Amortização: Ações de Fruição Sujeitas ao Regime do art 30 da Lei das S.A.

emissão que figura no rol permissivo do artigo 30, §1°, “a”, da Lei das S.A., tendo também sua definição prevista no artigo 44, §2°, dessa lei. À luz desse dispositivo, consiste a amortização na distribuição aos acionistas, a título de antecipação e sem redução do capital social, de quantias que lhes poderiam tocar em caso de liquidação da companhia.

É também o tipo de negócio mais antigo e conhecido, tendo sido excepcionado pela legislação brasileira do rol de proibições já pelo Decreto 434/1891, que a ela fazia referência no artigo 40, prevendo então suas linhas gerais e dizendo que a operação se daria com fundos disponíveis e sem ofensa do capital social267. Todas as peças normativas que se seguiram continham disposição semelhante, até que o instituto chegou à Lei das S.A., com as características que veremos abaixo.

O conceito de “amortização” é corrente em finanças (falamos, aqui, de instrumentos de dívida clássicos, como um contrato de mútuo, por exemplo) e denota o pagamento, pelo devedor ao credor, dos valores de principal (e não apenas de juros) do crédito tomado por ele: nessa situação, o devedor “amortiza a sua dívida”, devolvendo ao credor parte do valor nominal que havia recebido a título de empréstimo. A descrição adequa-se ao que a amortização de ações é, mutatis mutandis. Esta alusão é apenas

265 _{Waldemar Ferreira, Tratado…, cit., Vol. 4, p. 1067.}

266 _{Waldemar Ferreira, Tratado…, cit., Vol. 4, p. 1067. Afirmativamente, Alfredo Lamy Filho e José Luiz}

Bulhões Pedreira, A Lei das S.A., cit., p. 392 e também Carlos Fulgêncio da Cunha Peixoto, Sociedades..., cit., Vol. 3, p. 190.

267 _{Carlos Fulgêncio da Cunha Peixoto observa que o instituto teria surgido no Brasil por meio do Decreto}

1.746, de 3 de outubro de 1869, que autorizou o Governo a contratar a construção de diversos portos. Dizia esse normativo que a sociedade teria capital fixo e imutável, exceto se por autorização do Governo, mas que ela poderia criar um fundo de amortização para restabelecer-se o capital social aos sócios ao final da concessão pública. Cf. Sociedade por Ações..., cit., vol. 1, p. 199.

ilustrativa, visto que não defendemos qualquer igualdade entre instrumentos de dívida e de capital, como é o caso das ações.

Pela redação do artigo 44, §5°, ocorrida a amortização integral das ações, com o pagamento aos acionistas do valor total que lhes incumbiria na liquidação da companhia, as suas ações (ordinárias ou preferenciais) poderão ser substituídas por ações de outro tipo, que são as de fruição. Significa, então, que a natureza da amortização, inicialmente, não se presta para cancelar as ações integralmente amortizadas, eis que a lei estipula como caminho natural que essas sejam substituídas por outras, as de fruição, com as restrições que o estatuto ou a assembleia lhe impuserem. Aliás, diga-se de passagem, a amortização, diferentemente do resgate e do reembolso, pode ser parcial: existe a figura das ações parcialmente amortizadas. Para mais, a própria Lei das S.A. estatui que a amortização de ações ocorre sem a redução do capital social, no seu art. 44, §2°.

O escopo da operação não é efetivamente de extinguir ações e/ou reduzir o capital social, mas conferir à companhia ainda mais um mecanismo de administração das suas finanças. No resgate, essa redução pode ou não ocorrer (mas o cancelamento das ações resgatadas, no mínimo, é obrigatório); no reembolso, a redução é obrigatória quando a companhia não consegue recolocar no mercado as ações reembolsadas à custa do capital social. Todavia, na amortização, a redução do capital social é proibida em qualquer hipótese. Equivale a dizer que a companhia paga aos acionistas valores equivalentes àqueles que lhes poderiam tocar na sua liquidação com recursos oriundos do patrimônio líquido que se situem acima do necessário para cobrir a cifra do seu capital nominal – não há possibilidade de deliberar a assembleia geral sua redução em decorrência da amortização.

