação verificada era côncava (não linear), os autores concluíram que qualquer desvio do ponto de inflexão (nível ótimo) tem repercussões negativas no valor da empresa.

Maness e Zietlow (2005) salientam por sua vez que quando o saldo de tesouraria for superior ao valor mínimo que a empresa estabeleceu como adequado por uma questão de segurança, o gestor financeiro deve aplicar estes fundos excedentários em títulos e valores mobiliários, ou na amortização da dívida e pagamento de dividendos com o objetivo de aumentar o valor da empresa. Contrariamente, se o saldo de tesouraria se situar abaixo do nível de segurança estipulado é necessário recorrer a um financiamento, tendo especial atenção à tipologia, montante e maturidade do mesmo.

Brealey et al. (2013) afirmam que o gestor financeiro deverá manter um equilíbrio entre o custo de manter «existências» em disponibilidades (a perda de juros) e os seus benefícios (a poupança dos custos de transação), ponderando bem as consequências da escolha entre

29 disponibilidades e títulos de curto prazo. Salientam os autores que se os meios líquidos forem investidos em títulos rendem juros, mas por outro lado, não se paga as faturas da empresa com títulos, e se tiver que os vender de cada vez que paga uma fatura, pode-se incorrer em grandes custos de transação, principalmente em grandes empresas em que os custos de transação de títulos são triviais se comparados com o custo de oportunidade de manter disponibilidades paradas.

Assim fica claro que a gestão do disponível exige uma permanente procura de equilíbrio entre o trade-off risco vs rendibilidade, pois quanto maior for o nível de disponibilidades, menor será o risco financeiro, mas simultaneamente, menor será o contributo destes elementos ativos para a rendibilidade total da empresa. É certo que a detenção de grandes «existências» de fundos reduz o risco de ruturas de tesouraria, e assegura o cumprimento de todas as obrigações de curto prazo, garantindo assim o normal funcionamento da empresa. Porém há custos de manutenção de fundos sem movimentação, que resultam da não aplicação destes fundos em títulos negociáveis, pelo que de forma a maximizar o valor da empresa pela contribuição dos fundos líquidos na rendibilidade empresarial, os fundos excedentários devem ser eliminados.