Renda variável

O segundo segmento de aplicação previsto na da Resolução CMN nº 3.792/2009 é o de renda variável, que engloba ativos de maior risco, não podendo ser razoavelmente previsto o retorno dos ativos, positiva ou negativamente.

O rol de ativos passíveis de aquisição pelos fundos de pensão vem disciplinado no artigo 19 da Resolução CMN nº 3.792/2009, in verbis:

100 _{VILANOVA, Emmanuel; PEROCCO, Guilherme Loureiro, Regulação dos investimentos de fundos de}

pensão, p. 124.

77 Art. 19. São classificados no segmento de renda variável:

I - as ações de emissão de companhias abertas e os correspondentes bônus de subscrição, recibos de subscrição e certificados de depósito;

II - as cotas de fundos de índice, referenciado em cesta de ações de companhias abertas, admitidas à negociação em bolsa de valores;

III - os títulos e valores mobiliários de emissão de sociedades de propósito específico (SPE), com ou sem registro na Comissão de Valores Mobiliários; (Redação dada pela Resolução Bacen nº 4.275, de 31 de outubro de 2013)

IV - as debêntures com participação nos lucros;

V - os certificados de potencial adicional de construção (CEPAC), de que trata o art. 34 da Lei nº 10.257, de 10 de julho de 2001;

VI - os certificados de Reduções Certificadas de Emissão (RCE) ou de créditos de carbono do mercado voluntário, admitidos à negociação em bolsa de valores, de mercadorias e futuros ou mercado de balcão organizado, ou registrados em sistema de registro, custódia ou liquidação financeira devidamente autorizado pelo Bacen ou pela CVM, nas suas respectivas áreas de competência; e

VII - os certificados representativos de ouro físico no padrão negociado em bolsa de mercadorias e de futuros.

Parágrafo único. A SPE, mencionada no inciso III deste artigo, deve:

I - ser constituída para financiamento de novos projetos, incluindo aqueles decorrentes de concessões e permissões de serviços públicos; (Redação dada pela Resolução Bacen nº 4.275, de 31 de outubro de 2013)

REDAÇÃO ORIGINAL:

I - ser constituída para financiamento de novos projetos;

II - ter prazo de duração determinado e fixado na data de sua constituição; e

III - ter suas atividades restritas àquelas previstas no objeto social definido na data de sua constituição (grifo nosso).

Seu principal exemplo é o mercado bursátil, ou de ações. Possui um risco elevado, mas a sua possibilidade de lucratividade também aumenta. No Quadro 5, anteriormente apresentado, estão representados pela cor verde.

Dentro desse amplo rol de opções, há a previsão de investimento em ações de emissão de companhias abertas. O artigo 1º da Lei das Sociedades Anônimas define que a companhia ou sociedade anônima tem o seu capital social dividido em ações, adquiridas por sócios ou acionistas, os quais têm a sua responsabilidade limitada ao preço de emissão ou de aquisição desses títulos.

O investimento em ações mostra-se bastante interessante pela possibilidade de valorização desses ativos. Vale dizer que os fundos de pensão atuam fortemente nesse segmento, exigindo um maior rigor quanto às boas práticas de governança.

Outro investimento que merece especial destaque é a possibilidade de aquisição de títulos de sociedades de propósitos específicos. No direito brasileiro, a sociedade de propósito específico (SPE) foi prevista no artigo 981, parágrafo único, do Código Civil de 2002, e tem

78 como principal característica restringir sua existência à realização de um negócio determinado102.

O Código Civil não atribuiu à SPE um determinado tipo societário, podendo ser constituída sob qualquer tipo, sendo os mais comuns: sociedade empresária limitada e sociedade anônima. O tipo societário eleito para constituir a SPE é que determinará as suas principais características, devendo ser seguidas as normas legais atinentes à constituição de cada tipo societário.

Dentre as características necessárias para que uma SPE seja elegível a investimento por parte dos fundos de pensão, cabe destacar o fato de que essa sociedade deve ser constituída para financiar “novos projetos”. Com relação às demais características, não existem grandes dificuldades na aplicação.

Assim, a questão volta-se para a definição de um novo projeto. A Resolução CMN nº 3.792/2009 não traz essa conceituação, podendo o termo, portanto, ser interpretado de forma ampla, mas, ao mesmo tempo, essa interpretação requer mais cuidado para não parecer que se pretende burlar a legislação.

Novo projeto poderia ser, então, desde uma nova atividade econômica até uma nova atividade dentro de uma empresa já existente. Com a nova redação dada à Resolução nº 3.792/2009, conforme transcrito anteriormente, fica claro que o CMN procurou incentivar os investimentos em projetos de infraestrutura, com a previsão de que, em novos projetos, se incluem aqueles decorrentes de concessões e permissões de serviços públicos.