Com referência à sua natureza jurídica, há debate entre os doutrinadores, justamente decorrente do fato de que o pagamento do adiantamento se dá com saldo de lucros e reservas e de que nunca poderá ser deliberada a redução do capital. É operação verdadeiramente curiosa da companhia com as suas ações, pois, na prática, quando a lei menciona que a companhia devolve aos acionistas parte daquilo que poderia lhes tocar na liquidação, faz aí uma apuração de haveres dos sócios antes do tempo, quase que uma liquidação ficta da sociedade268. Em uma situação de normalidade, o procedimento de liquidação da companhia, estipulado também na Lei das S.A., é o procedimento que culmina com o pagamento de todos os credores sociais e a distribuição entre os sócios, do

que remanescer: é o cálculo final do patrimônio líquido da sociedade de titularidade dos acionistas e que lhes serão, então, distribuídos para possibilitar a extinção da sociedade. Segundo Philomeno J. da Costa, “o momento não desnatura ou modifica a essência do ato considerado abstratamente”269, afirmando, com isso, a natureza jurídica de liquidação ficta que mencionamos antes, com um consequente adiantamento aos acionistas daquilo que deveriam receber no futuro.

A operação, segundo outros autores, assemelha-se a uma distribuição de lucros extraordinários aos acionistas, já que a lei é incisiva ao afirmar que não pode ser diminuído o capital social. Este posicionamento entra em conflito com o fato de que, na liquidação final da sociedade, essas ações não concorrem no acervo líquido em condições de igualdade com as demais, recebendo apenas depois de pagas aquelas ações não amortizadas, nos termos do artigo 44, §5°, in fine.

Para nós, portanto, a soma paga a título de amortização representa uma verdadeira antecipação da restituição do capital social, que só deveria ser realizada quando da liquidação da sociedade270. Apesar desta devolução, o acionista não é excluído da sociedade, mas sua ação é substituída por outra, permanecendo ele com todos ou alguns dos direitos de sócio: tem-se, com isso, a figura de um sócio que não possui mais uma “fração” do capital social, já que sua contribuição original foi devolvida a ele antecipadamente271. Neste ponto, é novamente necessária uma avaliação de causa do negócio: a saída de recursos da sociedade pode ser revestida de diversas roupagens jurídicas; a sua causa final, entendida como objetivo lícito a que se destina, é que lhe definirá as características.

Entendemos que a amortização nunca permite a redução do capital social, mesmo quando seja integral, porque, nessa situação, não haveria diferença entre a amortização e

269 _{Philomeno J. da Costa, op. cit., p. 168.}

270 _{Cf. Carlos Fulgêncio da Cunha Peixoto, Sociedades por Ações, cit., p. 200.} 271

Para sermos precisos, há uma discussão doutrinária sobre se é obrigatória ou facultativa a substituição das ações integralmente amortizadas por ações de fruição, em decorrência da redação duvidosa do art. 44, §5°, que utiliza o verbo “poderão”, do mesmo modo que fazia o DL 2.627/40. Escrevendo sobre o direito anterior, Philomeno J. da Costa se manifestou no sentido de que seria obrigatória a redução do número de ações quando, integralmente amortizadas, silenciavam os estatutos ou a assembleia deliberante, sobre a substituição. Cf. Philomeno J. da Costa, op. cit., p. 193. Trajano de Miranda Valverde e Carlos Fulgêncio da Cunha Peixoto se manifestaram em sentido contrário: se pudesse o acionista titular de ações integralmente amortizadas perder a qualidade de acionista, não haveria diferença entre amortização e resgate. Cf. Carlos Fulgência da Cunha Peixoto, Sociedades..., cit., p. 204 e Trajano de Miranda Valverde, Sociedades..., cit., Vol. 1, pp. 167 e ss. Temos que a solução destes últimos dois autores é a mais acertada. Na legislação vigente, Fran Martins defende que o acionista titular de ação integralmente amortizada não perde o status de sócio e que melhor seria, talvez, que as ações de fruição fossem sempre emitidas em substituição às ações amortizadas, para maior facilidade de movimentação das mesmas por parte do acionista. Cf. Fran Martins, Comentários..., cit., p. 266 e 268.

uma efetiva redução de capital com restituição de dinheiro aos acionistas. Se for intenção da companhia reduzir o capital e restituir valores aos acionistas, que assim o façam nos termos da lei, e não por meio do instituto da amortização, que não tem essa finalidade.

Amortizadas integralmente as ações, e substituídas por ações de fruição, deveriam estas estar sujeitas ao regime jurídico do art. 30 da Lei das S.A.? A dúvida poderia surgir, tendo em vista que as ações de fruição são as que substituem as ordinárias ou preferenciais integralmente amortizadas, no sentido de que elas deixam de representar uma fração do capital social. Nesta situação, poder-se-ia pensar: as ações de fruição não devem ser submetidas ao regime proibitivo, eis que negócios envolvendo tais ações não colocam em risco o capital social de nenhuma forma, dado que a amortização previamente ocorrida, necessariamente e integralmente, efetivou-se com o saldo de lucros e reservas disponíveis da companhia, nos termos do artigo 44 da Lei das S.A. – uma vez amortizadas, teriam passado a não mais representar sequer uma “fração” do capital social.

O argumento, no entanto, não convence. Primeiramente, porque, mesmo que integralmente amortizadas nos termos da lei, a posterior aquisição ou realização de outro negócio pela companhia emitente com essas ações poderia prejudicar o capital social. Imagine-se que uma companhia decida adquirir, para manutenção em tesouraria, ações de fruição, não contando com saldo de lucros ou reservas suficientes para fazê-lo: nesta situação, haveria um desfalque dos bens submetidos ao vínculo de indisponibilidade do capital social real. Não diríamos que há um bis in idem (i.e. que o acionista recebeu duas vezes pela sua participação social), já que o critério de cálculo do valor da amortização, representando adiantamento de quantias potencialmente devidas na liquidação da companhia, e o valor residual das ações de fruição (que certamente refletirá o fato de que essas ações estão amortizadas), não devem ser confundidos: um representa a devolução do capital e o outro representa um valor residual pelos direitos que a ação de fruição confere, ainda que limitados. Por fim, as ações de fruição continuam conferindo o estado de sócio aos seus titulares de modo que não se pode dizer que não representem uma verdadeira ação emitida pela companhia, cujo conteúdo deverá ser, no mínimo, aquele estabelecido no artigo 109 da Lei das S.A. Assim, as ações de fruição, no direito brasileiro, estão igualmente abrangidas pelo âmbito objetivo da regra proibitiva.

A permissão mais geral e, ao mesmo tempo, mais relevante em termos de aplicação prática, é a aquisição para permanência em tesouraria, que foi permitida indistintamente somente com o advento da Lei das S.A.272, refletindo, de certa forma, uma evolução no pensamento acerca do instituto: passou-se a permitir que a companhia comprasse e vendesse suas ações independentemente de uma causa subjacente, desde que tivesse saldo de lucros e reservas acumulados em montante suficiente. Vale dizer: admite-se, a partir de então, que os administradores da companhia, por julgamento de conveniência própria, possam realizar as operações – a única exigência legal é que não haja desfalque do capital social, utilizando-se para a aquisição valores decorrentes de lucros e reservas disponíveis. As ações assim adquiridas podem permanecer no patrimônio da sociedade, ser canceladas (e, neste último caso, não ipso iure, como no caso do resgate, por exemplo, mas dependem de posterior deliberação da companhia) ou vendidas pela companhia (trading das próprias ações273). A inclusão desta possibilidade decorre da evolução do instituto, que, como se disse, ocorreu de maneira similar na Alemanha, país que viu essa alteração ser promovida pela KonTrag, em 1998, que modificou a Aktiengesetz de 1965 no tocante a esse tópico274.