Porém, como o conceito de novo projeto ainda não se encontra delimitado pelo órgão regulador, isso acaba por gerar uma insegurança quanto a esse investimento, já que é essencial essa configuração para que os fundos de pensão possam investir seus recursos nessas sociedades.

Uma vez preenchidos os requisitos de que trata o artigo 19, parágrafo único, da Resolução CMN nº 3.792/2009, passa-se a verificar quais são os limites possíveis de se investir. Se for participação direta via capital social da companhia ou SPE, o limite é expresso no artigo 42 da Resolução em apreço, sendo 25% do capital total. Contudo, se a companhia ou SPE emitir debêntures, o limite aplicável por concentração do investimento vem preconizado no artigo 43, parágrafo único, da mesma Resolução, conforme transcrito a seguir:

102 _{Código Civil: “Artigo 981. Celebram contrato de sociedade as pessoas que reciprocamente se obrigam a}

contribuir, com bens ou serviços, para o exercício de atividade econômica e a partilha, entre si, dos resultados. Parágrafo único. A atividade pode restringir-se à realização de um ou mais negócios determinados”.

79 Dos Limites de Concentração por Investimento

Art. 43. A EFPC deve observar, considerada a soma dos recursos por ela administrados, o limite de vinte e cinco por cento de:

I - uma mesma série de títulos ou valores mobiliários;

II - uma mesma classe ou série de cotas de fundos de investimento em direitos creditórios; ou

III - um mesmo empreendimento imobiliário.

Parágrafo único. Excetuam-se do inciso I deste artigo ações, bônus de subscrição de ações, recibos de subscrição de ações, certificados de recebíveis emitidos com adoção de regime fiduciário e debêntures de emissão de SPE

(grifos nossos).

Como o parágrafo único excetua o limite previsto no caput, tem-se que os fundos de pensão podem adquirir até 100% das debêntures emitidas por uma SPE, que deve ser constituída com base nos requisitos apresentados no artigo 19, parágrafo único, da Resolução CMN nº 3.792/2009.

Atualmente, essa questão vem tendo muita repercussão nas EFPC, pois, com o entendimento acima exarado, muitos gestores passaram a tomar mais risco em suas carteiras de crédito privado, baseando-se nessa brecha legal.

Muitas estruturações financeiras são feitas para justamente abrir essa possibilidade de aquisição de 100% de debêntures para os fundos de pensão, o que acaba por expor as EFPC a um risco exacerbado. A PREVIC, em suas recentes fiscalizações, vem atuando no detalhe de cada operação, para verificar se, de fato, tais SPE são constituídas da maneira correta.

Em entendimentos recentes, nos quais já foram lavrados autos de infração às entidades, o posicionamento da autarquia é que esses novos projetos devem ter um ciclo de vida próprio, ou seja, início e fim determinados, e constituírem um objeto singular, específico. Mas ainda não houve um posicionamento final da Câmara de Recursos da Previdência Complementar (CRPC) sobre o assunto.

Tal preocupação é legítima e requer um regramento claro para que se evitem prejuízos ou risco excessivo aos fundos de pensão. No Ofício Circular Conjunto nº 1/2014, resultado de discussão entre a Diretoria de Assuntos Atuariais, Contábeis e Econômicos (DIACE), a Diretoria de Fiscalização (DIFIS), a Procuradoria Federal (PF-PREVIC) e a Diretoria de Análise Técnica (DITEC), expedido em 12 de março de 2014, reforça-se o entendimento da PREVIC sobre o risco existente na excessiva concentração em papéis de um mesmo emissor na carteira das EPFC, elevando demasiadamente o risco de crédito/contraparte para os planos de benefícios, conforme disposto nos itens 86 e 87 do Guia PREVIC – Melhores Práticas em Fundos de Pensão:

80 86 - O risco de contraparte pode ser mitigado pela análise prévia da capacidade de pagamento pelo emissor das obrigações decorrentes do ativo financeiro, evitando-se, assim, que perdas potenciais impactem negativamente o resultado do plano de benefícios. O monitoramento do risco em questão deve ser feito de forma contínua até o vencimento das obrigações. Adicionalmente, é recomendável evitar a concentração de ativos em poucos emissores.

87 - No caso específico do patrocinador, cabe registrar que o risco de contraparte inclui, além dos investimentos em títulos de renda fixa e ações de sua emissão, a possibilidade de não recebimento das contribuições previstas para o custeio do plano e das amortizações relativas a dívidas contratadas. O risco aumenta substancialmente com a insolvência do patrocinador, que impacta, de forma diferenciada, o plano de benefícios conforme sua modalidade103.