A permissão do artigo 30, §1, “b”, da Lei das S.A. efetivamente institui a compra e venda desvinculada das próprias ações (pensamos que este termo é mais preciso que “desmotivada”). Entenda-se bem: é óbvio que toda decisão da administração de efetuar uma compra ou uma venda de ações próprias deverá ter uma razão, já que necessariamente houve um processo psicológico de tomada de decisão que culminou com a manifestação correspondente da vontade de realizar o negócio jurídico. A propagada “ausência de motivos” deve ser compreendida na medida em que a lei não vincula os negócios de compra e venda a determinadas e especificadas situações (como o faz na aquisição por

conta de reembolso, na compra para redução de capital, etc.). Isso significa que ainda

existem limites para a discricionariedade da administração, tanto nas companhias abertas como nas fechadas, incluídos como parte integrante dos deveres gerais atribuídos à

272 _{“A proibição [no DL 2.627/40], portanto, era quase absoluta, vedando-se rigorosamente a compra de}

ações pela sociedade para mantê-las em tesouraria”. Cf. Modesto Carvalhosa, Comentários..., Vol. 1, cit., p. 305. É de se notar que, para as companhias de capital autorizado, tal permissão foi introduzida pelo artigo 47 da Lei 4.728/65.

273 _{Sobre o assunto, cf. Arturo Dalmartello, Ammissibilità del c.d. “Trading” di Azioni Proprie, in Rivista} delle Società, Vol. 28, n.° 3, maio-junho de 1983, pp. 649 e ss.

274

Lá, a compra e venda sem motivação específica por companhias não financeiras (para estas, há regra específica) está estabelecida no §71, Abs. 1, Nr. 8, e deve ser precedida de autorização da assembleia geral, que deve discriminar alguns pontos, como os preços máximos e mínimos que podem ser pagos. Esses preços não precisam ser fixos, mas podem ser referenciados como um percentual do valor de bolsa. Observamos que a falta de “motivação”, obviamente, não significa uma carta branca absoluta para os administradores, que continuam vinculados aos seus deveres fiduciários gerais. Cf. Alexander Kitanoff, op. cit., pp. 87 a 90.

administração da companhia de sempre agir no interesse social, de forma diligente e cuidadosa (ver artigos 153 e ss da Lei das S.A.). Esses deveres da administração têm importância cabal na avaliação sobre os limites da discricionariedade que este item do artigo 30 outorga à companhia.

Complementarmente, para as companhias abertas, a Instrução CVM 10, logo no artigo 1°, limita a utilização da discricionariedade prevista na lei, ao estatuir que unicamente são permitidas as operações para aquelas companhias abertas cujo estatuto social atribua ao conselho de administração poderes para autorizar tal negociação. Ou seja, se o estatuto social originário não previr a autorização, então a assembleia geral deverá ser convocada para deliberar sobre a sua modificação, possibilitando a inclusão da outorga dessa prerrogativa ao conselho de administração. Uma vez autorizado pelo estatuto ou pela assembleia geral, o conselho de administração deverá, então, deliberar e autorizar a diretoria a praticar a recompra, devendo, no ato de autorização, delimitar o objetivo da

companhia na operação (art. 8°, a da Instrução CVM 10), submetendo a ata da reunião à

devida publicidade e comunicação à CVM (art. 10 e 11 da Instrução CVM 10). As finalidades da operação também devem ser explicitadas em nota explicativa às demonstrações financeiras (art. 21, “a”, da Instrução CVM 10).

A Lei das S.A. é omissa quanto a dois tópicos de alta importância. O primeiro deles é o preço de aquisição. Como buscaremos expor neste estudo (no capítulo sobre os aspectos organizativos), o estabelecimento de um preço excessivo no caso de aquisição de ações para permanência em tesouraria pode acarretar questionamentos quanto à existência de eventual tratamento privilegiado de determinados acionistas, e, concomitantemente, a um ilegítimo desfalque no patrimônio social. O segundo tópico, ainda mais relevante, consiste em definir e regular as formas pelas quais podem ser adquiridas e alienadas essas ações, e quais as disposições específicas que deveriam ser aplicáveis em cada situação – evidentemente, a forma escolhida pela companhia para realizar suas recompras poderá influenciar de modo bastante decisivo o grau de ameaça posta aos grupos de referência.

A primeira maneira possível é admitida apenas para as companhias abertas, visto que são as únicas que possuem ações listadas: é a aquisição em bolsa. Em que pese estar disponível apenas para as companhias abertas, possui ela diversos benefícios: (i) as operações cursadas em bolsa são anônimas, no sentido de que as partes vendedoras e compradoras são desconhecidas umas das outras, e substituídas por uma contraparte central. Para a companhia aberta recomprando suas ações no mercado, isto significa que a ela não é possível, de antemão, recomprar as ações de um determinado acionista; (ii) as

operações cursadas em bolsa tem preço objetivamente determinado e verificável, sendo que as ordens de compra e de venda são casadas de acordo com parâmetros de maximização de valor definidos pela bolsa de valores. Estas características têm importância esmagadora do ponto de vista de riscos aos interesses dos grupos de referência, uma vez que a impossibilidade de definição privada do preço do negócio, seja ele de compra ou de venda, cumulada com o desconhecimento prévio da contraparte do negócio, tornam praticamente impossível qualquer transferência ilegítima de patrimônio entre sociedade e acionista ou qualquer forma de tratamento não equitativo.

Naturalmente, existem também desvantagens nesta forma de negociar: (a) os papeis da companhia podem ser extremamente ilíquidos, dificultando o encontro de ordens de compra e venda, notadamente quando a intenção seja de recompra ou de venda de um lote significativo de ações, (b) apenas companhias abertas podem usufruir do mecanismo, (c) existe risco de a interferência da companhia no mercado de suas ações poder ultrapassar o limiar da legalidade e vir a ser caracterizada como forma de manipulação de preços ou de criação de condições artificiais de oferta e/ou demanda pelos papeis.

Como regra geral, as companhias abertas somente podem adquirir suas próprias ações em bolsa, nos termos do claríssimo artigo 9° da Instrução CVM 10, que obsta qualquer tipo de operação privada. Além desta obrigação, que já garante determinados fatores de segurança, a CVM também impôs, por meio da Instrução CVM n.° 168, de 23 de dezembro de 1991 (“Instrução CVM 168”), que as bolsas de valores adotem procedimentos especiais de negociação quando a quantidade ou o preço de uma operação for sensivelmente diferente da média dos últimos pregões, e, ainda, em situações específicas, como no caso de alienação de controle ou de solicitação do Judiciário. Entende-se por “procedimentos especiais” aqueles que visem ao oferecimento de condições adequadas à participação equitativa dos investidores nas operações realizadas em bolsas de valores, bem como a observância de procedimentos específicos exigidos na legislação para determinadas operações.

Fora do ambiente de bolsa de valores, menciona a doutrina, ainda no tocante às formas disponíveis às companhias abertas, a possibilidade de realização de ofertas públicas de aquisição das próprias ações, seja a preço fixo e previamente determinado (fixed price

tender offer) ou cujo preço esteja sujeito a procedimento de verificação de intenções de

alienação, para sua posterior definição (dutch auction ou “leilão holandês”).

Nas ofertas públicas de aquisição a preço fixo, a companhia ofertante torna público a seus acionistas o desejo de adquirir ações de sua própria emissão a um preço por ela

divulgado, necessariamente superior ao valor cursado em bolsa (gerando incentivo àqueles acionistas que não vislumbram maior valor à companhia, no longo prazo, do que aquele oferecido, a aceitarem a oferta e venderem suas ações). Comumente, estas ofertas de aquisição envolvem a divulgação, pela companhia, do volume de ações que aceita recomprar, a duração da oferta e, é claro, o preço de recompra que está disposta a pagar, deixando a critério dos acionistas a decisão de aceitar ou não a oferta. Na sua configuração teórica, esta forma de aquisição é particularmente útil para a teoria da sinalização de uma subvalorização dos papeis, pois a companhia pode, verdadeiramente, atribuir às ações um valor arbitrário que ela considere adequado, não guardando relação com os preços praticados no mercado. Há também que mencionar-se a grande utilidade deste mecanismo como tática de defesa contra ofertas hostis de tomada de controle, uma vez que o incentivo econômico incluído no prêmio de recompra – que faz com que o preço da oferta pública esteja certamente situado em patamares mais altos do que o de bolsa e também que o da oferta originalmente lançada –, induz os acionistas a desfazerem-se de suas ações, vendendo-as à companhia, e não ao terceiro275. Cuidaremos destes problemas posteriormente.

Nas ofertas públicas de aquisição sujeitas a procedimento de descoberta de preço (price

discovery, Preisfindung), realizadas na modalidade conhecida como “leilão holandês”

(dutch auction, bookbuilding), a companhia não divulga ao mercado o preço que está disposta a pagar pelas suas ações, apenas sua intenção em fazê-lo e o volume estimado: os